Стратегия: итоги 1-го полугодия и перспективы июля-декабря 2012 года

Наше видение текущей ситуации в экономике, как с точки зрения рисков, так и с позиции драйверов притока капитала

Экономические риски как угроза оттока капитала с фондовых рынков

Европа. Европейский регион по-прежнему остается источником негативных новостей и, пожалуй, главным драйвером ослабления мировой экономики. Последняя риторика главы ЕЦБ Марио Драги говорит о возможном дальнейшем ослаблении экономического роста в Еврозоне. Напомню, в 4 квартале 2011 года ВВП там снизился на 0,3%, в 1-м квартале 2012 года оказался на уровне 0%. Июньские прогнозы регулятора предусматривают изменение ВВП по итогам 2012 года в районе от -0,5% до +0,3%, однако в среднем estimate ЕЦБ предполагает-таки снижение в 0,1%. Наиболее мощный вклад в рецессию вносят: Греция (прогноз по году -4,7% ВВП), Португалия (прогноз -3% ВВП), Испания (прогноз -1,7% ВВП), Италия (-1,2% ВВП). В Европейском ЦБ ждут, что экономика региона начнет хоть и незначительный, но все-таки рост уже в 2013 году, однако совокупный бюджет государств Еврозоны будет сводиться с дефицитом как минимум еще несколько лет. В 2012 году он составит 3,2% от ВВП, в 2013 – 2,9% от ВВП. Новые заимствования приведут к росту долговой нагрузки региона к уровню 92,6% от ВВП в будущем году.

Новый виток кризиса в Европе уже привел к фактической остановке роста потребительского кредитования в регионе. В минувшем апреле спрос на кредиты со стороны частного сектора вырос лишь на 0,3% в то время как годом ранее составлял в среднем 2,6%. Рост кредитования сильно снизился и во всей экономике зоны евро – в апреле резиденты стран-участниц альянса привлекли ссуд лишь на 1,4% выше, чем месяцем ранее, в то время как обычный прирост составляет 3,1%.

США. Крупнейшая экономика мира по-прежнему не показывает уверенного восстановления. Как мы уже отмечали в предыдущей стратегии, 4 квартал 2011 года стал, пожалуй, худшим за последние два года. Исходя из показателей прибыли, 70% крупнейших компаний (входящие в расчет индекса Dow Jones) в октябре-декабре 2011 года показали значительно более слабые результаты, нежели в 3 квартале. Более половины - худшие результаты по прибыли по сравнению с годом ранее. При этом у 40% (3M, Alcoa, AT&T, Chevron, Coca Cola, Du Pont, Johnson & Johnson, JP Morgan, Procter & Gamble, Verizon) минувший октябрь-декабрь был худшим кварталом за последние полтора года.

По расчетам БИН Финам Групп, совокупная чистая прибыль 30 компаний, входящих в индекс Dow Jones Industrial Average (за исключением Cisco Systems, которая отчитывается сразу за финансовый год), составила $56 млрд, что соответствует уровню середины 2009 года. Первый квартал 2012 года показал значительное улучшение динамики, чистая прибыль членов DJIA достигла $72,5 млрд, однако стоит дождаться результатов 1-го полугодия, чтобы судить о наличии какого-либо тренда. Тем более что индекс деловой активности PMI в производственном секторе упал в июне до 49,7 пунктов (самая низкая отметка с июля 2009 года), что свидетельствует о спаде активности.

Китай. Слабость экономики Евросоюза не замедлила привести к ограничению роста китайской экономики. Всекитайское собрание народных представителей утвердило план снижения темпов роста с 9,25% до 7,5% в 2012 году. При этом в прошлом году темпы экономического роста страны составили 9,2%, замедлившись по сравнению с 10,4% в 2010 году. Таким образом, налицо снижение темпов увеличения ВВП Китая третий год подряд, которое беспокоит инвесторов, традиционно рассматривающих КНР как локомотив роста мировой экономики.

Драйверы притока ликвидности на российские долговые и фондовые рынки

Допуск Euroclear и Clearstream к рынку ОФЗ. Федеральная служба по финансовым рынкам объявила в конце июня о допуске международных расчетных депозитариев с российскими долговыми бумагами через центральный депозитарий. Таким образом, мы ожидаем, что интерес иностранных инвесторов к российским ОФЗ значительно вырастет из-за либерализации доступа. Согласно экспертным оценкам, доля нерезидентов на рынке ОФЗ на текущий момент не превышает 4%, в то время как у других стран BRIC (Бразилия, Россия, Индия и Китай) эта цифра достигает 40%. Приток средств инвесторов на рынок российского публичного долга начиная с 2009 года оказался на примерно на $20 млрд ниже, чем в страны-аналоги (расчеты BoA-ML). Соответственно, либерализация должна привести к дополнительному спросу на российские ОФЗ, снижение их доходности, а значит уменьшение доходности и субфедеральных и корпоративных долговых бумаг. Это уменьшает риск просадки по «телу» облигаций и их некомфортной переоценки, скажем, по итогам текущего года.

QE-3. Возможность Sterilizing QE-3 (третьего этапа количественного смягчения) по-прежнему присутствует в риторике представителей ФРС США, и возможно уже осенью эта программа будет запущена. Напомним, QE-2 предшествовали следующие факторы: 1) рост курса доллара (и соответственно юаня) как негативный фактор для экспортеров; 2) высокий уровень безработицы – около 9,5%; 3) официальная инфляция составляла порядка 1,2%; 4) капитализация фондовых рынков серьезно отступила. Стоит вспомнить, что и темпы роста ВВП также мощно затормозились.

В текущей же ситуации обосновать новый этап количественного смягчения пока еще непросто. Безработица в июне осталась на отметке в 8,2%, Dow Jones, S&P 500, Nasdaq Composite стоят у 4-х летних максимумов, ВВП США показывает небольшой прирост. Между тем, как показывает корпоративная отчетность, качественного перелома в экономике пока не происходит, кредитный портфель североамериканских банков не растет, индекс деловой активности в производственном секторе указывает на спад. Таким образом, явного тренда на восстановление (или рецессию) экономики США пока нет, если опираться на официальную статистику. Между тем, Бюджетное управление Конгресса в начале июня предупредило о возможном падении ВВП страны уже в 1-м квартале 2013 года. Если подобные прогнозы будут оправданы, то это станет прекрасным поводом для QE-3.

Таким образом, мы не рекомендуем покупать рисковые активы, однако видим хорошие возможности в облигациях. Мы ждем притока средств на долговые рынки после допуска Euroclear и Clearstream к рынку ОФЗ, либерализация должна привести к дополнительному спросу на российские бумаги, что приведет к снижению доходностей как ОФЗ, так, впоследствии, и субфедеральных бумаг. Это уменьшает риск просадки по «телу» облигаций и их некомфортной переоценки, скажем, по итогам текущего года. На текущий момент хорошие доходности предлагают банки, ориентированные на потребительское кредитование. Мы рекомендуем бонды:

1. Хоум Кредит Финанс (ХКФ-Банк). Выпуски:
   • ХКФ Банк,05. Погашение 17.04.2013.
   • ХКФ Банк, БО-01. Оферта 24.07.2012, погашение 22.04.2014.
   • ХКФ Банк, БО-03. Оферта 22.10.13, погашение 22.04.2014.
2. Банк Восточный экспресс. Выпуски:
   • БО-01, доходность 10,2%. Погашение 07.03.2013.
   • БО-02, доходность 9,5%. Оферта 27.09.12, погашение 25.09.2014.
   • БО-05, доходность 10, 2%. Погашение 17.10.13.
3. ТКС Банк. Выпуски:
   • 02. Погашение в июле 2013 года;
   • БО1. Погашение в сентябре 2013 года;
   • БО3. Оферта в августе 2012 года.
4. ОТП Банк. Выпуски:
   • БО3, доходность 8,7%, оферта в ноябре 2012 года;
   • БО2, доходность 11,3%, оферта в марте 2014 года;

Также к размещению облигаций готовится в ближайшее время Банк Связной. По нашим данным, будет размещен выпуск с офертой через год, предполагаемая доходность к оферте – 12,75-13,75%. Мы рекомендуем покупать бумагу с доходностью не ниже 12% годовых после ее выхода на вторичный рынок.