Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: √азпром: существенного вли€ни€ опубликованных результатов на облигации не ожидаетс€


[11.02.2011]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

√азпром (BBB/Baa1/BBB). ¬ли€ни€ на облигации не ожидаетс€

–езультаты за III квартал и 9 мес€цев 2010 г.

¬ четверг √азпром опубликовал результаты за III квартал и 9 мес€цев 2010 г. по ћ—‘ќ. ѕо сравнению с III кварталом 2009 г. компани€ увеличила добычу по всем направлени€м – по газу (на 2% до 104 млрд куб. м), нефти (на 1% до 8,2 млн т) и газовому конденсату (на 12% до 2,8 млн т). ќднако в сравнении со II кварталом 2010 г. ситуаци€ выгл€дит несколько скромнее: производство газа снизилось на 12% в св€зи с более теплой погодой, объемы добычи газового конденсата остались без изменений, и только нефт€ной сегмент смог показать рост на 2,5%. ¬прочем, это не помешало консолидированной выручке увеличитьс€ в отчетном квартале на 15% год к году до 786 млрд руб., и на 3% квартал к кварталу, что объ€сн€етс€ существенным ростом цена на углеводороды.

ѕродажи на европейском рынке снижаютс€, на внутреннем растут. Ѕлагодар€ высоким экспортным ценам (более чем в три раза выше внутренних) в структуре выручки по-прежнему преобладают европейские продажи газа. ќднако из-за давлени€ со стороны потребителей и растущей доле контрактов, прив€занных к более низким спотовым ценам, дол€ экспортных продаж постепенно снижаетс€. Ќесмотр€ на рост объема поставок в ≈вропу по итогам 9 мес€цев прошлого года на 4% год к году до 107,8 млрд куб. м, продажи газа снизились на 12% год к году до 772,9 млрд руб. ќтметим, что падению продаж в ≈вропе компани€ противопоставила рост выручки на внутреннем рынке – за 9 мес€цев 2010 г. она увеличилась на 34% до 437,4 млрд руб., что стало возможным благодар€ как увеличению объемов продаж, так и росту тарифов. ѕоддержали выручку также нефтедобыча и нефтепереработка (рост продаж на 29% до 645 млрд. руб.) и энергетический сегмент (рост на 51% до 206 млрд руб.).

Ёкспорт в ≈вропу будет сокращатьс€ и дальше, об этом свидетельствуют и операционные показатели за весь 2010 г., согласно которым продажи газа в ≈вропу, составив 138,6 млрд куб. м, оказались ниже ожиданий на 1,5%. ћы считаем, что спотовый рынок и дальше будет негативно вли€ть на результаты √азпрома: компании придетс€ учитывать его более низкие цены и корректировать объемы и цены контрактов. ¬ то же врем€ внутренний рынок продолжает набирать силу и компенсирует проблемы на европейском рынке – в 2010 г. продажи в –‘ выросли на 3% до 290,2 млрд руб., к тому же росту выручки будет способствовать продолжающа€с€ либерализаци€ цен.  лючевым остаетс€ вопрос, как долго компании удастс€ поддерживать высокие темпы роста на внутреннем рынке. “ем более что в св€зи с решением правительства обеспечить независимым производител€м газа более свободный доступ к газотранспортной системе √азпрома может усилитьс€ конкуренци€.

–ентабельность под давлением. ¬ III квартале резко снизилась операционна€ рентабельность √азпрома. ¬ то врем€ как рентабельность по EBITDA по итогам I полугоди€ 2010 г. находилась в районе 40%, в III квартале она составл€ла уже 32%, а по итогам 9 мес€цев – 38%. ќпережающий рост операционных расходов в основном обусловлен увеличением затрат на закупку нефти из-за роста цен на углеводороды, а также увеличением тарифов на транспортировку нефти, газа и продуктов нефтегазопереработки. «начительное вли€ние оказали также расходы на электро- и теплоэнергию, а также на оплату труда, возросшие в св€зи с консолидацией в отчетности новых приобретений. “ем не менее по итогам 2010 г. рентабельность по EBITDA должна, по нашим оценкам, восстановитьс€ до 39–40%, чему будет способствовать холодна€ погода в IV квартале.

ƒолгова€ нагрузка без существенных изменений. ¬ прошлом году благодар€ значительному денежному потоку √азпром достаточно активно сокращал объем об€зательств – отток по финансовой де€тельности по итогам 9 мес€цев 2010 г. составил 199,9 млрд руб. «а счет этого с начала года объем совокупного долга снизилс€ на 20% до 1 286 млрд руб. ќднако в отчетном квартале долг уменьшилс€ не так значительно – всего на 4% квартала к кварталу. ƒол€ краткосрочных об€зательств немного снизилась – с 22% по итогам I полугоди€ 2010 г. до 17%. ќтношение долг/EBITDA на конец сент€бр€ по сравнению со II кварталом практически не изменилось, оставшись на уровне 1, но снизилось относительно 1,4 на начало 2010 г. ћы полагаем, что компании по силам удержать долговую нагрузку в пределах 1,1.

Ќейтрально дл€ облигаций. ћы не ожидаем существенного вли€ни€ опубликованных результатов на облигации √азпрома. –езультаты подтвердили высокое кредитное качество компании и, как ожидалось, отразили снижение объемов экспорта газа в ≈вропу и усиление роли внутреннего рынка. ѕо нашему мнению, в обозримом будущем кредитному качеству и рейтингам эмитента ничто не угрожает. ѕро€снить планы компании в отношении поставок в ≈вропу, перспективы либерализации внутренних цен и р€д других вопросов должен ƒень инвестора, провод€щийс€ √азпромом сегодн€.

Ќа наш взгл€д, и рублевые облигации, и евробонды компании торгуютс€ в целом на вполне справедливых уровн€х. Ќемного выбиваетс€ из общей картины рублевый выпуск √азпром ј13, торгующийс€ с доходностью около 6,25% к погашению в июне 2012 г. и предлагающий премию к остальным выпускам пор€дка 20 б.п.

 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: