Внешний рынок

Ждем данных о ВВП США, рейтинг Японии снижен. Последний день уходящей недели ознаменуется выходом крайне важного показателя – предварительной оценки ВВП США за IV квартал 2010 г. По ожиданиям рынка, американская экономика покажет рост на 3,5% к предыдущему кварталу благодаря увеличению потребительских расходов. И все же ситуация на рынке труда США остается неблагоприятной и его восстановление идет низкими темпами, что сдерживает рост как расходов, так и доходов населения, на долю которых приходится две трети ВВП США. Вчера мировые фондовые индексы несколько повысились, вопреки не очень хорошим новостям: в первой половине дня поступило сообщение о том, что рейтинговое агентство S&P впервые с 2002 г. понизило долгосрочные рейтинги Японии c «AA» до «AA-». Снижение рейтинга обусловлено большим объемом долга страны – одним из наиболее значительных в мире. Ситуацию усугубила cтатистика по рынку труда США: недельные данные об обращениях за пособиями по безработице показали рост их числа на 51 тыс., тогда как ожидалось увеличение показателя лишь на 1 тыс. После публикации статистики по рынку труда доходности десятилетних казначейских облигаций США пошли вниз, но по итогам торговой сессии опустились лишь на 4 б.п. до 3,39%. Сегодня на рынке гособлигаций США намечен очередной раунд выкупа облигаций – 7–9-ти летних бумаг на 7–9 млрд долл.

В евробондах продажи. Вчера спред индикативного суверенного выпуска Russia’30 к 10UST расширился на 8 б.п. до 147 б.п., а цена Russia’30 снизилась на 12 б.п. 115,5% от номинала. Остальные суверенные выпуски также потеряли в цене в среднем 12 б.п. В корпоративном сегменте вновь преобладали продавцы. Евробонды Газпрома и по итогам вчерашней сессии закрылись нейтрально, в то время как евробонды ЛУКОЙЛа подешевели в среднем на 50 б.п. В финансовом секторе неплохо выглядели короткие выпуски Альфа-Банка и бумаги Промсвязьбанка. Еврооблигации Сбербанка закрылись с незначительными изменениями, тогда как бумаги ВТБ упали в цене в среднем на 15 б.п. Еврооблигации Северстали вновь испытали давление и снизились в стоимости в среднем на 45 б.п. Как известно, Вымпелком разместил два новых выпуска еврооблигаций, которые вчера пользовались спросом: Vimpelcom`16 подорожал до 101,2% от номинала, Vimpelcom`21 – до 100,8% от номинала. Котировки на азиатских фондовых биржах сегодня утром снижаются, как и цены фьючерсов на американские фондовые индексы. Мы ожидаем, что торги в России откроются снижением основных индикаторов.

Внутренний рынок

30 млрд руб. для Газпром нефти. Одна из крупнейших нефтяных компании России, занимающая пятое место по объему добычи, Газпром нефть (Baa3/BBB–/—), вчера открыла книгу заявок на размещение трех выпусков облигаций на 10 млрд руб. каждый. Закрытие книги заявок намечено на 4 февраля, биржевое размещение бумаг состоится 8 февраля. Инвесторам будет предложен пятилетний выпуск восьмой серии без оферты с ориентиром по купону в диапазоне 8–8,5%, десятилетний выпуск девятой серии с пятилетней офертой и таким же ориентиром по купону и десятилетний выпуск десятой серии с семилетней офертой, ориентир ставки купона по которому установлен в диапазоне 8,4–8,9%. Компания планирует направить привлеченные средства на общекорпоративные цели, финансирование инвестиционных программ и рефинансирование кредитов. На данный момент у эмитента находятся в обращении четыре выпуска облигаций суммарным объемом 38 млрд руб., причем два из них (пятый и шестой) были размещены в апреле прошлого года.

ОБР не пользуются спросом. На четверг был намечен аукцион по размещению ОБР 17-й серии на 10 млрд руб., но Банк России признал его несостоявшимся. На наш взгляд, отмена аукциона связана с периодом налоговых платежей, в ходе которых снизился уровень свободной ликвидности. Несмотря на достаточно частую отмену аукционов в 2010 г., по итогам года регулятор изъял с рынка путем размещения ОБР почти 2 трлн руб. В прошлом году были внесены некоторые коррективы и в параметры выпусков, срок обращения был сокращен вдвое – с шести до трех месяцев, что повысило гибкость данного инструмента денежной политики. В нынешнем году ЦБ приступит к борьбе с инфляцией, в разгоне которой уже начали играть роль монетарные факторы, поэтому по итогам 2011 г. объем размещенных ОБР может превысить показатели предыдущего года.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Ликвидность снижается вследствие выплаты налога на прибыль

Вчера уровень ликвидности немного понизился: остатки на корсчетах кредитных учреждений выросли на 56,4 млрд руб. до 531,7 млрд руб., тогда как депозиты сократились на 51 млрд руб. до 732 млрд руб. Ставки по МБК опустились: индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам упала на 6 б.п. до 2,93%. Аукционы РЕПО с ЦБ вновь были отменены из-за отсутствия заявок. Сегодня компаниям предстоят выплаты налога на прибыль, в связи с чем уровень ликвидности может понизиться, а процентные ставки подрасти.

Вчера Центробанк опубликовал данные по золотовалютным резервам на 21 января: за неделю их рост составил 4,5 млрд долл. до 482 млрд долл.

Рубль укрепился относительно бивалютной корзины, стоимость которой снизилась на 8 копеек до 34,58 руб. Курс доллара к рублю на ММВБ снизился на 14 копеек до 29,6 руб./долл. при объеме торгов, равном 7,72 млрд руб. (+6% за сессию). Курс евро к рублю изменился незначительно, снизившись всего на 1 копейку до 40,68 руб./долл.

Сегодня азиатские рынки демонстрируют отрицательную динамику после понижения рейтинга Японии агентством S&P. Цена на нефть также снижается, однако остается довольно высокой – Brent котируется на уровне около 97 долл./барр. Сегодня утром рубль может оказаться под давлением, однако мы ожидаем, что его курс останется высоким и составит 29,6 руб./долл.

МАКРОЭКОНОМИКА

Хорошие итоги декабря. В 2011 г. рост ВВП составит 4,6%

Декабрьские показатели на высоте… Вчера Росстат опубликовал сводку макроэкономических показателей за декабрь, согласно которым темпы восстановления экономики оказались существенно выше, чем в предыдущем месяце. Объем инвестиций в основной капитал вырос на 69,7% по сравнению с ноябрем и на 10,1% год к году, и, следовательно, показатель по итогам года составил 6%. Мы прогнозировали по итогам декабря рост инвестиций на 9,6%год к году, а по итогам года – на 6,5%. Консенсус-прогноз составлял соответственно 7,5% в декабре и 5% в целом за год. В то же время опубликованный показатель существенно превышает официальный прогноз роста инвестиций по итогам 2010 г., равный 2,9%.

…но последствия засухи все еще не преодолены. В декабре рост инвестиций в основной капитал ускорился до 10,1% год к году, с 8,4% в ноябре. Объем жилищного строительства увеличился на 11,6% относительно уровня годичной давности, тогда как в ноябре он снизился на 1%. На динамику ряда показателей повлияла аномальная летняя жара, в результате которой они оказались ниже наших прогнозов: рост оборота розничной торговли замедлился по итогам декабря до 3,4% с 4,6% в ноябре, а по итогам года составил 4,4%, тогда как мы прогнозировали годовые темпы роста на уровне 5,8%. Реальные располагаемые доходы населения выросли на 3,3% год к году в декабре против 3,1% в ноябре и на 4,3% по итогам года, что также ниже нашего прогноза по итогам года, равного 5,5%. Уровень безработицы подскочил до 7,2% в декабре с 6,7% месяцем ранее. Объем сельскохозяйственного производства по итогам декабря увеличился на 0,6% год к году против снижения на 6,1% в ноябре, но годовой результат снизился на 11,9%.

Локомотив роста – сектора, ориентированные на внутренний рынок. Процесс восстановления экономики в 2010 г. свидетельствует о том, что при сравнительно стабильных ценах на нефть на уровне 80–90 долл./барр. российская экономика полагается на внутренние, а не на внешние источники роста. Мы ожидаем, что в 2011 г. цены на нефть будут достаточно стабильными и, следовательно, сектора экономики, ориентированные на внутренний рынок, останутся основными двигателями роста. По нашему прогнозу, инвестиционную активность будут поддерживать государственные расходы, в результате чего рост объема инвестиций по итогам 2011 г. ускорится до 11,7%. Повышению внутреннего спроса угрожает замедление роста реальных доходов населения, связанное с непреодоленными последствиями летней засухи и ускорением инфляции. Господдержка будет в значительной мере направлена на сельское хозяйство и позволит ему преодолеть последствия тяжелейшей засухи. Рост экономики по итогам года, согласно нашему прогнозу, составит 4,6%.

ЛОКО-Банк (B2/B+). Дебютный выпуск рублевых коммерческих облигаций

Сравнительно небольшой выпуск с офертой через год. ЛОКО-Банк 25 января открыл книгу заявок на участие в размещении коммерческих облигаций объемом 2,5 млрд руб. Срок обращения бумаги, как и полагается, составляет три года, купон выплачивается раз в полгода, по выпуску предусмотрена годичная оферта. Организатор размещения ориентирует на ставку купона в диапазоне 8,5–9%, что на 1 п.п. ниже ориентира, с которым проводился маркетинг рублевых облигаций в июле. Представление о кредитном профиле ЛОКО-Банка дают данные отчетности за I полугодие 2010 г. по МСФО и управленческой отчетности за 9 месяцев 2010 г., распространявшиеся вместе с информационными материалами к размещению. Эти данные производят двойственное впечатление: с одной стороны, банк увеличил прибыль за счет снижения стоимости риска, с другой – эмитент продолжает наращивать объем портфеля ценных бумаг, поэтому нельзя не задаться вопросом о том, что же теперь представляет собой банк: хедж-фонд или кредитное учреждение, специализирующееся на финансировании предприятий малого и среднего бизнеса.

Диапазон доходности выглядит не слишком привлекательно. Напомним, ориентир по доходности новой, фактически однолетней бумаги равен 8,5–9%, что на 1 п.п. ниже, чем при размещении выпуска Локо-5 в июле. Эти облигации разместились с купоном на уровне 9,25%, то есть со спредом в размере 455 б.п. к годичным рублевым свопам, ставка по которым в тот момент составляла 4,7. Теперь она достигла 5,45%, так что, если сохранить тот же спред, то новая бумага Локо БО1 будет размещена с купоном, равным 10% – то есть существенно выше ориентира. В то же время следует иметь в виду существенное сужение спредов, которое наблюдалось на рынке рублевых облигаций во II полугодии 2010 г., особенно на коротком конце кривой. Среди сопоставимых облигаций немедленно обращает на себя внимание бумага СКБ-БО1 (B2/B, 9,35% на 16 месяцев) и Восточный-БО5 (B2, 9,2% на 15 месяцев). Биржевые облигации ЛОКО-Банка чуть короче, так что при текущей рыночной конъюнктуре справедливым для них диапазоном доходности представляется 9–9,25%. Этот диапазон соответствует купону 8,8–9,05%, так что мы рекомендуем размещать заявки на уровне купона чуть ниже 9%. Ликвидность выпуска едва ли будет высокой ввиду его сравнительно небольшого размера, и, учитывая короткую дюрацию, доходность – это главное, чего инвесторы должны требовать от Локо-БО1.

МДМ Банк (В+/Ва2/ВВ). Банк привлекает синдицированный кредит

Средства будут получены двумя траншами сроком один и три года. По сообщению Debtwire, МДМ-Банк закрыл синдикацию по привлечению кредита от восьми международных банков на сумму, эквивалентную 300 млн долл. Средства будут предоставлены двумя траншами сроком один и три года, соглашение подписано для двух валют – долларов и евро, каждый транш будет эквивалентен 150 млн долл. Мы рассматриваем привлечение данного кредита как замену оптовому финансированию – в нынешнем году МДМу предстоит погасить три выпуска еврооблигаций на 330 млн долл. и 300 млн евро. При этом собственная подушка ликвидности банка является довольно большой – на конец III квартала прошлого года МДМ располагал ликвидными активами в размере 2,3 млрд долл. (18,6% активов). Кроме того, довольно значителен приток клиентских депозитов (678 млн долл. в III квартале).

Условия достаточно выгодные. Спред по годовому траншу составит 220 б.п., по трехлетнему – 350 б.п. При этом короткие (выпуски гасятся в течение текущего года) еврооблигации MDM ’11 торгуются со спредами порядка 325–360 б.п. к среднерыночным свопам для долларовых впусков и 235 б.п. для выпуска в евро. Таким образом, условия, на которых банк привлекает кредит, являются для него достаточно выгодными и явно лучшей альтернативой возвращению на первичный рынок еврооблигаций. С точки зрения возможной покупки наиболее привлекательным среди выпусков банка мы считаем МДМ-8 с погашением в 2015 г. и офертой в 2013 г., который в настоящий момент котируются с доходностью приблизительно 8,4%.

MMK (Ba3/BB). Нейтральные операционные результаты за IV квартал 2010 г.

Улучшение показателей в добывающем сегменте. Вчера ММК опубликовал в целом нейтральные операционные результаты по итогам IV квартала 2010 г. Так, производство стали сократилось на 6% относительно предыдущего квартала до 2,8 млн т вследствие сезонного спада на российском сталелитейном рынке. Позитивный момент – рост производства коксующегося угля на предприятиях Белона (на 60% за квартал до 842 тыс. т концентрата) за счет восстановления рынка. Средняя цена реализации выросла в IV квартале на 5% квартал к кварталу. Что касается годовых объемов производства, то выработка стали увеличилась на 19% до 11,4 млн т – это соответствует нашему прогнозу, составляющему 11,5 млн т.

Повышение степени вертикальной интеграции. Важно, что ММК изменил формат операционной отчетности и начал раскрывать информацию по добывающему сегменту, то есть по добыче железной руды, коксующегося и энергетического угля. Мы приветствуем этот шаг компании и отмечаем, что степень вертикальной интеграции ММК повышается. Производство железорудного концентрата, а также концентрата коксующегося угля в 2010 г. достигло соответственно 4,7 млн т (+18% год к году) и 3 млн т. Таким образом, компания смогла самостоятельно удовлетворить 30% и 50% своих потребностей в сырье.

Облигации оценены справедливо. По итогам 2011 г. ММК планирует увеличить объемы производства на 14% до 13 млн т, а совокупное потребление стали в России вырастет на 10%, что совпадает с нашим прогнозом. ММК опубликует финансовые результаты IV квартала в апреле 2010 г. По нашему прогнозу, прибыль компании по итогам квартала не изменится по сравнению с предыдущим кварталом. Наш взгляд на ММК остается положительным, но следует признать, что облигации компании нельзя назвать дешевыми. 10-месячные ММК-БО3 становятся уже слишком короткими, 26-месячные ММК-БО располагаются в самой гуще привлекательных банковских бондов инвестиционного уровня (РСХБ, ВТБ), так что наиболее привлекательными представляются ММК-БО3 (6,9% на 14 месяцев). В то же время все три бумаги в настоящее время котируются примерно с одинаковым спредом к ОФЗ, так что вся кривая ММК представляется нам оцененной справедливо.

Неожиданно высокий купон по Белон-2. Белон, угледобывающая дочерняя компания ММК, установила ставку девятого купона по выпуску Белон-2 на уровне 17%, – чрезвычайно высоком. Мы ждем, что ММК прояснит ситуацию, поскольку теперь либо должен быть установлен десятый купон, либо Белону придется дополнительно объявить шестимесячную оферту по этому выпуску. В любом случае, если вы владеете облигациями Белон-2, нет никакого смысла продавать их сейчас, учитывая, что в конце февраля компания, так или иначе, исполнит оферту по бумаге по номиналу.