Внешний рынок

Динамику торгов могут определить новости об Ирландии или Китае. Важной макростатистики сегодня не ожидается, и движение рынков вверх или вниз может ускорить решение вопроса о предоставлении помощи Ирландии или новые известия о возможном повышении ставок китайским ЦБ. Вчера индексы мировых рынков выросли в среднем на 1,5%; основным двигателем роста стало начало переговоров ЕС и МВФ с Ирландией о предоставлении стране финансовой. Глава ЦБ Ирландии заявил, что в настоящий момент обсуждается предоставление кредита на десятки миллиардов долларов – источники в ЕС называют сумму от 45 млрд долл. до 90 млрд долл. В преддверии решения по Ирландии евро стал наконец укрепляться, поднявшись только за последние два дня с 1,35 долл./евро до 1,36 долл./евро. Сегодня ожидается выступление главы ФРС Бена Бернанке на Шестой европейской конференции глав ЦБ во Франкфурте, и, скорее всего, его речь будет посвящена программе количественного смягчения, проводимой крупнейшим ЦБ мира. Опубликованная вчера в США статистика по рынку труда поддержала позитивный настрой инвесторов: за неделю число обращений за пособиями по безработице выросло на 2 тыс., тогда как ожидался рост на 6 тыс. Доходности десятилетних американских облигаций США за вчерашний день остались без изменений на отметке 2,9%, вчера в ходе очередного выкупа бумаг с рынка ФРС приобрела облигации на сумму 7,2 млрд долл.

Наконец-то рост. За вчерашний день спред индикативного суверенного выпуска Russia’30 практически не изменился, оставшись на уровне 157 б.п. (сужение спреда составило лишь 1 б.п.), цена бумаги также изменилась совсем незначительно (118,2% от номинала). Остальные суверенные выпуски показали более уверенный рост, Russia’28 прибавила в цене 52 б.п. до 177,9% от номинала, но в предыдущие дни бумага и пострадала сильнее других суверенных выпусков. В корпоративный сегмент наконец-то вернулись покупатели. На фоне вчерашнего роста цен на нефть более чем на 2% еврооблигации Газпрома пользовались спросом и подорожали в среднем на 30 б.п., а самые длинные бумаги, Gazprom’37, выросли с цене сразу на 318 б.п. до 105,9% от номинала. Новый выпуск Gazprom’15 подорожал вчера на 120 б.п. до 101,2% (доходность снизилась с 5,09% до 4,84%). Котировки еврооблигаций ЛУКОЙЛа выросли в среднем на 80 б.п. Еврооблигации ВТБ подорожали в среднем на 50 б.п. – вчера стало известно, что банк проводит встречи с инвесторами и рассматривает возможность размещения евробондов в реалах. Еврооблигации Сбербанка и РСХБ стали стоить дороже в среднем на 15 б.п. На азиатских рынках сегодня утром единая тенденция отсутствует, фьючерсы на американские фондовые индексы и цены на нефть демонстрируют незначительный рост. Ожидаем слабо выраженной динамики на открытии торгов в России.

Внутренний рынок

ЦБ сдвинул вверх валютный коридор. Как стало вчера известно, недавно ЦБ сдвинул вверх границы плавающего валютного коридора на 5 коп., но, скорее всего, это было чисто техническим смещением. В середине октября плавающий коридор бивалютной корзины был расширен по 50 коп. в каждую сторону до 32,9–36,9 руб. Когда рубль приближается к верхней границе коридора, ЦБ совершает интервенции на сумму 650 млн долл. и сдвигает границы плавающего валютного коридора на 5 коп. В последнее время рубль продолжал слабеть, и ЦБ, вероятно, продолжал продавать валюту – в последнее время наблюдается также тенденция к сокращению валютных резервов. По мнению первого зампреда ЦБ Алексея Улюкаева, слабость рубля связана с повышенным спросом на валюту: в ноябре–декабре текущего года банкам и компаниям необходимо погасить внешний долг в размере 25,5 млрд долл. Однако фундаментальные факторы ослабления рубля в настоящий момент отсутствуют: цена нефти в последнее время стабильно держится выше 80 долл./барр, а октябрьские макроэкономические индикаторы свидетельствуют о росте российской экономики. Согласно нашему прогнозу, к концу года рубль укрепится до 29,99 руб/долл.

Аукцион по ОБР не состоялся. Вчера ЦБ предполагал размещать новые ОБР 16-й серии на 1,5 трлн руб.с погашением 18 февраля 2011 г., но регулятор отменил аукцион без объяснения причин. Скорее всего, на бумаги просто не сформировался достаточный спрос – мы уже отмечали, что в настоящий момент не наблюдается избытка ликвидности. Мы думаем, что ЦБ повторит попытку разместить новые бумаги ближе к декабрю, когда традиционно увеличивается объем свободной ликвидности. На данный момент совокупный объем рынка ОБР составляет 875 млрд долл., из которых порядка 200 млрд руб. будет погашено в середине декабря.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Ставки межбанковского кредитования снижаются

Уровень ликвидности вчера снизился, оставшись, несмотря на это, на достаточно высоком уровне, так что ставки на рынке межбанковского кредитования вчера также снижались. Индикативная однодневная ставка MosPrime потеряла 5 б.п. и составила 2,83%. Остатки на корсчетах кредитных организаций в ЦБ уменьшились на 69,7 млрд руб. до 486,9 млрд руб., депозиты банков прибавили 42,1 млрд долл. до 459,6 млрд руб. РЕПО-аукционы снова не состоялись, что указывает на достаточный уровень ликвидности в банковской системе. Компаниям предстоит уплатить НДС в понедельник, и связанный с этим отток средств приведет к уменьшению объема ликвидности и росту межбанковских ставок; впрочем, сегодня ситуация может остаться стабильной.

Вчера ЦБ РФ опубликовал данные о международных резервах на 12 ноября. Объем резервов составил 495,7 млрд долл., что на 3,5 млрд долл. меньше, чем неделей ранее.

Рубль вчера частично отыграл снижение предыдущих сессий и укрепился по отношению и к доллару, и к евро. Доллар подешевел на 38 копеек до 30,99 руб./долл. на закрытие сессии на ММВБ при объеме торгов 10,33 млрд долл. (на уровне предыдущего торгового дня), а евро – на 2 копейки до 42,31 руб./евро. Стоимость бивалютной корзины уменьшилась на 22 копейки до 36,08 руб. Рублю оказал поддержку рост нефтяных котировок (цена барреля Brent увеличилась на 2,6% до 84,7 долл.) и оптимизма участников рынка. Сегодня, впрочем, динамика внешних факторов остается без изменений по отношению к предыдущей сессии, и мы ожидаем достаточно спокойного торгового дня для российской валюты, ожидаемый диапазон колебаний – 30,9–31 руб./долл.

МАКРОЭКОНОМИКА

Октябрьская статистика оказалась благоприятной, рост экономики по итогам года ожидается на уровне 4%

Экономика в октябре росла... Согласно октябрьской статистике Росстата, опубликованной вчера, инвестиции в основной капитал продолжили восстановление, темпы которого превысили как наши ожидания, так и консенсус-прогноз участников рынка. Рост составил 5,8% за месяц и 10,7% по сравнению с уровнем годичной давности против консенсус-прогноза по данным Bloomberg на уровне 8,3% и нашего прогноза, составлявшего 9,2%. Динамика основных экономических индикаторов также была положительной, что стало еще одним подтверждением восстановления экономики, наряду с данными о росте ВВП, обнародованными министром экономического развития Эльвирой Набиуллиной: +3,9% по сравнению с уровнем годичной давности и +0,9% (скорректировано на сезонность) за октябрь.

…благодаря промышленному производству и инвестициям. Объем инвестиций продолжил показывать положительную динамику после снижения в июле. Для промышленности октябрь также оказался довольно успешным: промышленное производство увеличилось на 4,2% за месяц и 6,6% по сравнению с уровнем годичной давности. Грузооборот вырос на 8% и 4,4% соответственно. Строительный сектор показал незначительный прирост за месяц – всего 0,1%, но по сравнению с уровнем годичной давности прибавил 6,3%, и мы ожидаем дальнейшего роста вплоть до конца года. Объем производства сельхозпродукции сократился на 18,8% по сравнению с прошлым октябрем (в сентябре снижение год к году составило 24,8), снова напомнив про летнюю засуху, которая постепенно уходит в прошлое. Розничные продажи отквитали сентябрьские потери (когда снижение составило 1,9% за месяц) и выросли на 2,9% за месяц и 4,3% с уровня годичной давности. Ситуация на рынке труда несколько ухудшилась: уровень безработицы достиг 6,8% против 6,6% в сентябре. Реальные располагаемые доходы выросли на 4,7 месяц к месяцу, но год к году упали на 0,7%.

Компании с госучастием и бюджетные расходы станут факторами роста инвестиций. Недавно мы обновили свой прогноз макроэкономических показателей, и теперь мы ожидаем роста российской экономики по итогам 2010 г. на 4%. Мы также значительно повысили прогноз в отношении инвестиций в основной капитал, с +3,6% до +6,5%, поскольку ожидаем их увеличения в конце года. Основным источником инвестиций станут крупные компании с госучастием и бюджетные расходы. Мы также ожидаем сезонного роста реального располагаемого дохода населения и его увеличения на 5,5% в 2010 г.

КОРПОРАТИВНЫЕ СОБЫТИЯ

ЕвроХим (ВВ/-/ВВ). Компания опубликовала некоторые финансовые показатели за III квартал и 9 месяцев 2010г. в преддверии размещения облигаций

Мы по-прежнему считаем привлекательным размещаемый выпуск ЕвроХим-3, однако повышаем ориентир справедливой доходности. В понедельник мы опубликовали специальный комментарий, посвященный оценке справедливой доходности размещаемого выпуска ЕвроХим-3, которую мы определили на уровне 8,7%, что соответствует ставке купона в размере 8,5%, то есть нижней границе, на которую ориентирует организатор займа. Однако в результате коррекции рынка на текущей неделе ставка справедливой доходности сместилась, по нашему мнению, до уровня 8,8–8,9% (купон – 8,75%), то есть ближе к середине диапазона.

Мы оцениваем результаты III квартала как нейтральные. Вчера ЕвроХим опубликовал некоторые финансовые показатели за III квартал и 9 месяцев 2010 г. (полная версия отчетности будет опубликована 29 ноября). По итогам III квартала выручка ЕвроХима составила 24,3 млрд руб., что примерно соответствует уровню предыдущего квартала. В то же время EBITDA сократилась на 16,7% до 6,5 млрд руб., а рентабельность по EBITDA снизилась до 26,7% против 33% кварталом ранее. В то же время снижение операционной прибыли характерно для этого периода, тогда как в IV квартале рентабельность по EBITDA, согласно оценкам компании, может возрасти до 31,1% вследствие сезонного роста спроса, а также ожидаемого повышения цен на удобрения под влиянием ограничения экспорта из Китая. В целом за 9 месяцев 2010 г. выручка компании составила 69,7% (+26,3% год к году), EBITDA увеличилась на 43,7% до 19,4 млрд руб., а рентабельность по EBITDA возросла до 27,8% (+3,3 п.п. год к году). Увеличение операционных показателей было достигнуто во многом благодаря быстрому восстановлению рыночной конъюнктуры в сегменте фосфорных удобрений – рентабельность по EBITDA этого направления повысилась с 14,9% по итогам 9 месяцев 2009 г. до внушительных34,6% по итогам 9 месяцев текущего года, в то время как доля этого направления в EBITDA ЕвроХима достигла 57,7% против 25% годом ранее. Оговоримся, однако, что показатели сегмента фосфорных удобрений включают прибыль от реализации железнорудного концентрата, цены на который в 2010 г. выросли на 70%. Мы надеемся получить более подробную информацию о структуре выручки и EBITDA ЕвроХима после публикации полной версии отчетности за 9 месяцев 2010 г.

Долговая нагрузка, как и в предыдущем квартале, остается низкой. По итогам 9 месяцев 2010 г. долг компании практически не изменился, а показатели долговой нагрузки остались на уровне предыдущего квартала. Отношение Долг/EBITDA и Чистый долг/EBITDA в годовом исчислении по итогам отчетного периода находилось на уровне 1,6 и 1,4 соответственно. Мы ожидаем, что в IV квартале совокупный долг ЕвроХима увеличится, так как компания планирует направить на рефинансирование только половину размещаемого облигационного займа, кроме того, ЕвроХим постепенно выбирает долгосрочный кредит на сумму 261 млн долл., привлеченный для освоения Гремячинского калийного месторождения. Однако даже в случае увеличения долга показатели долговой нагрузки компании, по нашей оценке, если и возрастут, то незначительно (см. таблицу).

Компания выплатит промежуточные дивиденды. Кроме того, вчера был опубликован специальный обзор организатора размещения облигаций, в котором, в частности, сообщалось о намерении ЕвроХима выплатить промежуточные дивиденды в размере 4–4,5 млрд руб. в связи с аккумулированием на балансе значительного объема денежных средств – около 15 млрд руб. В настоящий момент выплата дивидендов в указанном объеме не отразится на кредитных метриках ЕвроХима в худшую сторону, однако не стоит забывать о значительной инвестпрограмме компании, предполагающей ежегодные затраты в размере порядка 30 млрд руб. в 2011–2014 гг. Впрочем, менеджмент ЕвроХима уже не раз говорил о проведении IPO как одном из вариантов привлечения капитала, что, безусловно, не следует сбрасывать со счетов.

МТС (ВВ/Ва2/ВВ+). Высокие показатели, но перспектив роста облигаций не видно

Лучше ожиданий. Вчера МТС отчиталась за III квартал и девять месяцев 2010 г. В июле–сентябре текущего года выручка компании возросла на 5,01% относительно II квартала и составила 2,9 млрд долл. Рост доходов обусловлен увеличением поступлений как от услуг связи, розничного бизнеса и продажи оборудования, так и от дополнительных сервисов, включая передачу данных. Благодаря эффективному контролю над операционными расходами (их рост составил 5% квартал к кварталу) OIBDA в III квартале увеличилась на 6% по сравнению с предыдущим кварталом до 1,3 млрд долл., что привело к повышению рентабельности по OIBDA с 44,5% во II квартале до 45,0% в III квартале. В то же время следует отметить, что в составе операционных расходов существенно выросла себестоимость оборудования, а также коммерческие и маркетинговые расходы (на 11% и 13% относительно II квартала соответственно), что связано с усилением конкуренции на российском рынке. На величину чистой прибыли повлияло снижение процентных расходов и рост доходов – на 11% и 25% соответственно. На этом фоне чистая прибыль выросла в III квартале на 31% до 0,5 млрд долл., а чистая рентабельность повысилась до 17,8% – максимального уровня со II квартала 2009 г.

Снижение долговой нагрузки. Совокупный долг за девять месяцев текущего года снизился на 22% до 6,5 млрд долл., а его структура практически не изменилась – доля краткосрочной задолженности остается на уровне 20%. Отношение Долг/OIBDA опустилось с 1,5 на конец 2009 г. до 1,3 на конец девяти месяцев 2010 г. Чистый долг сократился чуть больше – на 26% до 4,3 млрд долл., а отношение чистого долга к OIBDA приблизилось к уровням 2008 г. и составило 0,9. Сокращение долга связано с крупными погашениями по евробондам, однако из-за недавнего размещения рублевых выпусков на 25 млрд руб. мы ожидаем возвращения показателей долговой нагрузки в конце года к уровням, отмечавшимся по состоянию на конец I полугодия 2010 г.

Потенциала роста не видно. Рублевые облигации МТС торгуются практически на одной кривой и, на наш взгляд, оценены вполне справедливо. Перспектив роста еврооблигаций также не видно.