Размещение рублевых облигаций Связного Банка: Снова в бой. Рекомендуем участие.

Связной Банк планирует в июне разместить облигации серии БО-01 на сумму 2 млрд рублей со сроком обращения 5 лет и офертой через 1 год. Ориентир по доходности к оферте 12,63–13,16% годовых. Книга будет открыта с 6 по 11 июня, предварительная дата размещения назначена на 14 июня.

Новый выпуск предлагает премию к кривой ТКС Банка на уровне 290 б.п. При выходе на вторичный рынок облигации, скорее всего, будут достаточно ликвидными, так как дебютный выпуск банка серии 01 с офертой в августе текущего года пользуется популярностью. Среднедневной объем торгов по бумаге за последний месяц составил 3,2 млрд руб.

Существенным риском для банка является возможность дальнейшего ухудшения качества кредитного портфеля. Однако кредитные риски в значительной степени нивелируются наличием большого запаса ликвидных активов на балансе и возможностью притока дополнительной ликвидности за счет предстоящей допэмиссии, которая также укрепит достаточность капитала.

Если текущая рыночная конъюнктура сохранится до момента размещения, то на вторичном рынке ждем снижения доходности бумаги до уровня 12,2-12,3% годовых. В случае удачной докапитализации банка, справедливая доходность составит 12,0-12,1% годовых. Рекомендуем участие в размещении, даже если оно пройдет по нижней границе заявленного диапазона.

Инвестиционные факторы:

- Банк имеет высокий уровень ликвидных активов на балансе, что может способствовать дальнейшему росту кредитного портфеля и восстановлению показателей рентабельности. 34% всех активов на конец 2012 года пришлось на денежные средства и их эквиваленты (исключая обязательные резервы в ЦБ), и на ценные бумаги, 84% которых приходится на ОФЗ, а остальные 16% - на корпоративные облигации и векселя с рейтингами инвестиционного уровня.

- После отмены полуторагодового ограничения ЦБ, банк имеет возможность возобновить выпуск уникального продукта – карты, являющейся одновременно кредитной и депозитной, что позволит продолжить активный рост ресурсной базы и одновременно наращивать активы. В 2012 году рост составлял 20-30%. В планах банка – добиться удвоения активов.

- Согласно информации в СМИ, банк планирует увеличение капитала за счет допэмиссии. Докапитализация банка может составить около $200 млн, что в моменте практически удвоит капитал банка и позволит довести норматив достаточности капитала Н1 до 20-22%.

- 77% кредитного портфеля банка по МСФО на конец 2012 года представляли собой кредитные карты. Портфель кредитных карт является коротким активом, что увеличивает маневренность банка в части денежных потоков.

Факторы риска:

- На текущий момент банк имеет невысокий уровень достаточности капитала. Показатель Н1 составляет 12,15%. Дальнейший рост кредитного портфеля потребует докапитализации.

- Банк испытывает на себе негативные тенденции отрасли. Качество кредитного портфеля физических лиц ухудшается. Негативной особенностью является также ухудшение качества кредитного портфеля юридических лиц, связанное, по-видимому, с тем, что кредитование юридических лиц банком в последнее время практически остановилось.

- Банк имеет низкую рентабельность. Причина в том, что вся прибыль теряется из-за операционных расходов и отчислений в резервы. Рост кредитного портфеля, вероятно, позволит выйти на стабильно положительную рентабельность, так как точка безубыточности будет пройдена.

- Новый выпуск, как и предыдущий, скорее всего, не войдет в ломбардный список, что отрицательно скажется на интересе инвесторов к бумаге, как в ходе размещения, так и в ходе вторичных торгов.

Общая информация

Связной Банк создан на базе Промторгбанка в 2010 году, когда ГК «Связной» и «Промторгбанк» приняли решение о стратегическом партнерстве с целью формирования крупного универсального банка. 1 октября 2010 года Промторгбанк официально сменил название на Связной Банк.

На данный момент Связной Банк является средним по объему активов розничным банком, основным бизнесом которого является кредитование физических лиц посредством выпуска кредитных карт. Согласно отчетности по МСФО, 77% кредитного портфеля банка составляет портфель кредитных карт. Банк входит в ГК «Связной» вместе с одноименной сетью салонов сотовой связи.

На 1 апреля 2013 года Связной банк занимал 70 место в рейтинге РБК по активам среди российских банков. В то же время, банк занимает 32-ю строчку в том же рейтинге по объему кредитов и 38-ю строчку по объему депозитов, предоставленных физическим лицам.

Основным бенефициаром является Максим Ноготков, который владеет 86% Группы.

Полтора года назад ЦБ наложил ограничения на привлечение банком средств физических лиц во вклады после того, как за первый год работы банк сумел нарастить кредитный портфель в 5 раз и объем привлеченных депозитов физических лиц в 9 раз. Основным продуктом банка, который помог привлечь большое число клиентов, стала кредитная карта с возможностью начисления процентов на остаток средств. С начала 2013 года банк опустился с 6-го на 7-е место по объему портфеля кредитных карт в России. К концу первого квартала текущего года доля банка на рынке кредитных карт составляла 4,3%.

21 мая ограничения ЦБ были отменены, что открывает возможность для продолжения динамичного развития бизнеса компании.

Итоги 2012 года по МСФО

Несмотря на ограничения со стороны ЦБ, в 2012 году банк удвоил свои активы по МСФО. Суммарный объем активов составил 76,7 млрд рублей. Кредитный портфель рос опережающими темпами за счет прироста портфеля кредитных карт.

При этом, согласно отчетности по РСБУ, которая позволяет отслеживать финансовые показатели на ежемесячной основе, банк испытывает на себе негативные тенденции отрасли.

Качество кредитного портфеля физических лиц ухудшается. Также наблюдается ухудшение качества кредитного портфеля юридических лиц, связанное с тем, что кредитование юридических лиц банком в последнее время практически прекратилось. В итоге на 1 мая 2013 года доля просроченных кредитов физическим лицам составляет 10,6%, просрочка по юрлицам – 22,2%. У ТКС банка, имеющего сходную модель бизнеса и примерно одинаковый уровень активов, показатели просрочки на ту же дату ниже: 6,1% по кредитам физических лиц и 1% по портфелю юридических лиц. Большая просрочка у Банка Связной образуется в результате более консервативного списания просроченных кредитов.

Возвращаясь к комментариям по показателям МСФО, доходность работающих активов банка в 2012 году, по нашим оценкам, составила 25,2%. Средняя стоимость фондирования – 11,8%. Чистая процентная маржа составила 14,2%. Сравнение с 2011 годом выглядит недостаточно показательно, так как в течение 2011 года имел место троекратный рост активов.

В результате доля ликвидных активов снизилась, но их запас на балансе остался достаточно высоким. 34% всех активов на конец 2012 года пришлось на денежные средства и их эквиваленты (исключая обязательные резервы в ЦБ) и на ценные бумаги, 84% которых приходится на ОФЗ, а остальные 16% – на корпоративные облигации и векселя с рейтингами инвестиционного уровня.

Объем депозитов также продемонстрировал двукратный рост, достигнув уровня 65 млрд рублей и составив 94% от всех обязательств.

Финансовый результат, продемонстрированный банком, практически нулевой. Рентабельность капитала в 2012 году составила лишь 2,7%. Основной причиной низкой рентабельности являются относительно большие операционные и административные расходы, которые съедают 60% чистого процентного дохода. Для сравнения: у ТКС банка влияние административных и хозяйственных расходов на чистый процентный доход составляет лишь 29%. Оставшаяся часть прибыли Связного банка теряется за счет отчислений в резерв под обесценение. В условиях отсутствия прибыли рост активов становится возможным лишь благодаря постоянной докапитализации от материнской компании. Так, в течение 2012 года капитал банка был увеличен на 3,8 млрд рублей за счет средств, внесенных холдинговой компанией Trellas Enterprises. В итоге, с учетом незначительной по величине капитализированной прибыли объемом 142 млн рублей, капитал вырос в 2,2 раза, достигнув 7,2 млрд рублей.

Заключение

Основными проблемами банка являются низкая рентабельность, обусловленная малой операционной эффективностью, и ухудшение качества кредитного портфеля при небольшой достаточности капитала.

С другой стороны, банк обладает внушительным запасом ликвидности, что создает задел для дальнейшего роста кредитного портфеля. Достаточность капитала с большой вероятностью будет поддержана за счет помощи от акционеров. Это позволит ускорить рост активов после отмены ограничений регулятора. Рентабельность вырастет за счет снижения ликвидности, что позволит получить собственный источник роста капитала. Поэтому мы оцениваем кредитный профиль банка, как достаточно прочный.

Позиционирование нового выпуска

На рублевом долговом рынке размещаемый выпуск предлагает значительную премию к основным конкурентам на рынке кредитных карт. В частности, премия к кривой ТКС Банка составляет 290 б.п. При этом кредитный рейтинг ТКС Банка выше, чем у эмитента, лишь на одну ступень. Вместе с тем, финансовые метрики Банка Связной выглядят слабее в части достаточности капитала и показателей эффективности. Также, новый выпуск Банка Связной, скорее всего, не попадет в Ломбардный список, как и предыдущий выпуск эмитента. Это ограничит интерес инвесторов к выпуску, как в ходе его размещения, так и в процессе торгов на вторичном рынке. Справедливый уровень дополнительной премии за неломбардность может составить порядка 100 б.п.

На наш взгляд, уровень 250-260 б.п. является наиболее адекватной премией для планируемого выпуска к кривой доходности ТКС Банка. Справедливый уровень доходности для рублевых облигаций банка находится на уровне 12,2-12,3% годовых. При выходе на вторичные торги новый выпуск, скорее всего, будут достаточно ликвидным, так как дебютный выпуск банка серии 01 с офертой в августе текущего года пользуется популярностью. Среднедневной объем торгов по бумаге за последний месяц составил 3,2 млн руб.

Ожидаем снижения доходности выпуска на 30-40 б.п. даже при размещении по нижней границе. В случае успешного привлечения дополнительного капитала по средствам планируемой допэмиссии, справедливая доходность, на наш взгляд, составит 12,0-12,1%.

Наличие высокой концентрации ликвидных активов на балансе и общий крепкий кредитный профиль эмитента при наличии годовой оферты делают бумагу интересной и для удержания до погашения.