Комментарий к отчетности ТНК-ВР по МСФО за 2011 год

- ТНК-ВР (Baa2/BBB-/BBB-) является вертикально интегрированной компанией, имеющей добывающие, перерабатывающие и сбытовые предприятия в России и Украине;

- ТНК-ВР входит в десятку крупнейших нефтяных компаний в мире по объемам добычи нефти;

- ТНК-ВР, образованная в 2003 году в результате слияния нефтяных и газовых активов ВР и ААР (Альфа, Аксесс/Ренова), которые владеют компанией ТНК-ВР на паритетной основе;

- Выручка ТНК-ВР по итогам 2011 года выросла на треть, достигнув значения $60 млрд;

- Показатель EBITDA за прошлый год составил $14,6 млрд;

- Чистая прибыль за 2011 год составила $9 млрд, что более чем в 1,5 раза выше уровня 2010 года;

- Компания имеет низкую долговую нагрузку: по итогам 2011 года значение показателя Финансовый долг/EBITDA составило 0,55, Чистый долг/EBITDA 0,47.

Кредитный профиль

Долговая нагрузка ТНК-ВР остается на одном из самых низких уровней в нефтегазовой отрасли России, ниже только у Лукойла. Рост финансового долга ТНК-ВР за прошлый год составил около 13% - до $8 млрд. Временная структура долга сохраняется на комфортном уровне: доля долгосрочного долга составляет 87,5%.

Структура долга предусматривает погашение порядка $1 млрд в текущем году ($500 млн – еврооблигации, $444 млн – банковские кредиты).

По итогам 2011 года значение показателя Финансовый долг/EBITDA у ТНК-ВР составил 0,55, у Лукойла – 0,49, показатель Чистый долг/EBITDA ТНК-ВР – 0,43, Лукойл – 0,34.

Капитальные затраты в 2011 году составили $4,6 млрд, что существенно ниже уровня ЧДП ($10,5 млрд). Таким образом, свободный денежный поток ТНК-ВР остается на высоком уровне, $5,9 млрд соответственно.

Ликвидность компании мы оцениваем как высокую. Объем денежных средств на конец прошлого года составил $1,2 млрд.

На 2012 год инвестиционная программа ТНК-ВР оценивается примерно в $6 млрд, что почти на треть выше инвестпрограммы прошлого года. Средства планируется направить в разведку и добычу. Половину сумму планируется направить на проекты в Западной Сибири, $700-800 млн – на зарубежные проекты (Вьетнам и Венесуэла). Остальные средства пойдут на следующие проекты: Уват, Верхнечонск, Каменное месторождение в Нягани и Ямал.

По итогам 2011 года, ТНК-ВР занимает третье место по объему добычи нефти после Роснефти (114,5 млн тонн) и Лукойла (90,7 млн тонн). В прошлом году объем добычи нефти ТНК-ВР составил 87 млн тонн, что на 2% выше объемов добычи в 2010 году. На долю ТНК-ВР приходится 14% объемов добычи нефти в России. Всего в 2011 году в России было добыто 511,4 млн тонн нефти. Россия по-прежнему остается на первом месте в мире по объему добычи нефти.

По итогам прошлого года в России было добыто 670,5 млрд кубометров газа. По добыче газа в мире Россия уступает только США. Увеличение объемов добычи газа ТНК-ВР за прошлый год составило 9,3% - до 14,1 млрд кубометров. Природный газ добывается в месторождениях Роспана (3,3 млрд кубометров). Западная Сибирь обеспечивает свыше 80% получаемого попутного газа.

ФАС (Федеральная антимонопольная служба) наложила на ТНК-ВР штраф на сумму 1,4 млрд рублей за создание дискриминационных условий на оптовом рынке автомобильного бензина. Кроме того, компания установила монопольно высокие цены во II-III кварталах прошлого года. Учитывая объем штрафа, у компании не возникнет проблем с его уплатой.

С учетов всего вышеизложенного, мы оцениваем финансовый риск эмитента как невысокий.

Финансовые результаты

Финансовые результаты компании ТНК-ВР по итогам прошлого года выглядят весьма сильно. По итогам прошлого года компании удалось увеличить выручку на треть (до $60,2 млрд) за счет высоких нефтяных цен. Значение чистой прибыли выросло на 55% и составило $9,7 млрд. Так, цена нефти марки Urals за прошлый год выросла на 16%.

Негативное влияние фактора снижения добычи нефти на старых месторождениях Западной Сибири покрывалось ростом добычи нефти на новых участках Верхнечонского и Уватских месторождений.

Добыча нефти в месторождениях Западной Сибири уже несколько лет подряд демонстрируют снижение довольно быстрыми темпами. По итогам 2011 года добыча нефти в этом регионе снизилась на 5,1% - до 319 млн баррелей (против 336 млн баррелей в 2010 году).

Что касается добычи нефти на недавно запущенных участках Верхнечонскогог месторождения и Уватских месторождений, то рост добычи в 2011 году составил почти 60%.

Темп роста операционной прибыли ТНК-ВР за прошлый год составил 45% - до $12 млрд (около $8,3 млрд за 2010 год). Такие темпы роста операционной прибыли обеспечили высокий уровень чистого денежного потока от операционной деятельности ($10,5 млрд).

Показатель EBITDA за 2011 год вырос на 41% и достиг рекордного уровня в $14,6 млрд. Для сравнения, по итогам 2010 года EBITDA компании составила только $10,2 млрд.

Рентабельность по EBITDA по итогам 2011 года составила 24%, что практически соответствует уровню 2010 года (25%).

В целом за весь год рост финансовых показателей компании был обусловлен повышением стоимости мировых цен на энергоресурсы и сохраняющимися высокими темпами добычи нефти.

Долговые обязательства компании

В настоящее время на рублевом долговом рынке бумаг ТНК-ВР нет, а на рынке еврооблигаций обращается 7 выпусков совокупным объемом $5 млрд. Одни из займов объемом $500 млн погашается в конце марта текущего года.

Наиболее близким конкурентом ТНК-ВР является Лукойл. Обе компании имеют одинаковые кредитные рейтинги международных рейтинговых агентств Moody’s Baa2, S&P BBB- и Fitch BBB-. По объему бизнеса ТНК-ВР уступает Лукойлу примерно в 2 раза, зато показатели чистой прибыли у обеих компаний сопоставимы. Кроме того, по итогам 2011 года темп роста выручки ТНК-ВР (+35%) гораздо выше Лукойла (+27%).

Что касается финансовой нагрузки, то у ТНК-ВР она несколько выше, чем у Лукойла. Так, соотношение Финансовый долг/EBITDA у ТНК-ВР составляет 0,55, у Лукойла 0,49, а значение Чистый долг/EBITDA ТНК-ВР составляет 0,47 против 0,34 у Лукойла.

С начала года котировки на рынке евробондов преимущественно росли. Так вслед за рынком и большинство выпусков ТНК-ВР продемонстрировали рост. Если в конце прошлого года спред между евробондами ТНК-ВР и Лукойла составлял около 50 б.п., то в настоящее время на длинной кривой ТНК-ВР-20 торгуются даже с дисконтом к Лукойлу-20 порядка 20 б.п. На коротком отрезке кривой выпуски евробондов ТНК-ВР торгуются на своей кривой вблизи своих справедливых уровней. Таким образом, в настоящее время интересных торговых идей среди евробондов ТНК-ВР нет.