Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: Ёкономический рост может возобновитьс€ уже в конце года


[26.08.2009]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

¬џ«ƒќ–ќ¬Ћ≈Ќ»≈ ЅЋ»«»“—я

Ё ќЌќћ»„≈— »… –ќ—“ ћќ∆≈“ ¬ќ«ќЅЌќ¬»“№—я ”∆≈ ¬  ќЌ÷≈ √ќƒј

¬ конце года экономика, возможно, начнет расти. ¬ макроэкономическом прогнозе, опубликованном три мес€ца назад, мы выразили надежду, что стабилизаци€ российской экономики наступит быстрее, чем можно было предположить исход€ из июньской и июльской статистики. » хот€ последние макроэкономические данные –осстата потребовали пересмотра нашего предыдущего прогноза в сторону понижени€, наш стратегический взгл€д на экономику не изменилс€. ћы по-прежнему считаем, что экономический рост возобновитс€ уже в нынешнем году, хот€ его темпы и не будут высокими. ¬ ближайшие мес€ц-два можно ожидать повышени€ волатильности рынка в св€зи с возможным усугублением проблем банковского сектора, но мы убеждены, что повторени€ кризиса, равного по силе и глубине тому, который охватил российскую и мировую экономику осенью 2008 г., не случитс€.

ќсновные изменени€ в прогнозе

Ѕолее существенные темпы снижени€ в 2009 г., более высокие темпы роста в 2010. ћы изменили прогноз сокращени€ ¬¬ѕ по итогам 2009 г. с -2,8% до -5,8%, а оценку спада промышленного производства – с -6,7% до -7,9%. ѕо итогам III квартала 2009 г. мы прогнозируем существенно более скромное снижение ¬¬ѕ – на 3,8% относительно уровн€ годичной давности, но уже в IV квартале ожидаем возобновлени€ экономического роста, который, согласно нашей оценке, составит 1,2% по сравнению с тем же периодом прошлого года. ѕомимо этого, мы внесли небольшие коррективы в прогноз экономического роста по итогам 2010 г., изменив его с 4% до 4,2%, учитыва€ увеличение запланированного объема бюджетных расходов, повышение реальных доходов населени€, более благопри€тные дл€ экономики цены на нефть и эффект низкой базы.

ѕадение доходов населени€ замедл€етс€... ћы изменили прогноз падени€ реальных доходов населени€ по итогам 2009 г. с _4.4% до _1,2% с учетом двух факторов: во-первых, в текущем году российское правительство намерено выполнить план по социальным расходам, сверстанный до кризиса, во-вторых, укрепление рубл€ позволило повысить реальные расходы населени€.

…но оборот розничной торговли будет падать. ћенее существенное, чем ожидалось, снижение реальных доходов населени€ не приведет к значительному увеличению оборота розничной торговли, поскольку потребители, похоже, теперь больше склонны экономить и в дальнейшем едва ли будут готовы совершать дорогосто€щие покупки. Ёто означает, что, хот€ низший ценовой сегмент розничного рынка продолжит процветать, объем продаж в более высоком ценовом сегменте, скорее всего, восстановитс€ не ранее последних мес€цев 2010 г. ¬ насто€щий момент мы прогнозируем сокращение оборота розничной торговли по итогам нынешнего года на 4% (наш предыдущий прогноз предполагал падение на 1,1%).

ѕрогноз курса рубл€ и инфл€ции осталс€ без изменений. ¬ ближайшие два мес€ца мы ожидаем повышени€ волатильности обменного курса рубл€, но в дальнейшем, по нашей оценке, курс постепенно стабилизируетс€ в более узком диапазоне: 35–37 руб. к бивалютной корзине.  урс рубл€ к доллару на конец 2009 г. составит, как мы ожидаем, 31 руб./долл., а на конец 2010 г. – 33 руб./долл. ѕо нашему мнению, до конца 2009 г. инфл€ци€, веро€тно, останетс€ в пределах двузначных величин, а по итогам 2010 г. замедлитс€ до 9,8%.

ќсновные предположени€

¬торой волны кризиса не будет

¬осстановление будет медленным… ћы считаем беспочвенными опасени€ по поводу повторени€ кризиса, охватившего российскую и мировую экономику в 2008 г. Ёто не значит, что переход к росту будет быстрым и гладким. Ќапротив, мы ожидаем медленного и волатильного восстановлени€, при том что р€д важных отраслей, в том числе строительство, рознична€ торговл€ и сектор услуг, в течение некоторого времени будут отставать по темпам роста от экономики в целом.

…а банки, веро€тно, испытают новые трудности… ¬ ближайшие несколько мес€цев вполне можно ожидать дальнейшего роста просроченной задолженности по кредитам и плохих активов банковского сектора. ќднако мы не думаем, что это породит новую волну кризиса, поскольку убеждены, что на этот раз денежные власти, руководители бизнеса и правительство гораздо лучше подготовлены к возможному нарастанию проблем, чем в прошлом году. …но превентивные меры уже прин€ты. ѕомимо этого, с начала 2009 г. во многих странах претвор€ютс€ в жизнь различные антикризисные программы, которые, как мы ожидаем, помогут существенно ослабить негативный эффект от возможного нарастани€ проблем в банковском секторе и экономике этих стран.

 редитные рынки вскоре начнут "размораживатьс€"

„резмерна€ долгова€ нагрузка… ¬ основе нынешнего кризиса лежало стремительное и охватившее весь мир замораживание мировых кредитных рынков, последстви€ которого быстро ощутил на себе нефинансовый сектор мировой экономики. ¬ –оссии этот эффект оказалс€ гораздо более сильным, чем во многих других странах, из_за того, что в годы, предшествовавшие кризису, банковский и реальный сектора российской экономики накопили огромные объемы долга.

…усугубила экономический спад. “рудности с реструктуризацией долга вынудили многие российские компании резко сократить инвестпрограммы, что естественным образом привело к падению темпов экономического роста. ≈сли в начале 2008 г. темпы роста российского ¬¬ѕ составл€ли 8,5%, то в начале 2009 г. ¬¬ѕ упал на 10% относительно уровн€ годичной давности, что сопровождалось резким сокращением объема инвестиций в основной капитал: в начале 2008 г. зафиксирован его рост на 20%, в середине 2009 г. – падение на 20%. —толь резкие изменени€ стали результатом закрыти€ мирового и внутреннего кредитных рынков дл€ российских заемщиков.

¬ IV квартале 2009 г. кредитные рынки могут начать "оттаивать". ћы полагаем, что ситуаци€ начнет мен€тьс€ к лучшему в IV квартале 2009 г., когда мировые кредиторы, как мы ожидаем, станут более благосклонно относитьс€ к заемщикам, компани€м будет проще реструктурировать долги и инвестиции начнут постепенно набирать обороты.

–ост внутреннего спроса

—прос упал в результате "замораживани€" кредитных рынков, сокращени€ бюджетных расходов и изменени€ потребительского поведени€. ќдной из основных причин резкого падени€ внутреннего спроса стало перекрытие источников кредита дл€ корпоративных и розничных заемщиков. —ледует упом€нуть и еще два фактора: 1) урезание большинства программ госинвестиций в св€зи с тем, что в услови€х кризиса правительство столкнулось с необходимостью быстро увеличивать объем социальных расходов; 2) изменение поведени€ российских потребителей, перешедших от безудержного потреблени€ к экономии.

¬нутренний и мировой спрос вскоре начнет расти. ћы не ждем никаких чудес: вполне возможно, что спрос еще довольно долго будет не столь высоким, как раньше. Ќо и столь низким, как теперь, он также едва ли останетс€. ѕо нашему мнению, в ближайшие несколько мес€цев инвестиционный и потребительский

спрос станет постепенно расти в св€зи со стабилизацией российской и мировой экономики. » признаки этого уже налицо: за последние три мес€ца уровень безработицы в –оссии упал с 9,5–10% до 8,5%, падение реальных доходов населени€, составл€вшее 9–10% (по сравнению с уровнем годичной давности) в конце 2008 г. и начале 2009 г., в апреле-июне замедлилось до 1%. ‘инансирование в рамках государственных антикризисных программ стало наконец доходить до всех секторов экономики, что привело к недавнему увеличению объема производственных заказов в обрабатывающем секторе российской экономики, в том числе в отрасли производства стройматериалов.

ќбвал цен на нефть маловеро€тен

÷ены на нефть едва ли упадут ниже 40 долл./барр. … »сход€ из нашего сценари€, предполагающего постепенное повышение внешнего спроса и некоторое оживление крупнейших экономик мира, мы считаем еще один обвал цен на энергоносители маловеро€тным. ’от€ в результате волатильности на сырьевых рынках котировки нефти вполне могут понизитс€ с текущих уровней, они едва ли достигнут низшей точки, зафиксированной в декабре 2008 г.

…и значит, можно прогнозировать экономический рост. ”читыва€ сильную зависимость российской экономики от экспорта сырь€, это означает, что угроза со стороны низких цен на нефть в ближайшие мес€цы будет малоактуальной. Ѕолее того, по нашему мнению, достаточно велика веро€тность того, что в ближайшие мес€цы и годы среднегодовые цены на нефть превыс€т текущий прогнозный уровень, а это сулит увеличение бюджетных доходов и ускорение экономического роста по сравнению с официальным прогнозом.

–езкого ослаблени€ рубл€ не предвидитс€

”правл€ема€ девальваци€… ¬ –оссии действует режим управл€емого обменного курса. Ёто значит, что курс рубл€ в той же мере определ€етс€ динамикой валютного рынка, в какой и решени€ми денежных властей. ƒл€ инвесторов это один из основных факторов риска, порожденного, в частности, непрозрачностью и непоследовательностью действий органов денежного регулировани€. √од назад, в самом начале кризиса, руководители страны публично увер€ли население в незыблемости курса рубл€, но уже через два мес€ца полностью изменили курсовую политику. –езультатом стало "управл€ема€ девальваци€" рубл€, беспрецедентна€ по длительности и силе созданного ею спекул€тивного эффекта.

… увеличила валютные риски. »нвесторы, веро€тно, еще не скоро забудут об этой девальвации и будут испытывать тревогу по поводу перспектив курса вс€кий раз, когда настрой рынка станет мен€тьс€. ќднако, как ни трудно прогнозировать динамику регулируемого курса, мы считаем, что в ближайшие мес€цы шансы на то, что рубль выйдет за пределы коридора, установленного ÷Ѕ, близки к нулю.

¬алютный коридор ÷Ѕ едва ли будет нарушен…  оридор стоимости бивалютной корзины, установленный ÷Ѕ –‘, достаточно широк: от 26 до 41 руб. ¬ерхн€€ граница коридора (26 руб. по отношению к корзине, или 22 руб./долл., при курсе 1,41 долл./евро), в ближайшее врем€ едва ли будет нарушена, даже если предположить, что цены на нефть по какой-либо причине вернутс€ к максимумам, достигнутым в середине 2008 г. ¬ начале феврал€ 2009 г. рубль котировалс€ в непосредственной близости от нижней границы коридора (41 руб. к корзине, или 34,6 руб./долл), и, если пессимизм инвесторов будет нарастать, мы считаем, что в ближайшие мес€ц-два курс вполне может вернутьс€ к этому уровню. Ќо, даже и в этом случае он не будет снижатьс€ дальше, – разумеетс€, если не последует существенное ухудшение дел в мировой экономике, обвал финансовых рынков и рост пессимизма инвесторов.

… если цены на нефть не упадут ниже 40 долл./барр. ѕо нашему мнению, рубль может уйти за нижнюю границу коридора только в том случае, если цены на нефть упадут ниже 40 долл./барр. и не поднимутс€ выше этой планки как минимум две недели. “олько в этом случае ÷Ѕ будет вынужден принимать решение о том, продолжать ли поддерживать рубль ценой истощени€ международных резервов или позволить ему снижатьс€ дальше. ѕоскольку мы считаем сценарий, при котором цены на нефть сниз€тс€ до таких уровней, маловеро€тным, в ближайшем будущем курс рубл€ едва уйдет за нижнюю границу коридора.

ѕризывы к новой девальвации… ѕомимо настроений рынка, на курсовую политику ÷ентробанка могут повли€ть соображени€ политического характера. ¬ последние несколько лет чуть ли не каждый мес€ц раздаютс€ призывы вли€тельных политиков к новой девальвации рубл€. ѕри этом чаще всего приводитс€ тот аргумент, что подобна€ мера автоматически приведет к повышению конкурентоспособности отечественных производителей и, следовательно, окажет российской экономике столь необходимую ей поддержку.

… едва ли будут услышаны. ќднако мы по-прежнему уверены, что регул€тор не внимет подобным призывам, поскольку хорошо понимает, сколь разрушительным будет воздействие новой волны девальвации. ¬ласт€м €сно, что дестабилизаци€ обменного курса породит к новую волную оттока капитала, нанесет удар по ресурсной базе российских банков, и так ослабленных кризисом, приведет к закрытию рынков капитала дл€ большинства российских корпоративных заемщиков и, наконец, сильно подорвет имидж российского руководства как гаранта стабильности в стране.

ќсновные макроэкономические сюжеты 2009–2010 гг.

ќжидаетс€ скорое возобновление роста. ’от€ показатели российского ¬¬ѕ по итогам I полугоди€ 2009 г. не внушают особого оптимизма, мы по-прежнему убеждены, что экономический спад закончитс€ если не в IV квартале 2009 г., то в I квартале 2010 г. ќднако при этом не следует ожидать быстрого возврата к темпам роста на уровне 7% и более, поскольку кредитна€ де€тельность, по нашему мнению, еще довольно долго не восстановитс€ до прежних объемов, спрос будет повышатьс€ медленно, а бюджетна€ политика останетс€ консервативной. Ќизка€ база может способствовать ускорению роста ¬¬ѕ в I полугодии 2010 г., однако до конца следующего года темпы роста едва ли достигнут 5%. —труктура роста ¬¬ѕ также, веро€тно, изменитс€ по сравнению с докризисной: прежние лидеры – строительство, сектор недвижимости и рознична€ торговл€ будут по_прежнему испытывать давление, а в ближайшие несколько мес€цев рост возглав€т экспортеры сырь€, госсектор, банки и ритейлеры, торгующие по низким ценам.

 урс рубл€ будет колебатьс€ в узком диапазоне. ≈сли на мировые рынки не обрушитс€ нова€ волна повышенной волатильности, а цены на сырье, как мы и ожидаем, останутс€ относительно стабильными, велика веро€тность того, что наблюдающа€с€ в последнее высока€ волатильность курса рубл€ также пойдет на убыль. ѕосле завершени€ коррекции курса в конце ма€ российска€ валюта котировалась в довольно широком диапазоне – от 36,5 до 39 руб. по отношению к бивалютной корзине. –ынкам еще предстоит привыкнуть к этому разбросу котировок: только дес€ть мес€цев назад диапазон колебаний курса рубл€ к корзине не превышал 20 копеек. ÷ентробанк уже не раз предупреждал, что повышение волатильности обменного курса €вл€етс€ частью стратегии банка, имеющей целью постепенный переход к режиму плавающего курса в течение двух_трех лет. ќднако, если стабилизируютс€ рынки и цены на сырье, то и волатильность курса, скорее всего, сойдет на нет. —огласно нашим оценкам, основанным на различных сценари€х платежного баланса, при ценах на нефть Urals в диапазоне 55–75 долл./барр. справедлива€ стоимость рубл€ по отношению к корзине будет колебатьс€ в пределах 35–37 руб. »менно в этом диапазоне, по нашему мнению, будет измен€тьс€ обменный курс российской валюты в оставшиес€ мес€цы 2009 г. и на прот€жении большей части 2010 г.

 орпоративный долг под контролем. »нвестиции будут постепенно расти. ћы ожидаем, что к концу 2009 г. российские корпоративные заемщики получат более основательную, чем прежде, поддержку со стороны кредитных рынков. Ёто станет результатом постепенного "размораживани€" внутреннего и международного рынков капитала, когда и если опасени€ по поводу "второй сильной волны" финансового кризиса окажутс€ беспочвенными. Ќо даже если этот оптимистический сценарий не воплотитс€ в жизнь, у нас нет сомнений, что в российском частном секторе не повторитс€ долгова€ ситуаци€, наблюдавша€с€ в прошлом году. —огласно графику погашени€ внешней задолженности, опубликованному ÷ентробанком, в III квартале прошлого года, когда –оссию настиг мировой финансовый кризиса, российским компани€м и банкам предсто€ло выплатить иностранным кредиторам в общей сложности 60 млрд долл. основного долга и процентов. ¬ IV квартале 2008 г. эта сумма оказалась еще больше – 80 млрд долл. —умма погашений, предсто€щих в III квартале 2009 г., составл€ет менее 32 млрд долл., а в IV квартале 2009 г. – менее 40 млрд долл. «апланированные на 2010 г. платежи должны составить менее 89 млрд долл. за весь год. ’от€ данна€ статистика и не гарантирует отсутствие дефолтов в российском корпоративном секторе, она дает достаточно оснований полагать, что обща€ долгова€ ситуаци€ останетс€ управл€емой. ”меньшение долгового бремени означает, что в ближайшие мес€цы приток инвестиций в экономику станет увеличиватьс€, особенно при восстановлении внутреннего и мирового спроса. ѕриток инвестиций должен повлечь за собой повышение активности во многих других секторах экономики и способствовать восстановлению.

»нфл€ци€ останетс€ на нынешнем уровне. ¬олна дефл€ции, накрывша€ мировые рынки, в очень ограниченной степени затронула –оссию. ѕричина в том, что в –оссии инфл€ци€ определ€етс€ в основном внутренними, структурными факторами: высоким уровнем монополизации экономики и регулированием цен на часть продукции и услуг первой необходимости. ѕоскольку в ближайшее врем€ эти факторы едва ли сойдут со сцены, инфл€ционное давление в российской экономике останетс€ сравнительно высоким. ћы ожидаем, что по итогам 2009 г. потребительска€ инфл€ци€ составит более 12%, а в 2010 и 2011 гг. будет постепенно замедл€тьс€ до уровн€ ниже 10%. ‘ундаментального изменени€ инфл€ционного тренда можно ожидать лишь после полной либерализации регулируемых тарифов на электроэнергию, транспорт и услуги ∆ ’, что случитс€ не раньше 2012 г.

ќсновные изменени€ в прогнозе

Ѕолее низкие показатели роста в 2009 г. и ускорение в 2010 г. ћы понизили наш прогноз динамики ¬¬ѕ по итогам 2009 г. с -2,8% до -5,8% в год. “о же самое относитс€ к оценке роста промышленного производства, пониженной с -6,7% до -7,9%. ѕо предварительным данным –осстата, за I полугодие 2009 г. российский ¬¬ѕ упал на 10,4% относительно уровн€ годичной давности. —толь сильное падение было в значительной мере вызвано резким сокращением объема инвестиций, которое, в свою очередь, стало следствием того, что рынки капитала были, по сути дела, закрыты, а госрасходы существенно урезаны. ћы полагаем, что на самом деле сокращение объемов ¬¬ѕ было не столь существенным, как сообщает –осстат, поскольку по мере нарастани€ кризиса значительна€ часть экономической активности перемещалась в теневой сектор, де€тельность которого обычно мало отражаетс€ статистикой. ¬ III квартале 2009 г. мы прогнозируем гораздо менее значительный спад ¬¬ѕ (-3,8% с уровн€ годичной давности), тогда как в IV квартале 2009 г., как мы полагаем, возобновитс€ рост (+1,2% по сравнению с IV кварталом 2008 г.). ѕомимо этого, мы повысили прогноз роста российской экономики по итогам 2010 г. с 4% до 4,2%, принима€ во внимание запланированное увеличение бюджетных расходов, повышение реальных доходов населени€, более благопри€тные цены на нефть и эффект низкой базы.

–ост доходов населени€… ћы пересмотрели прогноз динамики реальных доходов населени€: по итогам 2009 г. мы прогнозируем их снижение на 1,2% против падени€ на 4,4% согласно предыдущему прогнозу, а по итогам 2010 г. прогнозируем рост на 2,6%. ѕересмотр прогноза обусловлен двум€ факторами. ¬о-первых, в 2009 г. российское правительство выполнило все социальные об€зательства, вз€тые перед кризисом в ходе избирательных кампаний 2007–2008 гг. Ёто означает, что, несмотр€ на кризис, зарплаты в бюджетной сфере и пенсии росли значительно быстрее инфл€ции. ¬о-вторых, росту реальных доходов населени€ способствовало также укрепление рубл€ после девальвации. ¬ результате по итогам шести мес€цев 2009 г. реальные доходы населени€ увеличились на 0,5% по сравнению с I полугодием 2008 г., что резко контрастирует с ситуацией, котора€ сложилась во врем€ кризиса 1998 г., когда за шесть мес€цев после начала кризиса реальные доходы населени€ снизились более чем на 23%.

…при сокращении оборота розничной торговли. ѕо нашему прогнозу, менее существенный, чем ранее прогнозировалось, спад реальных доходов населени€, не приведет к значительному увеличению оборота розничной торговли, чему есть две причины. ¬о-первых, даже если кризис вскоре завершитс€, потребители, веро€тно, будут все равно склонны к экономии, а не к увеличению расходов, так как опасени€, что кризис повторитс€, пройдут не скоро. ¬о-вторых, возможность потребителей совершать дорогосто€щие покупки (такие как машины и недвижимость) будет по-прежнему ограничена недоступностью кредитов, так как в посткризисный период банки, скорее всего, будут также придерживатьс€ консервативной стратегии. Ёто означает, что, в то врем€ как нижний ценовой сегмент розничного рынка, веро€тно, продолжит процветать, верхний восстановитс€ не ранее конца 2010 г.

ѕрогнозы обменного курса и инфл€ции остаютс€ без изменений. ¬ ближайшие мес€ц-два можно ожидать повышенной волатильности курса рубл€, котора€, в свою очередь, будет обусловлена сильной турбулентностью на мировых рынках, так как опасени€ по поводу "второй волны" кризиса в банковском секторе начинают нарастать. ќднако ближе к концу года, по мере стабилизации рынков, мы рассчитываем на постепенную стабилизацию российской валюты в диапазоне 35–37 руб. по отношению к бивалютной корзине. ѕо нашему прогнозу, к концу 2009 г. курс рубл€ к доллару составит 31 руб./долл., а концу следующего года – 33 руб./долл. Ќа наш взгл€д, в оставшиес€ мес€цы 2009 г. инфл€ци€ останетс€ в пределах двузначных величин (12,2% в декабре), а концу 2010 г. постепенно замедлитс€ до 9,8%.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: