Размещение рублевых облигаций Русславбанка

Мал золотник, да дорог

Русславбанк размещает дебютный выпуск рублевых облигаций объемом 1,5 млрд руб. с ориентиром по доходности 12,89–13,32% годовых с офертой через год.

В целом уровень кредитных рисков эмитента на наш взгляд невысокий, соответствует рейтингу B3 по шкале Moody's. Ожидаемое сохранение давления слабого качества активов на рентабельность и достаточность капитала будет скомпенсировано взносами собственников в капитал. Высокая доля ликвидных активов на балансе создает хорошие возможности для роста кредитного портфеля при условии адекватной докапитализации банка.

Для сравнения с Русславбанком мы рассматриваем Связной Банк, имеющий схожую бизнес модель и структуру активов. На данный момент выпуск Связного Банка серии БО-1 торгуется с доходностью 12,11% годовых. Небольшая разница в кредитных метриках эмитентов, дюрации выпусков, а также необходимость премии за дебют определяют справедливую доходность размещаемого выпуска на уровне 12,6– 12,7% годовых. Таким образом, в случае размещения по нижней границе доходность выпуска при выходе на первичный рынок может снизиться на 20–30 б. п., что приведет к росту цены на 0,2–0,3%.

Общая информация

Банк работает на рынке с 1990 года, специализируясь на обслуживании физических лиц, а также предприятий малого и среднего бизнеса.

Банк успешно выдержал испытание кризисом. В 2008–2009 годах компания оставалась прибыльной. Активы продолжали расти. В течение этого периода банку удалось сохранить долю средств клиентов на уровне 60-65% в общей структуре фондирования, что говорит о высоком уровне доверия клиентов к банку.

Компания является основателем и основным оператором платежной системы CONTACT. Банк активно развивает розничное кредитование на базе клиентов – пользователей этой системы. Согласно данным банка, рыночная доля платежной системы по отдельным направлениям достигает 45%. Оборот за 2012 год составил $5,2 млрд при количестве трансакций 12 млн. Более 10 млн пользователей системы — база потенциальных клиентов банка.

В настоящее время банк контролируется фактически единственным собственником, А. М. Абдулкеримов является основным бенефициаром банка с долей 80%.

В рейтинге РБК по активам банк на 1 апреля 2013 года занимал 158-е место среди кредитных организаций России. Сеть продаж Русславбанка включает шесть филиалов, примерно 40 дополнительных офисов, пять оперкасс. Численность персонала — около 1 тыс. человек.

Финансовый профиль

Банк имеет невысокий объем активов. На конец 2012 года совокупные чистые активы банка составили 22,2 млрд руб. При этом более четверти всех активов составляют денежные средства и их эквиваленты, что создает хороший запас ликвидности на балансе. На чистый кредитный портфель, состоящий на 69% из кредитов, предоставленных физическим лицам, приходится 42% чистых активов.

В течение предыдущих трех лет Русславбанк существенно улучшил качество активов, расчистив баланс от низкокачественных кредитов, которые накопились в период кризиса. В результате доля неработающих кредитов с просрочкой более 90 дней сократилась с 26,8% в конце 2009 года до 11,8% в конце 2012 года. В результате в 2012 году начисление резервов под обесценение превысило чистый процентный доход. Вместе с тем наличие существенного комиссионного дохода, которым обладает компания благодаря операциям в платежной системе CONTACT, позволило выйти на рентабельность, близкую к нулю.

Отметим, что на конец 2012 года неработающие кредиты были покрыты резервами на 103,4%. Это не является консервативным уровнем, и в 2013 году давление качества активов на рентабельность сохранится.

Отметим, что банк имеет стабильно хорошую маржинальность. Чистая доходная маржа банка в 2012 году выросла с 12,07% до 14,22% в результате роста доходности активов.

Ресурсная база банка выглядит хорошо диверсифицированной. Средства клиентов занимают чуть больше половины всех обязательств. Около двух третей средств клиентов составляют средства физических лиц. Средства банков, составляющие 38% обязательств, представлены в основном банковскими корреспондентскими счетами, которые необходимы кредитным организациям для проведения операций в системе CONTACT. Ценные бумаги, которые представлены на балансе банка выпущенными векселями, составляют менее 2% всех обязательств.

Планируемый выпуск дополнительно укрепит и диверсифицирует ресурсную базу. Однако размещение выпуска даже по нижней границе заявленного ориентира по доходности приведет к росту стоимости фондирования.

Достаточность капитала банка в терминах нормативов ЦБ ведет себя волатильно. Последнее значение Н1, зафиксированное на 1 июня 2013 года, составляет 12,03% годовых. В течение последних 12 месяцев показатель принимал значения в диапазоне от 10,3% до 13,3%. Отметим, что, согласно отчетности по МСФО, основным источником роста капитала в 2012 году в условиях отрицательной прибыли стала переоценка основных средств. Во втором полугодии текущего года планируется увеличение капитала банка на 1,5 млрд руб. до 4,5 млрд руб. за счет взносов акционеров. Искусственное увеличение капитала уже проводилось в 2011 году на 600 млн руб. и в начале текущего года на 580 млн руб.

В целом уровень кредитных рисков эмитента, на наш взгляд, невысок. Ожидаемое сохранение давления слабого качества активов на рентабельность и достаточность будет скомпенсировано взносами собственников в капитал. Высокая доля ликвидных активов на балансе создает хорошие возможности для роста кредитного портфеля при условии адекватной докапитализации банка.

Позиционирование нового выпуска

Русславбанк размещает дебютный выпуск рублевых облигаций объемом 1,5 млрд руб. с ориентиром по доходности 12,89–13,32% годовых с офертой через год. Ближайшим рыночным аналогом, на наш взгляд, является Связной Банк, недавний выпуск которого мы оценивали относительно кривой ТКС Банка в одном из наших предыдущих обзоров. На данный момент выпуск Связного Банка серии БО-1 торгуется с доходностью 12,11% годовых. Справедливый спред между новым выпуском Русславбанка и предлагаемым обращающимся выпуском Связного Банка формируется за счет того, что активы Связного Банка в 3,5 раз выше. С другой стороны, операционная модель Русславбанка выдержала испытание кризисом, тогда как Связной Банк был основан в 2010 году. В остальном кредитные метрики банков в части качества активов, рентабельности и достаточности капитала приблизительно одинаковы.

Также необходимо учесть, что Русславбанк размещает дебютный выпуск, что требует дополнительной премии. Кроме того, дюрация облигаций Связного Банка уже снизилась до 0,88 лет. При этом дюрация размещаемого выпуска составит 0,97 лет. С учетом этого справедливая доходность нового выпуска находится на уровне 12,6–12,7% годовых. Таким образом, в случае размещения по нижней границе доходность выпуска при выходе на первичный рынок может снизиться на 20–30 б. п., что приведет к росту цены на 0,2–0,3%.