НК «Альянс», Alliance Oil Company (B+/-/B)

Хороший квартал благодаря росту цен нетбэк и объемов переработки. Облигации сохраняют привлекательность

Отчетность по МСФО за 3 кв. и 9 мес. 2012 г.

Добыча стабилизировалась, объемы переработки выросли. Вчера Alliance Oil Company опубликовала довольно неплохую отчетность по МСФО за 3 кв. и 9 мес. 2012 г. Основными факторами, способствовавшими росту финансовых показателей компании, стали стабилизация добычи на Колвинском месторождении, прогресс в работах по модернизации Хабаровского НПЗ и рост цен нетбэк. Так, объемы добычи Alliance в 3 кв. стабилизировались на уровне 53,3 тыс. барр./сутки (против 53,5 тыс. барр./сутки во 2 кв.), а совокупная добыча компании в июле–сентябре относительно предыдущего квартала не изменилась и составила 4,9 млн барр. За 9 месяцев 2012 г. показатели среднесуточной и совокупной добычи оказались на уровне 54,4 тыс. барр./сутки и 14,9 млн барр. соответственно. Кроме того, компания подтвердила прогноз по среднесуточной добыче на 2012 г. в размере 54,0 тыс. барр./сутки, исходя из чего в 4 кв. роста добычи не ожидается. Это означает, что и на рост рентабельности в 4 кв. едва ли стоит рассчитывать. В сегменте нефтепереработки ситуация выглядит намного лучше: в 3 кв. 2012 г. объемы производства на Хабаровском НПЗ поднялись на 10% квартал к кварталу и на 9% год к году до 7,8 млн барр., а совокупные среднесуточные объемы переработки возросли на 7,9% квартал к кварталу и 9,2% год к году до 84,6 тыс. барр./сутки.

Рост рентабельности на фоне благоприятной ценовой конъюнктуры. Консолидированная выручка компании в июле–сентябре выросла на 11% квартал к кварталу и на 14% год к году до 904 млн долл., при этом за 9 мес. 2012 г. доходы компании увеличились на 12% год к году до 2,5 млрд долл. Рост объясняется как повышением операционных показателей, так и увеличением цен нетбэк. Как следствие, EBITDA в 3 кв. 2012 г. выросла на 61% квартал к кварталу и 23% год к году до 214,0 млн долл. Таким образом, благоприятная ценовая конъюнктура и снижение себестоимости в сегментах добычи и переработки способствовали росту рентабельности по EBITDA до 24% с 16% во 2 кв. По итогам 9 мес. рентабельность по EBITDA составила 22%.

Чистый денежный поток стал положительным. Капитальные затраты Аlliance Oil Company относительно предыдущего квартала практически не изменились, составив 185 млн долл., тогда как год к году увеличились на 20%, что обусловлено расходами на продолжающуюся реконструкцию Хабаровского НПЗ. Всего за первые три квартала инвестиционные расходы компании составили 511 млн долл. Таким образом, можно сделать вывод, что Alliance следует своему намерению сократить инвестиции относительно ранее планировавшегося объема в 1 млрд долл. (даже с учетом оплаты пяти новых лицензий на разработку в Тимано-Печоре). За счет улучшения операционных показателей и цен нетбэк денежный поток от операционной деятельности увеличился более чем вчетверо квартал к кварталу и на 1% год к году до 223 млн долл., в результате впервые за долгое время чистый денежный поток компании вышел в зону положительных значений. В то же время по итогам 9 месяцев этот показатель остается отрицательным. Однако, поскольку проблема низких дебитов скважин на Колве сохраняется, что может стать причиной дополнительных капзатрат на поддержание добычи на этом месторождении, существует риск, что в 4 кв. Alliance не сможет повторить свой успех.

Долговая нагрузка стабильна, планируемая допэмиссия ограничит ее дальнейшее увеличение. Совокупный долг Alliance в 3 кв. увеличился на 12% до 1,95 млрд долл., а чистый долг, за счет положительного денежного потока, остался приблизительно на уровне 2 кв., составив 1,57 млрд долл. В результате показатель Чистый долг/EBITDA тоже не изменился, оказавшись на уровне 2,1. Однако срочная структура долга продолжает ухудшаться: за счет роста краткосрочной задолженности на 77% до 378 млн долл., ее доля в совокупной задолженности достигла уже 19% против 12% на конец 2 кв. и лишь 7% на начало года. По сообщениям компании, на конец 3 кв. она располагала доступными кредитными ресурсами на сумму 584 млн долл., что облегчает для нее вопрос с рефинансированием. Кроме того, вчера во время телефонной конференции для инвесторов представители компании объявили о намерении разместить привелигированные акции в качестве альтернативы долговому финансированию. Это позволяет рассчитывать на то, что дальнейшее увеличение долга будет незначительным.

Одна из самых высоких доходностей среди бумаг со схожими рейтингами. Хорошие результаты компании в 3 кв. были ожидаемыми, а подаваемые Alliance сигналы об ограничении дальнейших заимствований должны быть положительно восприняты инвесторами, вкладывающими средства в ее долговые инструменты, даже несмотря на отсутствие явного прогресса в увеличении объемов производства. Локальные выпуски эмитента предлагают одну из самых высоких доходностей среди бумаг со схожими кредитными рейтингами – бумаги Alliance торгуются с избыточной, на наш взгляд, премией к рублевым выпускам ТМК (В+/В1/-) и Евраза (В+/Ba3/BB-) в размере 130–150 б.п. Среди бондов Alliance мы рекомендуем относительно ликвидный НК Альянс БО-1 (YTM 10,7%) с погашением в феврале 2014 г. Привлекательно выглядят и евробонды компании, особенно конвертируемый Vostok’14 (YTW 7,05%), характеризующийся одним из лучших соотношений цена/качество среди бумаг c сопоставимыми рейтингами. Кроме того, несмотря на уменьшение в последнее время премии еврооблигаций эмитента до 400 б.п. к аналогичным нефтяным бумагам первого эшелона, потенциал роста котировок евробондов Alliance сохраняется.