СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

Ждем статистики по рынку недвижимости США. Как мы и предполагали, неделя началась на рынках довольно вяло. В понедельник торги на ведущих мировых площадках закрылись разнонаправленно: европейские индексы выросли в среднем на 0,5%, американские примерно на столько же снизились. Доходности десятилетних казначейских облигаций США вчера продолжили снижение, опустившись с 2,62% до 2,59%. В понедельник не публиковалась важная макроэкономическая статистика, и инвесторы заняли выжидательную позицию в преддверии сегодняшней публикации данных, в том числе по продажам домов на вторичном рынке США за июль. Предполагается, что показатель продолжил падать и за месяц снизился на 13,4% до 4,65 млн единиц. Продажи домов на вторичном рынке снижаются уже несколько месяцев подряд, и признаков стабилизации пока не наблюдается. Мы уже не раз отмечали, что восстановление рынка недвижимости США будет крайне медленным и станет возможным лишь после некоторого улучшения динамики рынка труда. Судя по снижающимся фьючерсам на американские фондовые индексы, инвесторы не ждут сколько-нибудь позитивной статистики. Цены на нефть не окажут сегодня поддержку российским активам – котировки продолжали падать и опустились уже до уровня 72,8 долл./барр.

Неделя началась нейтрально. В сегменте евробондов торговая активность была невысокой. Спред суверенного выпуска Russia’30 к десятилетним казначейским облигациям США расширился на 1 б.п. до 168 б.п. В пятницу вечером «дочка» ВТБ,«ВТБ Северо-Запад» , приняла решение отказаться от исполнения опциона «колл»» 1 октября текущего года по 10-летнему выпуску LPN на 40 млн долл. сроком обращения до 29 сентября 2015 г. С октября текущего года купонная ставка составит 5 UST+376 б.п. (ранее – фиксированный купон в размере 6,2%), в настоящий момент это соответствует купонной ставке на уровне 5,19%. После объявления решения еврооблигации VTBNW’15 подешевели сразу почти на 600 б.п., однако вчера часть потерь была отыграна и бумаги прибавили в цене 300 б.п. до 97% от номинала. На данный момент OAS для бумаг составляет 452 б.п., в то время как OAS для пятилетних еврооблигаций ВТБ VTBN’15 равняется 423,7 б.п. Мы не знаем, какая доходность будет у пятилетних казначейских облигаций США в начале октября текущего года, поэтому премия в размере 28,3 б.п. представляется нам недостаточной для вышеуказанного риска. После появления две недели назад информации о том, что Вымпелком ведет переговоры о покупке 100-процентного пакета итальянской Wind и 51-процентной доли в египетском операторе Orascom инвесторы стали избавляться от еврооблигаций Вымпелкома, опасаясь заметного ухудшения кредитного профиля компании и снижения ее рейтингов. Дело в том, что на конец 2009 г. отношение Чистый долг/OIBDA для Вымпелкома равнялось 1,1, у Orascom – 2,1, у Wind – 3,7. Как мы уже отмечали, инвесторы, по нашему мнению, несколько переоценивают риски компании. Мы рекомендуем участникам рынка обратить внимание на выпуск Vimpelcom’13, который торгуется с премией в размере 25 б.п. к кривой доходностей сектора.

Внутренний рынок

Неделя началась снижением. Неделя началась для российских гособлигаций на минорной ноте, большинство бумаг упало в цене, хотя объемы торгов были значительно ниже средних. Сильнее всего подешевели ОФЗ 25067 (на 0,54%), даже при том что объемы торгов бумагой составили лишь 27,7 млн руб. ОФЗ 25069 подешевели на 0,26%, а ОФЗ 46002 – на 0,19% при объеме торгов 5,4 млн руб. и 46,6 млн руб. соответственно. Вчера мы отмечали, что текущая неделя будет непростой для рынков, и ожидаем формирования негативного тренда. Рынок гособлигаций, вероятно, не станет исключением, хотя некоторое оживление в сегменте вполне вероятно в преддверии аукционов по ОФЗ, намеченных на среду.

НОМОС-БАНК разместил новый выпуск. Вчера на ММВБ прошел аукцион по размещению облигаций Номос-12 (рейтинг эмитента – Ba3/BB-). В результате купон на следующие три года обращения до оферты был установлен на уровне 8,5%, что заметно ниже определенного организатором ориентира по доходности в диапазоне 8,75–9%, как мы и предвидели. В результате доходность бумаги по номиналу составляет сейчас приблизительно 8,75%, однако даже она заметно выше справедливого уровня, который находится ниже отметки 8,5%. Соответственно, мы рекомендуем покупать этот выпуск, обладающий заметной спекулятивной привлекательностью благодаря трехлетнему сроку до оферты.

Публикации по теме: "НОМОС-БАНК: Предварительная оценка новых рублевых облигаций привлекательна".

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Сегодня ЦБ предложит банкам кредиты, а Минфин – депозиты

Уровень ликвидности вчера еще несколько снизился. Остатки на корсчетах кредитных организаций в ЦБ выросли на 21,2 млрд руб. до 495,2 млрд руб., а депозиты банков уменьшились на 38 млрд руб. до 584,8 млрд руб. Индикативная однодневная ставка MosPrime прибавила 1 п.п. и составила 2,75%. Объем операций ЦБ по сделкам РЕПО-кредитования составил 739 млн руб., снизившись на 4,1 млрд руб. по сравнению с предыдущей сессией, средняя ставка однодневного РЕПО также понизилась (на 22 б.п.) и составила 5,1%.

Сегодня ЦБ предложит банкам 1,1 млрд руб. в пятинедельных беззалоговых кредитах, а Минфин – 50 млрд руб. к размещению на 16-недельных депозитах. Объем ликвидности в банковской системе в настоящее время достаточен , так что спрос на предлагаемые средства будет, скорее всего, невысоким. За последние два месяца состоялось лишь одно размещение средств на депозитах из четырех назначенных. Впрочем, поскольку компаниям предстоит выплата налогов 25 и 30 августа, дополнительные источники ликвидности могут пригодиться.

Курс рубля вчера практически не изменился, поскольку динамика рынков была разнонаправленной. Прибавив по 0,5 копейки и к доллару, и к евро, он на закрытие торгов составил 30,65 руб./долл. и 38,93 руб./евро. Стоимость бивалютной корзины снизилась на 1 копейку до 34,37 руб. Сегодня рубль, скорее всего, будут дешеветь, поскольку долларовый индекс, вероятнее всего, продолжит рост, а азиатские площадки начнут день в «красной зоне».

КОРПОРАТИВНЫЕ СОБЫТИЯ

МКБ (B1/B+): Интересная сделка

Привлечен синдицированный кредит. Московский кредитный банк сообщил о привлечении кредита объемом 150 млн долл. у банковского синдиката, центральную роль в котором играет Международная финансовая корпорация (IFС), согласившаяся предоставить МКБ 40 млн долл. из вышеуказанной суммы. Ставка по кредиту установлена на уровне LIBOR + 325 б.п., что представляется нам весьма выгодным для эмитента. МКБ сообщил также о намерении организовать осенью размещение собственных евробондов объемом 300 млн долл.

Активность полезна банку. Привлечение синдицированного кредита при сотрудничестве с IFC, а также возможная сделка по евробондам делают МКБ все более заметным игроком на долговом рынке. Помимо этого, сотрудничество с иностранными инвесторами идет на пользу банку, у которого, в отличие от многих конкурентов, нет иностранных акционеров.

Рублевые облигации остаются привлекательными. Этот информационный повод дает нам возможность еще раз посоветовать инвесторам увеличивать позиции в рублевых облигациях МКБ, которые остаются одними из наиболее привлекательных среди бумаг, занимающих место на границе между вторым и третьим эшелонами. Например, МКБ-7 торгуется сейчас с доходностью 9,7% к оферте через 22 мес., при том что также очень привлекательный выпуск ХКФ-7 (B+/Ba3) дает всего 8,6% почти на тот же срок.

Публикации по теме: "МКБ: Московский тигр среднего размера".

ЮниКредит Банк (ВВВ-/-/ВВВ+) размещает облигации на 10 млрд руб.

Первичное размещение

Два одинаковых выпуска с разными датами размещения. В настоящее время продолжается формирование книги заявок на размещение двух выпусков облигаций ЮниКредит Банка объемом пять млрд руб. каждый. Срок обращения выпусков составит пять лет с трехлетней офертой. Ориентиры по ставке купона, объявленные организаторами размещения, находятся в диапазоне 7,0–7,5%, что соответствует доходности 7,12–7,64%. Высокие рейтинги эмитента позволяют включить выпуски в ломбардный список ЦБ.

Размещение выглядит привлекательным только по верхней границе объявленного ориентира. Исходя из масштабов и специфики бизнеса ЮниКредит Банка наиболее подходящим ориентиром для размещаемых облигаций нам представляются бонды ВТБ и Росбанка (за Росбанком также стоит сильная материнская структура – Societe General, а кроме того, он наиболее близок к ЮниКредит Банку среди частных кредитных организаций по размеру активов). Объявленный предварительный диапазон доходности (7,12–7,64% при дюрации 2,75 года) предполагает спред в размере 82–134 б.п. к кривой ОФЗ. В то же время спред находящихся в обращении выпусков ВТБ БО-1/5 и ВТБ-5 составляет порядка 130 б.п. По нашему мнению, справедливая премия выпусков ЮниКредит Банка к бондам ВТБ должна составлять 15–20 б.п., что делает размещение неинтересным. Однако надо учитывать, что с момента открытия книги заявок спреды выпусков ВТБ к кривой ОФЗ несколько расширились, и, если до момента размещения рыночные доходности вернутся к уровням середины месяца (YTM 7,4% по ВТБ-5), предложение может стать привлекательным в верхней части объявленного диапазона. С другой стороны, бонды ЮниКредит Банка должны торговаться с дисконтом порядка 10 б.п. к облигациям Росбанка (по причине разницы в масштабах как самих банков, так и их материнских структур). Выпуск Росбанк БО-02 предлагает в настоящий момент доходность на уровне 7,72%, из чего, учитывая наши предпосылки, следует, что в размещении имеет смысл участвовать только в том случае, если доходность сложится по верхней границе объявленного диапазона.

ЕвроХим (ВВ/NR/ВВ): Сильные результаты за I полугодие 2010 г.

Компания опубликовала отчетность по МСФО

Успешный II квартал обеспечил сильные операционные показатели за полугодие в целом. Вчера ЕвроХим, производитель минеральных удобрений, опубликовал отчетность за I полугодие 2010 г. по МСФО. Результаты отразили заметное увеличение выручки и рост эффективности. Благодаря продолжающемуся восстановлению на рынках минеральных удобрений во II квартале текущего года ЕвроХим смог увеличить объем реализации в физическом выражении, что одновременно с повышением цен на продукцию компании обеспечило впечатляющий рост выручки во II квартале 2010 г. – на 38% по сравнению с соответствующим периодом 2009 г. В целом за полугодие выручка ЕвроХима составила 45,4 млрд руб. (+24,4% относительно уровня годичной давности). Рентабельность по EBITDA во II квартале нынешнего года также заметно увеличилась, составив 33% (против 23,6% в I квартале 2010 г.). В результате в целом за полугодие этот показатель составила 28,5%. На фоне успехов компании во II квартале обнародованный ранее прогноз по EBITDA на 2010 г., равный 600 млн долл (18 млрд руб), стал выглядеть даже весьма консервативным. Неудивительно, что при столь впечатляющем росте операционной прибыли руководство компании приняло решение о выплате промежуточных дивидендов в размере 1,6 млрд руб. (см. наш комментарий от 11 августа 2010 г.). Так же, как и руководство недавно опубликовавшего финансовые результаты Акрона, менеджмент ЕвроХима отмечает практически полное восстановление спроса на удобрения на основных рынках и ожидает позитивной ценовой динамики ввиду небольших запасов и растущего спроса.

Рублевый выпуск ЕвроХима выглядит дорогим, повод присмотреться к еврооблигациям EUCHEM’12. Не умаляя достоинств кредитного профиля компании, мы все же считаем, что рублевый выпуск ЕвроХим-2, предлагающий доходность около 8,04% на срок до четырех лет (спред к ОФЗ составляет 120 б.п.), является дорогим с точки зрения сравнительной стоимости (relative value). Более интересно, на наш взгляд, смотрятся длинные выпуски компании АЛРОСА (В+/Ва2/В+), торгующиеся с доходностью ~9,1% также на срок четыре года (спред к ОФЗ равен порядка 235 б.п.). И хотя разница в кредитных рейтингах эмитентов составляет1–2 пункта, мы считаем, что в настоящий момент эта разница весьма условна, учитывая, что АЛРОСА уверенно движется к тому, чтобы по итогам текущего года снизить долговую нагрузку, выраженную коэффициентом Чистый долг/EBITDA, до уровня 3. Что касается еврооблигаций EUCHEM’12 (YTM5,3%@сентябрь 2012 г.), то мы находим их довольно привлекательными на текущих уровнях, учитывая, что предлагаемая ими премия к свопам на 60 б.п. больше, чем предлагают еврооблигации НМТП (BB+?Ba1/NR), рейтинг которого выше лишь на одну ступень.