МТС (ВВ/Ва2/ВВ+)

Кредитное качество по-прежнему на высоте

Отчетность по US GAAP за 1 кв. 2012 г.

Рост выручки, несмотря на снижение абонентской базы. Вчера МТС опубликовала результаты за 1 кв. 2012 г., оказавшиеся выше наших прогнозов, как в части выручки, так и операционной эффективности. На фоне продолжающегося сокращения затрат на привлечение новых клиентов абонентская база уменьшилась на 1% за квартал и на 3% год к году до 105,5 млн клиентов под влиянием негативной динамики на ключевом для компании российском рынке, где число пользователей услуг мобильной связи снизилось на 1% за квартал и на 3% год к году до 69,4 млн абонентов. Однако компания продолжает наращивать число пользователей ШПД (+4% за квартал, +18% год к году до 2,2 млн абонентов). На этом фоне консолидированная выручка МТС в отчетном квартале достигла 3 млрд долл. (+1% за квартал, +3% год к году), из которых 78,7 млрд руб. (2,6 млрд долл.) было сгенерировано на российском рынке (-1% за квартал, +6% год к году). Согласно прогнозу компании, в ближайшие годы выручка продолжит расти на 5–7% в год.

Снижение активности в части привлечения абонентов положительно сказалось на рентабельности. OIBDA МТС в 1 кв. 2012 г. составила 1,3 млрд долл., сократившись на 1% за квартал ввиду сезонных факторов, включая рост административных расходов. В тоже время относительно уровня годичной давности OIBDA возросла на 12%, в основном благодаря снижению расходов на привлечение новых клиентов, что, в свою очередь, стало причиной сокращения маркетинговых расходов на 3% год к году, а также привело к уменьшению низкорентабельных продаж телефонных аппаратов (это заметно в том числе по снижению объема их закупок на 15% год к году). На этом фоне рентабельность по OIBDA в январе–марте 2012 г. составила 42%, что ниже показателя 4 кв. 2011 г. (43%), но на 4 п.п. выше, чем годом ранее. Кроме того, руководство компании повысило прогноз рентабельности до уровня 41–42% в 2012 г. и выше 40% в 2013–2015 гг.

Снижение темпов инвестиций и погашение долгов. Отношение капзатрат (463 млн долл.) к выручке в отчетном квартале оказалось ниже среднего уровня и составило 15% против 32% в 4 кв. 2011 г. и 20% в 2011 г. Тем не менее в ближайшие годы компания намерена поддерживать этот коэффициент вблизи уровня 20–22% на фоне роста инвестиций в развитие сетей LTE начиная с этого года. Операционный денежный поток увеличился на 48% за квартал и на 41% год к году до 1,3 млрд долл., а свободный денежный поток достиг 813 млн долл., которые полностью были направлены на погашение задолженности – за 1 кв. 2012 г. долг МТС снизился на 7% до 8,1 млрд долл., при этом доля краткосрочных обязательств опустилась до 11%, в том числе благодаря погашению в январе выпуска евробондов на 400 млн долл. Вкупе с повышением операционной эффективности это позволило компании снизить долговую нагрузку до 1,5 в терминах Долг/OIBDA с уровня 1,7 в 2011 г. По нашей оценке, несмотря на традиционно высокие дивиденды, которые компания выплачивает АФК «Система», по итогам текущего года МТС вполне по силам немного снизить отношение Долг/OIBDA – до 1,4–1,5.

Интересен МТС-4. Отчетность за 1 кв. 2012 г в очередной раз подтвердила высокое кредитное качество МТС. Долговая нагрузка компании находится на вполне комфортных уровнях, и в ближайшие годы МТС, как ожидается, также будет поддерживать достаточно высокий уровень операционной эффективности. Риски присоединения к МТС другой сотовой «дочки» АФК «Система», работающей в Индии SSTL, на наш взгляд, останутся низкими как минимум до решения проблем с лицензиями у последней. Единственный оставшийся в обращении евробонд эмитента с погашением в 2020 г. выглядит не очень интересно, и мы предпочитаем длинные евробонды VimpelCom Ltd., предлагающие премию к МТС порядка 150 б.п. На локальном рынке большинство выпусков МТС не отличается высокой ликвидностью, из бумаг с приемлемыми объемами торгов, с нашей точки зрения, интересен прежде всего МТС-4, торгующийся практически на одних уровнях с выпусками VimpelCom Ltd., хотя, по нашей оценке, премия последнего должна составлять не менее 50 б.п.