Специальный комментарий к размещению еврооблигаций ТМК

Сегодня ОАО «ТМК» проводит встречи с инвесторами с целью размещения еврооблигаций, номинированных в долларах США. По нашей оценке, компания разместит 7-летний выпуск, предполагаемый объем займа составит от $500 млн. до $700 млн. Справедливый диапазон доходности нового выпуска сроком на 7 лет составит 7,0-7,1% годовых.

Финансовые результаты

По итогам 2012 года ТМК продемонстрировала стабильные операционные и финансовые результаты. Продажи в России выросли на 1,0%, выручка по итогам года сократилась на 1,0% до $6,75 млрд. во многом из-за неблагоприятного влияния перевода результатов в валюту отчётности – доллары США. Без учета валютной переоценки, выручка увеличилась на $252 млн. Показатель EBITDA также не показал существенных изменений, сократившись всего на $10,0 млн. до $1,04 млрд. Рентабельность по EBITDA осталась на уровне прошлого года – 15,6%.

За 2012 год компания заработала $282,0 млн. чистой прибыли (-36,5% г/г). Падение связано с ростом коммерческих и административных расходов. Несмотря на снижение прибыли, чистый денежный поток от операционной деятельности вырос на 18,0% до $929 млн. в том числе за счет высвобождения средств из оборотного капитала на $122,0 млн. Объем CAPEX вырос на 10,7%, составив $445,0 млн.

Компании хватило чистого денежного потока от операционной деятельности, чтобы профинансировать CAPEX в полном объем самостоятельно, а свободный денежный поток вырос до $484 млн. (+26,0 г/г).

Последний квартал 2012 года также оказался для ТМК относительно стабильным, особенно в сравнении со сталелитейными компаниями. Объем реализации вырос на 3,0%, выручка увеличилась на 1,0% кв/кв, составив $1,63 млрд. а показатель EBITDA сократился на 5,0% кв/кв до $230,0 млн.

Менеджмент компании ожидает, что результаты 1 квартала текущего года окажутся схожими с 4 кварталом 2012 года. Результаты компании останутся стабильными в связи с высоким объемом заказов в российском дивизионе ТМК. Компания ожидает улучшения операционных показателей в последующие кварталы. Результаты по итогам 2013 года ожидаются на уровне прошлого года с небольшим потенциалом роста.

Долговая нагрузка и ликвидность

Объем долга по итогам 2012 года вырос на 2,6% до $3,89 млрд. Структура долга по срочности погашения обязательств остается комфортной, 73,0% совокупного долга составляют долгосрочные обязательства. Хотя на дату отчетности объем краткосрочного долга составлял $1,07 млрд. (27,0% от совокупного долга), реальный объем погашения обязательств в 2013 году составляет $576,0 млн.

Подобное расхождение связано с тем, что на отчетную дату, в объем краткосрочного долга были включены конвертируемые бонды с пут опционом 11 февраля 2013 года в объеме $412,5 млн. Пут-опцион так и не был исполнен, поэтому на следующую отчетную дату, этот долг будет вновь переведен в размер долгосрочного долга.

Мы не ожидаем, что у компании возникнут проблемы с погашением долга в текущем году. На отчетную дату, объем денежных средств на счетах составлял $225,0 млн. Кроме этого, на начало года компания имела $1,54 млрд. неиспользованных кредитных линий.

Несмотря на это, временная структура долга компании сравнительно «короткая». Наиболее длинный долг сейчас – это евробонды, погашаемые в 2018 году. В этой связи, выход на рынок евробондов с целью увеличить средний срок своих заимствований, был вполне предсказуемым.

В текущем году компания планирует сократить объем CAPEX на 10,0% до $400,0 млн. Компания сможет полностью профинансировать капитальные затраты за счет денежного потока от операционной деятельности, который мы прогнозируем на уровне прошлого года в районе, $900,0 млн.

За счет небольшого роста долга, коэффициент Чистый долг/EBITDA вырос с 3,4 до 3,5 и остается на высоком уровне. В ходе телеконференции, менеджмент компании также сообщил, что планирует сократить объем общего долга на $200,0 млн., что, по нашим прогнозам, позволит сократить коэффициент Чистый долг/EBITDA на 0,1-0,2. В целом

финансовая устойчивость компании остается на высоком уровне, мы не ожидаем значительного изменения кредитного профиля ТМК в ближайший год.

Оценка займа

Сейчас, единственный евробонд компании, ТМК-18 лежит на кривой доходности Евраза, что с учетом одинакового кредитного рейтинга обоих эмитентов выглядит справедливо. Мы полагаем, что по новому 7-летнему займу будет предложена премия в районе 10-20 б.п. к кривой доходности Евраза, что соответствует справедливой доходности в диапазоне 7,1-7,2% годовых.