Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: ƒлинные еврооблигации VimpelCom сохран€ют привлекательность


[02.06.2011]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

VimpelCom Ltd (¬¬/¬а3)

Ќа уровне ожиданий, длинные евробонды по-прежнему интересны

ќтчетность за I квартал 2011 г. по US GAAP

Ќизкие темпы роста. ¬чера Vimpel—om Ltd представила отчетность по US GAAP за I квартал 2011 г. ¬ целом результаты компании совпали с нашими ожидани€ми в части выручки и OIBDA и оказались немного лучше прогноза по чистой прибыли. ѕо отношению к предыдущему кварталу в отчетном периоде показатели, как и ожидалось, немного снизились в силу вли€ни€ сезонных факторов и меньшего количества рабочих дней. Ќа ключевом дл€ компании российском рынке эти обсто€тельства стали причиной снижени€ ARPU в сегменте мобильной св€зи на 8% до 308 руб. (10,5 долл.), а MOU – на 4% до 218 минут. ¬ сегменте Ўѕƒ компани€ продолжает увеличивать абонентскую базу, котора€ выросла по итогам квартала на 15% до 3,8 млн подписчиков. јктивное привлечение новых абонентов и увеличение соответствующих инвестиций стало приносить плоды – число мобильных клиентов выросло за квартал на 2% до 53 млн человек. ќднако вли€ние сезонности оказалось сильнее, и, как следствие, выручка уменьшилась на 6,5% квартал к кварталу до 60,3 млрд руб. (2,1 млрд долл.). Ќа украинском рынке наблюдалась схожа€ ситуаци€ – число мобильных клиентов осталось на уровне 24,4 млн, а численность пользователей фиксированной св€зи увеличилась на 18% до 235 тыс. человек. ѕри этом MOU вырос на 2% до 466 минут, а ARPU снизилс€ 6% до 37,7 гривны (4,7 долл.), и в итоге выручка украинского подразделени€ упала на 7% за квартал до 3 млрд гривен (375 млн долл.).

–ентабельность по-прежнему невысока€.  онсолидированна€ выручка компании снизилась квартал к кварталу на 2,6% до 2,7 млрд долл., как упоминалось выше, из-за традиционно слабого I квартала. ѕо отношению к I кварталу 2010 г. доходы выросли на 21,4%, что объ€сн€етс€ произошедшей в прошлом году консолидацией результатов  иевстара и органическим ростом выручки.  онсолидированна€ OIBDA за квартал снизилась на 3,4% до 1,2 млрд долл. прежде всего по причине увеличени€ расходов на привлечение новых клиентов и повышени€ себестоимости услуг на фоне ускоренного роста абонентской базы. ќднако стоит отметить, что компании удалось сохранить контроль над коммерческими, общехоз€йственными и административными расходами: за квартал они упали на 5%.  ак следствие, рентабельность компании второй квартал подр€д остаетс€ на уровне 44%, что €вл€етс€ крайне низким показателем дл€ Vimpel—om. —нижение процентных расходов и более низкие по сравнению с нашими ожидани€ми налоговые выплаты способствовали росту чистой прибыли на 30% квартал к кварталу и на 55% год к году до 609 млн долл., что соответствует вполне приемлемой чистой рентабельности на уровне 22%.

ƒолг вновь растет. ѕосле слабого IV квартала 2010 г. компани€ вновь начала генерировать положительный денежный поток – по итогам отчетного периода операционный поток вырос на 31% квартал к кварталу и на 25% год к году до 1 млрд долл. — учетом капвложений в объеме 547 млн долл. это позволило Vimpel—om получить чистый денежный поток в размере около 457 млн долл.  роме того, благодар€ притоку средств от финансовой де€тельности в размере 1,1 млрд долл., денежные средства на балансе выросли практически вдвое и составили 1,8 млрд долл. (по всей видимости, эти средства необходимы компании дл€ финансировани€ сделки с Wind Telecom). ќднако это также стало причиной роста совокупного долга на 30% за квартал до 7,3 млрд. долл., из которых около 1 млрд долл. предстоит погасить в текущем году. ƒолгова€ нагрузка несущественно выросла: с 1,1 по итогам прошлого года до 1,4 в терминах ƒолг/OIBDA. ѕри этом структура долга выгл€дит достаточно комфортно – дол€ краткосрочных об€зательств составл€ет около 17%, а остальные достаточно равномерно распределены на 10 лет. «апланированные капвложени€ в текущем году, по данным менеджмента, составл€ют 20% совокупной выручки. ¬о второй половине года компани€ может разместить облигации на внутреннем рынке на сумму до 60 млрд руб., кроме того, мы не исключаем новых выпусков еврооблигаций с целью рефинансировани€ как промежуточного кредита на покупку Wind Telecom, так и на долгов приобретенных компаний. — нашей точки зрени€, Vimpel—om по силам снизить долговую нагрузку в текущем году до уровн€ 1,7–2 в терминах „истый долг/OIBDA.

ќбъединенна€ компани€. ¬ середине апрел€, уже после отчетной даты, была закрыта сделка по присоединению сотовой компании Wind Telecom Ќагиба —авириса, который в обмен на 100% акций компании получит от Vimpel—om 1,5 млрд долл. (скорее всего, именно с этой целью компани€ аккумулировала на балансе денежные средства – см. предыдущий абзац) и акции объединенной компании (20% экономического участи€ и 30,6% голосующих акций). “аким образом, отчетность компании, учитывающа€ результаты всех активов, по€витс€ не раньше августа, когда будут опубликованы данные за II квартал. ќднако при публикации результатов за I квартал компани€ раскрыла проформа показатели объединенной компании. “ак, в отчетном квартале консолидированна€ выручка могла составить 5,5 млрд долл. при OIBDA в объеме 2,3 млрд долл. (рентабельность около 42%) и отношении „истый долг/OIBDA на уровне 2,5, что практически совпадает с нашими прогнозами. ќдной из важнейших текущих проблем дл€ компании остаетс€ вопрос с национализацией алжирского сотового оператора Djezzy, по которому Vimpel—om начал вести переговоры с правительством јлжира. ¬ случае национализации Vimpel—om Ltd может получить, по разным оценкам, от 3 до 7 млрд долл., что, безусловно, положительно скажетс€ на кредитном качестве компании и позволит ей снизить долговую нагрузку. — другой стороны, компани€ потер€ет достаточно привлекательный актив, генерирующий существенную часть денежного потока Wind Telecom и обладающего неплохим потенциалом роста.

ƒлинные еврооблигации сохран€ют привлекательность. ќтчетность не преподнесла сюрпризов, вновь подтвердив высокое кредитное качество компании. — нашей точки зрени€, более важной станет отчетность за II квартал, в котором будут отражены результаты объединенной компании. ¬ обращении сейчас находитс€ четыре выпуска рублевых облигаций эмитента, которые, на наш взгл€д, интереса не представл€ют. ¬ еврооблигаци€х привлекательно выгл€д€т длинные Vimpel—om’16 и ’18, лежащие несколько выше кривой остальных выпусков, и предлагающие слишком высокую, по нашему мнению, премию к сопоставимым выпускам ћ“— – около 40–50 б.п.

 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 1 2 3 4 5
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: