Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал:  редитна€ активность возобновилась, но рубль может остатьс€ под давлением в среднесрочной перспективе


[06.07.2010]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

—“–ј“≈√»я

¬нешний рынок

ѕубликаци€ индекса деловой активности в необрабатывающих секторах (ISM non-manufacturing) также может преподнести непри€тные сюрпризы. ¬чера американские биржи были закрыты, российским фондовым индексам удалось подрасти благодар€ некоторому повышению цен на нефть – котировки марки Brent достигли 71,28 долл. ћежду тем рынки ≈вропы скорректировались, опустившись в среднем на полпроцента. √лава ≈÷Ѕ ∆ан  лод “рише ещЄ раз предупредил, что меры экономии должны об€зательно включать в себ€ сокращение бюджетных дефицитов. ѕосле за€влени€ главы европейского центробанка евро несколько сдал позиции по отношению к доллару, опустившись на 0,3% до 1,25 евро/долл., и инвесторы стали скупать немецкие дес€тилетние облигации, доходности которых достигли 2,55%. Ќа сегодн€ в —Ўј намечена публикаци€ индекса деловой активности в необрабатывающих секторах (ISM nonmanufacturing), согласно консенсус-прогнозу Bloomberg, участники рынка ожидают незначительного падени€ индекса в июне до уровн€ 55 пунктов (майское значение индекса составило 55,4 пункта). ќднако, как в случае с индексом деловой активности в обрабатывающем секторе, опубликованным в конце прошлой недели, здесь также возможны непри€тные сюрпризы.

¬озможна€ сделка с ¬“Ѕ представл€ет спекул€тивные возможности держател€м выпуска Transcreditbank'11. ≈сли по€вивша€с€ накануне информаци€ о покупке “ранкредитбанка группой ¬“Ѕ (¬¬¬/¬аа1/¬¬¬) подтвердитс€, то, по-нашему мнению, стоит ожидать сужени€ спредов между обращающимис€ выпусками облигаций двух банков до минимальных значений.  редитный профиль “ Ѕ, как мы считаем, безусловно, выиграет от перехода банка под контроль второй по величине кредитной организации в –оссии. ѕри рассмотрении данного сценари€ выпуск Transcreditbank’11 (YTM4,44%), предлагающий сейчас положительный спред в доходности к сопоставимому с ним по дюрации выпуску VTB’11 (YTM3,56%) в размере 90 б.п., открывает неплохие спекул€тивные возможности, учитыва€, что на рублевом рынке спреды между бумагами данных эмитентов более узкие (50–70 б.п.). ќднако факторами, ограничивающими привлекательность это торговой идеи, выступают коротка€ дюраци€ и достаточно невысока€ ликвидность обоих упом€нутых выпусков.

¬нутренний рынок

«автра аукционы по ќ‘«.  ак мы отмечали ранее, завтра состо€тс€ аукционы по размещению дополнительных выпусков ќ‘«-25074 с погашением 29 июн€ 2011г. и ќ‘«-25071 с погашением 26 но€бр€ 2014 г., объемом 20 млрд руб. каждый и ставками купонов на уровне 4,59% и 8,1% соответственно. ѕоследние аукционы по этим бумагам проводились 23 июн€, когда инвесторам были предложены такие же объемы размещени€. ѕо итогам состо€вшихс€ аукционов спрос на короткие бумаги превысил предложение в 3,2 раза, тогда как длинный выпуск не пользовалс€ попул€рностью у инвесторов и спрос был значительно ниже предложени€. “аким образом, ћинфин практически полностью разместил короткий выпуск, предложив инвесторам премию в размере 9 б.п. к доходности по цене отсечени€, но лишь 40% от объема длинного выпуска при более скромной премии в размере 4 б.п. к доходности по цене отсечени€. —уд€ по показател€м банковской ликвидности, остаткам на корсчетах и объемам депозитов банков в ÷Ѕ, уровень ликвидности в насто€щий момент незначительно ниже показател€ на 23 июн€. ѕринима€ во внимание результаты предыдущих аукционов и низкую торговую активность в секторе, мы ожидаем, что ввиду сложившегос€ избытка краткосрочной ликвидности на аукционе в среду будут пользоватьс€ значительным спросом короткие ќ‘«.

ћј –ќЁ ќЌќћ» ј

¬ июне темпы инфл€ции снизились под вли€нием сезонных факторов

»нфл€ци€ в июне оказалась на уровне наших прогнозов. ¬чера –осстат сообщил о том, что в июне индекс потребительских цен в –оссии вырос на 0,4% относительно предыдущего мес€ца, что соответствует как нашим ожидани€м, так и прогнозам рынка. “аким образом, рост индекса за 12 мес€цев составил 5,8% – это самые низкие темпы потребительской инфл€ции за всю постсоветскую историю –оссии. «амедление роста в июне обусловлено действием сезонных факторов, и мы ожидаем, что низка€ инфл€ци€ сохранитс€ также в июле и августе. ¬месте с тем подтверждаем наш осторожный прогноз в отношении годовой инфл€ции и полагаем, что в результате восстановлени€ внутреннего и мирового спроса, а также в св€зи с окончанием периода сбора урожа€ инфл€ционное давление к концу года возрастет. ѕо итогам года инфл€ци€ потребительских цен в –оссии составит, по нашей оценке, 7,5%.

–ост цен на плодоовощную продукцию замедлилс€ до 4,6% за мес€ц. ƒинамику инфл€ции в июне относительно предыдущего мес€ца определили нескольких факторов. ÷ены на плодоовощную продукцию, дол€ которой в потребительской корзине составл€ет 10%, выросли на 4,6% относительно ма€. ≈сли сравнивать с майским показателем (7,2% относительно апрел€), то рост цен на эту продукцию в июне замедлилс€ – вследствие традиционного снижени€ цен на некоторые фрукты и овощи в летний период. ¬ то же врем€ росту цен на продовольствие в июне способствовало повышение цен на крупы и бобовые, составившее за мес€ц 2,1%, тогда как в мае эта группа товаров подешевела. — началом сезона отпусков выросли цены и на туристические услуги – рост стоимости путевок в дома отдыха составил более чем 6% за мес€ц. ѕовышение цен наблюдалось и в некоторых других важных категори€х товаров и услуг. “ак, стоимость услуг пассажирского транспорта выросла за мес€ц на 1,3%, цены на услуги электроснабжени€ увеличились на 0,4%, на табачные издели€ – на 0,8%.

—нижение инфл€ции может продлитьс€ до конца лета, а затем инфл€ционный тренд, веро€тно, развернетс€. »нфл€ци€ в –оссии по-прежнему находитс€ под контролем: базова€ инфл€ци€ в июне выросла до 0,2% относительно ма€, или до 2% с начала года, против 0,3% в июне 2009 г. относительно ма€ 2009 г. и 6% с €нвар€ по июнь 2009 г. ћы не исключаем дальнейшего снижени€ инфл€ции до конца лета – преимущественно вследствие сезонных факторов, однако затем вполне возможен разворот тренда – после исчезновени€ эффекта низкой сравнительной базы и на фоне повышени€ потребительского спроса.

—осто€ние внешних счетов –оссии существенно улучшилось

ѕоказатели торгового баланса выше прогнозов. Ѕанк –оссии опубликовал предварительные данные по платежному балансу за I полугодие 2010 г. ѕрофицит счета текущих операций вырос на 178% относительно I полугоди€ 2009 г. до 50,2 млрд долл. ќпубликованна€ статистика отражает значительные улучшени€ в состо€нии счета текущих операций и торгового баланса, а темпы восстановлени€ положительного сальдо счета текущих операций оказались гораздо более высокими, чем предполагают наш и официальный прогнозы. —огласно нашему прогнозу годовой профицит счета текущих операций достигнет 88,5 млрд долл. к концу года, а прогноз правительства составл€ет 40 млрд долл.

 редитна€ активность возобновилась... ¬о II квартале 2010 г. положительное сальдо счета операций с капиталом и финансовыми инструментами составило 3,9 млрд долл. против дефицита в размере 10,8 млрд долл. в I квартале 2010 г., а совокупный чистый ввоз капитала частным сектором составил 4,5 млрд долл., тогда как в I квартале 2010 г. был зафиксирован чистый отток в 14,7 млрд долл. —овокупный чистый ввоз капитала банками достиг 6,4 млрд долл. против незначительного чистого притока в размере 0,1 млрд долл., отмеченного в I квартале 2010 г. Ќа фоне снижени€ индекса ћћ¬Ѕ на 11,5% и падени€ цен на нефть на 14% во II квартале 2010 г. положительное значение счета операций с финансовыми инструментами и капиталом, а также зафиксированный в отчетном периоде чистый приток капитала указывают на то, что кредитна€ активность в –оссии наконец-то возобновилась.

…но рубль может остатьс€ под давлением в среднесрочной перспективе. ѕрофицит торгового баланса вырос относительно I полугоди€ 2009 г. на 95% до 84 млрд долл. на фоне 50-процентного роста экспорта и 26-процентного увеличени€ импорта относительно уровней годичной давности. ¬следствие неблагопри€тных условий на рынке нефти во II квартале 2010 г. стоимость рубл€ относительно бивалютной корзины несколько снизилась. ѕри этом корзина подорожала с 34,07 до 34,49 руб. Ќас не удивит дальнейша€ коррекци€ на сырьевых рынках в результате возможного снижени€ темпов восстановлени€ мировой экономики на фоне долгового кризиса в еврозоне. “аким образом, давление на российскую валюту в среднесрочной перспективе может сохранитьс€.

 ќ–ѕќ–ј“»¬Ќџ≈ —ќЅџ“»я

–осбанк, ћƒћ-Ѕанк:  онкурирующие размещени€

–осбанк проведет аукцион. –осбанк планирует провести 8 июл€ аукцион по продаже трехлетнего выпуска биржевых облигаций объемом 5 млрд руб. Ќапомним, что 25 июн€ банк уже провел аналогичный аукцион по биржевой бумаге с двухлетней офертой, в результате которого купон был установлен на уровне 7,4%. “огда доходность оказалась заметно ниже предварительно определенного диапазона, который составл€л 8–8,5% годовых. »менно высокий спрос на этот выпуск и побудил –осбанк увеличить предложение еще на 5 млрд руб. Ќаш специальный комментарий к предыдущему размещению –осбанка, в котором мы обсуждали кредитное качество эмитента, был опубликован 24 июн€.

¬торичное размещение ћƒћ. “ем временем ћƒћ предлагает инвесторам приобрести свой давно обращающийс€ выпуск ћƒћ-8 (бывший ”–—ј-8), по которому в апреле 2009 г. прошла оферта, приведша€ к практически полному исчезновению бумаги с рынка. —ейчас по выпуску установлен новый пут-опцион в июле 2013 г., так что бумага сможет торговатьс€ одновременно к двум точкам – трехлетней оферте и погашению в 2015 г. Ёто очень хорошее свойство, поскольку в результате выпуск будет расти, как п€тилетн€€ бумага, а падать – как трехлетн€€. —тавка купона, установленна€ на весь остающийс€ срок обращени€ до погашени€, составл€ет 9%, что дл€ риска ћƒћ-Ѕанка также очень неплохо.

¬ыпуск ћƒћ-8 более привлекателен. ѕредставл€етс€ наиболее веро€тным, что –осбанк, основыва€сь на хороших результатах предыдущего размещени€, будет старатьс€ разместить –осбанк-Ѕќ2 на уровне доходности 8%, то есть с минимальной премией к трехлетним бумагам –оссельхозбанка и ¬“Ѕ. ¬ такой ситуации эти выпуски (¬“Ѕ-Ѕќ5, –—’Ѕ-9/10), кредитные рейтинги которых по верси€м всех кредитным агентств €вл€ютс€ инвестиционными и которые представл€ют собой насто€щее квазисуверенное качество, будут выгл€деть даже более привлекательно, чем –осбанк-Ѕќ2. — другой стороны, насколько мы знаем, ћƒћ готов предложить новым держател€м ћƒћ-8 доходность 9–9,5% к трехлетней оферте, что, суд€ по нашему графику, довольно щедро. „то же касаетс€ кредитного качества, разница в кредитных рейтингах €вл€етс€, безусловно, существенной, однако баланс –осбанка далеко не безупречен. ћы неоднократно отмечали основную проблему –осбанка – недостаток капитала первого уровн€, который, конечно, частично компенсируетс€ наличием сильного контролирующего акционера в лице группы Societe Generale. ¬ общем, предложение ћƒћ нравитс€ нам больше, хот€ особой аллергии в отношении риска –осбанка мы также не испытываем.

ѕоследние новости. јгентство Moody’s изменило прогноз рейтинга ћƒћ-Ѕанка с Ќегативного на —табильный. ѕомимо этого, банк сообщил, что —ергей “имофеев, который ранее долгое врем€ занимал различные посты в структуре ћƒћ-Ѕанка, займет место »гор€  има на посту генерального директора банка.

ћежпромбанк: –еструктуризаци€?

–абота с кредиторами идет. —егодн€ утром, то есть в тот день, когда ћежпромбанк должен погасить еврооблигации объемом 200 млн евро, по€вилась информаци€, что банк продвинулс€ вперед в своей работе с кредиторами. √азеты сообщают, что, по не подтвержденной пока информации ћѕЅ, удалось продлить как беззалоговый кредит ÷Ѕ на сумму пор€дка 32 млрд руб., так и кредит ¬“Ѕ в размере 85 млн долл., привлеченный во врем€ кризиса под гарантии Ѕанка –оcсии. ѕредполагаетс€, что кредит ÷Ѕ станет в результате залоговым – в качестве обеспечени€ по нему могут быть использованы активы ќбъединенной промышленной корпорации владельца ћѕЅ —ергей ѕугачева. Ѕолее того, ¬“Ѕ может предоставить ћежпромбанку новый кредит объемом 400–600 млн долл. под залог Ёлегестского угольного месторождени€ в “уве.

≈вробонды, скорее всего, будут реструктурированы. √азета «¬едомости» предполагает, что ћежпромбанк предложит держател€м своих облигаций схему реструктуризации, согласно которой срок погашени€ долга будет увеличен на 6–12 мес€цев. — нашей точки зрени€, коль скоро состо€ние банка дошло до критической точки, с таким предложением придетс€ согласитьс€. ¬ целом этот сценарий развити€ событий представл€етс€ нам вполне разумным, поскольку банк, попавший в «провал» ликвидности, испытывает острую нехватку текущих средств, однако большой объем собственного капитала, который, по отчетности по ћ—‘ќ за 9 мес€цев 2009 г., превышал 30% совокупных активов, скорее всего, позволит должнику в итоге расплатитьс€ по основным об€зательствам. Ќе исключено, что в процессе —ергей ѕугачев потер€ет свои основные активы, однако теперь ћежпромбанк невозможно рассматривать в отрыве от них, раз уж степень вовлеченности банка в структуру ќѕ  оказалась почти 100-процентной.

≈вро’им: —тавка купона по рублевым облигаци€м определена на уровне 8,9%

¬ ходе сбора за€вок ориентир был понижен, как мы и прогнозировали. —егодн€ состоитс€ размещение рублевых облигаций ≈вро’има объемом 5 млрд руб. на срок 8 лет с п€тилетней офертой. —тавка купона сложилась на уровне 8,9%, что соответствует доходности к оферте на уровне 9,1% (спред к ќ‘« около 210 б.п.), что на 35 б.п. ниже минимального уровн€ ранее объ€вленного организаторами. ѕри оценке справедливой доходности рублевого выпуска ≈вро’има мы ориентировались на выпуски металлургических компаний со схожими кредитными рейтингами. ќблигации ЌЋћ  (¬¬¬-/¬а1/¬¬+) и ћћ  (NR/¬а3/¬¬) формируют практически единую кривую со спредом к ќ‘« пор€дка 140–160 б.п.  ак мы и предполагали в нашем апрельском обзоре «≈вро’им.  ачественный долг, пусть и на непривычно большой срок», преми€ «за дюрацию» в итоге не превысила 60 б.п.

 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
29 30 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 31 1 2
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: