СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

Понедельник – день хороший. Мировые фондовые индексы завершили понедельник на мажорной ноте. Поводов для оптимизма было несколько: хорошие финансовые результаты европейских гигантов HSBC и BNP Paribas, а также неплохие данные PMI в еврозоне и Германии отправили европейскую валюту на покорение новых вершин, в этот раз располагавшихся у отметки 1,32 евро/долл. Улучшение настроения инвесторов и продолжающий слабеть американский доллар помогли цене нефти преодолеть отметку 80 долл/барр. Для американских фондовых бирж дополнительным стимулом к росту стал индекс ISM Manufacturing, значение которого оказалось выше прогнозного. К тому же американская корпоративная отчетность приносит сплошь хорошие новости. В настоящий момент 300 компаний, входящих в базу расчета индекса S&P500 , представили свои отчеты за II квартал текущего года, и 75% из этих 300 эмитентов показали результаты, превысившие прогнозы аналитиков. Но, несмотря на хорошие результаты реального сектора, компании пока не спешат нанимать персонал, хотя некоторые предпосылки того, что скоро этот процесс начнется, уже есть: компании более чем на 20% увеличили закупки техники и офисного оборудования. Ситуация на рынке труда прояснится только в конце недели, когда будет опубликован большой блок статистики по занятости.

Ждем статистики по главному драйверу американской экономики. Сегодня в США будут опубликованы июньские данные по расходам и доходам населения, согласно консенсус-прогнозу агентства Bloomberg, ожидается рост обоих показателей на 0,1% по сравнению с маем. Потребительские расходы являются основным компонентом ВВП США: на их долю приходится 70% его структуры, и, как показали пятничные данные по ВВП за II квартал, темпы роста потребительских расходов замедлились во втором квартале до 1,6% с 1,9% в I квартале. Для сравнения: в докризисный период темпы роста потребительских расходов были гораздо выше: 3% в 2006 г., 2,4% в 2007г. С одной стороны, замедление темпов роста потребительских расходов негативно сказывается на американской экономике, но, с другой стороны, именно чрезмерная потребительская активность и сопровождавший ее кредитный бум стали одной из причин мирового финансового кризиса. Теперь американские потребители более рационально подходят к расходам, предпочитая увеличивать сбережения, уровень которых достиг 6,2% во II квартале, тогда как в 2007 г. этот показатель равнялся всего 2,1%. Больше сберегая, потребители смогут лучше обслуживать и погашать долги, что также весьма благоприятно для экономики США. Но в то же время, как только на рынке труда наметится тенденция к улучшению, американский потребитель опять начнет тратить, что придаст импульс экономическому росту, хотя трудно предположить, какие последствия будет иметь еще один возможный потребительский бум.

Внутренний рынок

Качественные заемщики идут на биржу. Вчера совет директоров гидрогенерирующей компании РусГидро (ВВ+/Стабильный) принял решение о размещении двух выпусков десятилетних облигаций совокупным объемом 20 млрд руб. (по 10 млрд руб. каждый). Компания собирается привлекать средства для финансирования инвестиционной деятельности – только на 2010 г. запланировано капвложений в объеме 80 млрд руб. В то же время компания продолжает восстанавливать разрушенные после аварии мощности на Саяно-Шушенской ГЭС, затраты на восстановление в 2010–2012 гг. составят 32 млрд руб. У компании низкая долговая нагрузка: общий долг согласно отчетности по РСБУ за II квартала 2010 г. составляет 17,6 млрд руб., при этом практически весь его объем является долгосрочным, – таким образом, отношение Долг/EBITDA составляет 0,3. Более того, общий объем денежных средств на балансе компании на конец II квартала 2010 г. составил 34,3 млрд руб. Более детальной информации о возможных параметрах размещения пока нет, но бумаги высококачественных заемщиков традиционно пользуются спросом у инвесторов.

К слову, выйти в скором времени на первичный рынок планирует целый ряд заемщиков, среди которых Татнефть (50 млрд руб.), Ренессанс Капитал (12 млрд руб.), Промсвязьбанк (31 млрд руб.), ТрансКредитБанк (15 млрд руб.), ВТБ-Лизинг (10 млрд руб.). И если первые два, согласно данным компаний, сделают это не раньше сентября, то ТрансКредитБанк и ВТБ-Лизинг начнут размещения уже на следующей неделе (подробнее об этом смотрите в наших специальных обзорах, которые скоро будут опубликованы).

Виктория – ниже рынка. Ставка новых купонов на последующие 2,5 года по выпуску Виктория-Финанс БО-1 была установлена на уровне 8%, что предполагает доходность к погашению 8,16% (по цене 100% от номинала). При этом размещенный недавно выпуск Копейка БО-01 (компании, превосходящей Викторию по кредитному качеству) торгуется с доходностью 9,02% к оферте через два года. Это означает, что Виктория не заинтересована оставлять свои облигации в рынке после оферты, которая состоится 19 августа. А недавний отзыв компанией своего рейтинга и идущие приобретения региональных розничных сетей наводят нас на мысль, что Викторией были найдены альтернативные источники финансирования.

ЦБ тоже продаст на аукционе ОФЗ из своего портфеля. Банк России, наряду с Минфином, в среду решил провести аукцион по продаже двухлетних ОФЗ 26199 из собственного портфеля на сумму 4,5 млрд руб. Решение о продаже обусловлено тем, что ЦБ решил воспользоваться ростом интереса к госсектору и более активно изымать ликвидность с рынка, тем более что большая часть объема ОБР-14 уже размещена. ОФЗ 26199 будут погашены 11 июля 2012 г., ставка купона составляет 6,1% годовых, купон начисляется четыре раза в год. Текущая доходность к погашению составляет 5,71% при дюрации 1,74, и, как видно из графика ниже, бумага имеет небольшую премию к кривой. Однако ОФЗ 25073, имеющие ту же дюрацию в 1,74, предлагают доходность на 2 б.п. больше. Вчера торговая активность в секторе гособлигаций была невысокой, торговые обороты были меньше среднедневных показателей, но ближе к аукционам активность в секторе возобновится. Наибольшие объемы торгов были зафиксированы в нескольких выпусках – ОФЗ 25070 (63,7 млн руб.), ОФЗ 25074 (50,2 млн руб.) и ОФЗ 26202 (20,1 млн руб.)

Москва-44 и Москва-39 выглядят привлекательно на столичной кривой. Собственно, почти вся аналитика, которую мы здесь хотели бы продемонстрировать, заключается в нижеприведенном графике, где мы изобразили существующие облигации Москвы над кривой ОФЗ. В наших недавних публикациях мы уже неоднократно отмечали большой текущий наклон кривой ОФЗ на дюрации до четырех лет, и бумаги Москва-44 и Москва-39 как раз находятся на переломе временной структуры ставок. Помимо этого, спред Москва-44 и -39 к кривой ОФЗ в последнее время немного расширился, так что из имеющихся столичных выпусков эти серии предлагают наибольший кредитный спред (порядка 50 б.п.), если не рассматривать совсем короткие бумаги, само позиционирование которых на графике затруднено вследствие большой волатильности их доходности в условиях низкой ликвидности. Мы уже неоднократно отмечали в наших публикациях, что покупка 3-4-5-летних бумаг позволяет получить доход от владения ими на горизонте порядка 1 года, превышающий ставку купона (если он не слишком велик), даже при неподвижном рынке. Это обусловлено тем, что бумага существенной дюрации, даже торгующаяся заметно выше 100%, некоторое время дорожает (а не хрестоматийно стремится к номиналу), если ее доходность быстро снижается вследствие крутого наклона кривой. Данному эффекту, конечно, есть предел – например, такой фокус не пройдет с ОФЗ 25068, так как купон этого выпуска слишком велик (12%), а цена равна почти 120%. В таком случае эффект снижения доходности из-за временной структуры ставок не может компенсировать фундаментального стремления к номиналу. Возвращаясь к отмеченным нами облигациям Москва-44 и Москва-39, можно также добавить, что и на фоне корпоративных собратьев они выглядят неплохо: например, Москва-39 торгуется с доходностью порядка 7,2% по сравнению с 7,1% у ее прямого конкурента Газпрома-11 (на стороне которого, правда, лучшая торговая ликвидность). Кроме того, риск первичного предложения на кривой Москвы сейчас заметно ниже, чем на кривой ОФЗ или для многих корпоративных эмитентов, – в июле представитель Москомзайма заявил, что город сократит программу заимствований нынешнего года на 40 млрд руб. в связи с получением городским бюджетом дополнительных доходов.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Ликвидность растет, межбанковские ставки падают

Период налоговых выплат завершился, и уровень ликвидности растет с началом нового месяца, почти достигнув 1 трлн руб. (составив 999 млрд руб.). Остатки на корсчетах кредитных организаций в ЦБ сократились на 44 млрд руб. до 559,1 млрд руб., а депозиты банков в ЦБ увеличились на 89,2 млрд руб. и составили 439,9 млрд руб.

Ставки на рынке межбанковского кредитования снизились, как и ожидалось, индикативная однодневная ставка MosPrime потеряла 18 б.п. и составила 2,84%. Мы полагаем, в течение недели ставки ожидает дальнейшее снижение.

Объем операций ЦБ по сделкам РЕПО-кредитования составил 466 млн долл., сократившись на 137 млрд руб. по сравнению с предыдущим днем, при этом средняя ставка однодневного РЕПО остается на отметке 5,03% вот уже третью сессию подряд.

Оптимизм на фондовых рынках и рост цен на нефть (цена барреля марки Brent выросла вчера на 3,3% до 81 долл.) оказали поддержку рублю, который укрепился на ММВБ на19 коп. по отношению к доллару, закрывшись на отметке 30,1 руб./долл. Евро укрепился к доллару до уровня 1,3 долл./евро, но его курс к рублю остался практически без изменений, прибавив одну копейку до 39,45 руб./евро. Сегодня мы ожидаем сохранения оптимистических настроений на рынках, что может способствовать дальнейшему укреплению рубля, до 29,9–30 руб./долл.