Rambler's Top100
 

УРАЛСИБ Кэпитал: Alliance Oil Company - слабый квартал, но бумаги по-прежнему интересны


[22.08.2012]  УРАЛСИБ Кэпитал    pdf  Полная версия

НК «Альянс», Alliance Oil Company (B+/-/B)

Слабый квартал, но бумаги по-прежнему интересны

Отчетность по МСФО за 2 кв. и 1 п/г 2012 г.

Продолжается падение добычи нефти. Вчера Alliance Oil отчиталась по МСФО за 2 кв. и 1 п/г 2012 г. На фоне начавшихся прошлой зимой проблем с добычей нефти на Колвинском месторождении совокупная добыча компании падает второй квартал подряд: во 2 кв. 2012 г. показатель составил 53,4 тыс. барр./сутки, включая 12,4 тыс. барр./сутки на Колве (против 56,4 тыс. и 16,4 тыс. барр./сутки в 1 кв. соответственно). В итоге в апреле–июне добыча компании снизилась на 4% квартал к кварталу до 4,9 млн барр. При этом Alliance подтверждает свои ориентиры по добыче нефти по итогам 2012 г. на уровне 55–60 тыс. барр./сутки, что, по нашему мнению, возможно, лишь если в оставшиеся два квартала средний уровень добычи не опустится ниже 56 тыс. барр./сутки, чего компании будет добиться непросто. В сегменте нефтепереработки ситуация выглядит намного лучше: во 2 кв. 2012 г. объемы производства на Хабаровском НПЗ поднялись на 4% квартал к кварталу и на 3% год к году до 7,1 млн барр.

Изменение структуры продаж привело к снижению рентабельности. Консолидированная выручка компании в апреле–июне осталась практически на уровне предыдущего квартала, но выросла на 4% год к году до 817 млн долл., при этом в 1 п/г доходы компании увеличились на 12% год к году до 1,6 млрд долл. Рост относительно уровня годичной давности объясняется увеличением добычи на Колвинском месторождении после его выхода на промышленную эксплуатацию в 3 кв. 2011 г. Однако при сопоставлении с предыдущим кварталом результаты апреля–июня выглядят намного скромнее, что объясняется как сократившейся добычей, так и снизившимися ценами на углеводороды. EBITDA во 2 кв. 2012 г. опустилась на 39% квартал к кварталу до 133,1 млн долл., но выросла на 7% год к году. Резкое квартальное сни- жение в основном связано с изменением структуры продаж в пользу увеличения доли экспорта. Так, экспорт нефти в натуральном выражении вырос на 17% за квартал до 2,1 млн барр., а нефтепродуктов – на 185% до 9,8 млн барр. При этом продажи нефти и нефтепродуктов на внутреннем рынке за квартал упали на 41% и 8% соответственно. На фоне ускорившегося снижения экспортных цен нетбэк и увеличившейся доли менее прибыльной переработки рентабельность по EBITDA снизилась до 16% с 22% в 1 кв.

Инвестпрограмма на 2012 г. может быть урезана. После ввода в промышленную эксплуатацию Колвинского месторождения в 3 кв. прошлого года капзатраты компании несколько снизились –на 20% и 40% год к году во 2 кв. и 1 п/г 2012 г. соответственно до 175 млн и 326 млн долл. В то же время продолжается реконструкция Хабаровского НПЗ, а ввиду проблем с низкими дебитами скважин на Колве компании могут потребоваться дополнительные капзатраты на поддержание объемов добычи на этом месторождении. Ранее Alliance планировала направить на инвестиции до 1 млрд долл. в 2012 г., однако после публикации отчетности компания заявила о возможном понижении прогноза капзатрат в ближайшее время, что, учитывая снижение операционной эффективности и, соответственно, падение операционного денежного потока (-64% квартал к кварталу до 55,6 млн долл.), может позволить Alliance выйти на положительный свободный денежный поток и приступить к сокращению долговой нагрузки.

Существенного роста долга ждать не стоит. На фоне отрицательного свободного денежного потока компания продолжила наращивать обязательства (+4% за квартал до 1,7 млрд долл.) и сокращать объем денежных средств на балансе (-24% за апрель–июнь до 122 млн долл.). Вкупе со снижением операционной эффективности это привело к росту (пусть и небольшому) долговой нагрузки до 2,3 и 2,1 в терминах Долг/EBITDA и Чистый долг/ EBITDA. Принимая во внимание потенциальное сокращение инвестпрограммы, мы не ожидаем роста долговой нагрузки по итогам 2012 г. выше 2,5 в терминах Долг/ EBITDA.

Одни из самых высоких доходностей среди бумаг со схожими рейтингами. Результаты компании оказались несколько хуже наших ожиданий: изменение структуры продаж на фоне снижения цен на нефть стало причиной падения операционной эффективности, что вкупе с увеличением объемов обязательств и доли краткосрочного долга привело к росту долговой нагрузки. Тем не менее после заявлений менеджмента о возможном сокращении инвестпрограммы мы не ожидаем существенного наращивания долга компании. Локальные выпуски эмитента предлагают одну из самых высоких доходностей среди бумаг со схожими кредитными рейтингами – бумаги эмитента торгуются с избыточной, на наш взгляд, премией к рублевым выпускам ТМК (В+/В1/-) и Евраза (В+/-/-) в размере 150 б.п. Среди бондов Alliance мы рекомендуем относительно ликвидный НК Альянс БО-1 (YTM 11,5%) с погашением в феврале 2014 г. Привлекательно выглядят и евробонды компании, особенно конвертируемый Vostok’14 (YTW 7,63%), предлагающие одно из самых высоких соотношений цена/качество среди бумаг c сопоставимыми рейтингами. Кроме того, несмотря на то, что премия еврооблигаций эмитента к аналогичным бумагам первого эшелона нефтяного сектора в последнее время уменьшилась до 400 б.п., потенциал роста котировок евробондов Alliance сохраняется.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов:

  • нет связанных эмитентов