Ключевые моменты:

- 100% акций банка принадлежит единственному акционеру – Роману Авдееву;

- высокая вероятность поддержки со стороны собственника;

- ЧПД до вычета резервов вырос в 1 кв. 2011 года на 60,4% до 1 925 млн. рублей;

- отчисления в резервы продолжают падать, в 1 кв. 2011 они составили 143,5 млн. рублей, что на 52,3% меньше 1 кв. 2010 года;

- высокие уровни рентабельности: рентабельность по чистой прибыли в 2010 году выросла до 21,9%, а рентабельность активов – до 1,8%;

- высокая диверсификация кредитного портфеля в разрезе заемщиков и отраслей: в конце 1 кв. 2011 года на 10 крупнейших заемщиков приходилось 14,6% кредитного портфеля;

- высокое качество кредитного портфеля: уровень просроченной заложенности в 1 кв. 2011 года – 1,6% ссудного портфеля;

- резервы покрывают просроченную задолженность на 153,1%;

- относительно низкий уровень достаточности капитала – главная уязвимость банка.

Финансовые результаты: рекордные доходы продолжат расти

Банк продолжает демонстрировать последовательный рост финансовых результатов. В 2010 году ЧПД увеличился на 55,0% и достиг уровня в 6 066,6 млн. рублей. Отчисления в резервы сократились на 37,5% до 1 539,8 млн. рублей, благодаря снижению уровня просроченной задолженности. Это позволило увеличить ЧПД после начисленных резервов до рекордных 4 526,8 млн. рублей. Непроцентные расходы в 2010 году росли быстрее, чем непроцентные доходы, главным образом за счет увеличения заработных плат и прочих административных затрат. Доходы, не связанные с кредитованием, увеличились почти на 29% и достигли уровня в 2 594 млн. рублей. Рост непроцентных доходов связан, в основном, с увеличением комиссионного вознаграждения, которое выросло на 47,6% до 1 757,9 млн. рублей, что говорит об успешном развитии услуг, не связанных с кредитованием.

Успешное расширение бизнеса в сфере кредитования и предоставления дополнительных услуг позволило ОАО «МКБ» увеличить чистую прибыль по итогам года почти в 4 раза с 780 млн. рублей в 2009 году до 3 021 млн. рублей в 2010 году.

В 1 кв. 2011 году позитивные тенденции, отмеченные выше, не только сохранились, но и усилились. Так, показатель ЧПД вырос относительно аналогичного периода предыдущего года на 60,4% до 1 925 млн. рублей. Отчисления в резервы продолжают падать, хотя банк пока не преступил к их восстановлению, что связано с консервативной политикой в области управления кредитными рисками. Отчисления в резервы в 1 кв. 2011 составили 143,5 млн. рублей, что на 52,3% меньше 1 кв. 2010 года. ЧПД после создания резервов увеличился почти в 2 раза и составил 1 782,2 млн. рублей.

Негативно выглядит динамика увеличения темпов роста непроцентных расходов, которые выросли на 56,2%. Заработная плата выросла на 53,1%, а административные расходы увеличились на 68,1%. Еще один минус – это сокращение непроцентных доходов, которые упали на 13,0%, за счет сильного снижения доходов, получаемых от инвестиций в ценные бумаги. При этом, получаемые комиссионные продолжили расти и достигли уровня в 517,0 млн. рублей.

В итоге, чистая прибыль в 1 кв. 2011 года увеличилась на 38,1% до 1 211,0 млн. рублей.

Банк демонстрирует одни из лучших показателей рентабельности в отрасли. Связано это как со стабильно высоким объемом чистой прибыли, так и с относительно низким уровнем достаточности капитала. Так, рентабельность по чистой прибыли в 2010 году выросла до 21,9%, а рентабельность активов – до 1,8%. При этом, снижение чистой процентной маржи соответствует среднеотраслевым тенденциям: в 1 кв. 2011 ЧПМ снизилась с 5,6% до 5,1%.

В целом, мы позитивно оцениваем динамику финансовых результатов банка. Начиная с 2008 года ЧПД банка стабильно растет. Улучшение финансового состояния заемщиков значительно снизило размер отчислений в резервы. Чистая прибыль банка только за 1 кв. 2011 года оказалась выше, чем за весь 2008 год. Кроме того, банк уже в этом году приступит к восстановлению резервов, которые в настоящий момент составляют 2 890,6 млн. рублей. Это позволит еще больше увеличить чистую прибыль. Негативно пока выглядит только значительный рост операционных расходов, в особенности затрат на персонал, увеличение которых опережает среднеотраслевые показатели.

Финансовое состояние

Качество активов одно из лучших в отрасли

В 2010 году активы банка продемонстрировали значительный рост, увеличившись на 90,1%(!) с 87 059 млн. рублей до 165 470,6 млн. рублей. Основу роста банковских активов составило увеличение кредитного портфеля на 78,2% до 103 852,3 млн. рублей. Отметим, что кредитный портфель банка вырос почти в 1,5 раза даже в кризисный 2009 год. В 1 кв. 2011 года объем кредитного портфеля продолжил расти, он увеличился на 11,3% до 115 556,9 млн. рублей.

Кредитный портфель банка довольно хорошо диверсифицирован по заемщикам и отраслям. На 10 крупнейших заемщиков приходится только 14,6% ссудного портфеля банка. При этом, на самую крупную отрасль – потребительскую электронику и компьютерную технику – приходится только 10,5% совокупного кредитного портфеля.

Последние несколько лет качество кредитного портфеля банка является одним из лучших среди банков ТОР-50 по чистым активам. Так, в кризисный 2009 год, доля просроченной задолженности в совокупном кредитном портфеле составила 3,8%. В дальнейшем рост кредитного портфеля привел к уменьшению доли просроченной заложенности. В конце 1 кв. 2011 года ее объем составил 1 888,6 млн. рублей, что ниже на 13,4% уровня конца 2010 года.

Банк отличает высокий консерватизм в управлении кредитными рисками. В частности, коэффициент Резервы/просроченная задолженность составил 128% в конце 2010 года, а по итогам 1 кв. 2011 года увеличился до 153,1%.

Ликвидность банка не вызывает опасений, хотя доля абсолютно ликвидных средств в активах сократилась с 14,1% на начало года до 10,1% по итогам 1 квартала.

Низкая достаточность капитала – слабое звено эмитента

Основу фондирования эмитента – около 60,0% составляют депозиты клиентов. За 1 квартал текущего года объем клиентских средств вырос на 6,7% до 101 503,8 млн. рублей. Еще около 15,6% пассивов приходится на выпущенные облигации; их объем составил 26 480,3 млн. рублей. В настоящий момент все бонды представлены рублевыми облигациями, 4 млрд. рублей из которых предстоит погасить в 2012 году, еще около 13 млрд. рублей – в 2014 году. Заметим, что размещаемый евробонд – не дебютный для эмитента. В 2006 году МКБ уже выпускал еврооблигации на $100 млн., которые были погашены в 2009 году. В текущем году банк разместил два рублевых выпуска облигаций на сумму 10 млрд. рублей.

Единственным слабым звеном в деятельности банка, пожалуй, является сравнительно низкий уровень достаточности капитала. Его значительное уменьшение произошло в 2010 году и связано с резким ростом активов банка. По итогам 2010 года достаточность капитала 1 уровня снизилась до 8,8% с 12,3% в 2009 году. Общий уровень достаточности капитала также уступает основным банкам-аналогам, в частности, в 2010 году он был равен 13,6%, как и по итогам 1 кв. 2011 года.

Заметим, что в расчет общей величины капитала включены субординированный кредит от ЕБРР на 511,7 млн. руб., субординированный кредит от Черноморского банка торговли и развития на 568,6 млн. рублей, а также субординированный кредит на 6 000 млрд. рублей от Wellcreek Corp., бенефициаром которого является единственный владелец эмитента – Роман Авдеев. Поддержка от собственника смягчает риск потери финансовой устойчивости в связи с недостаточностью собственного капитала. В частности, г-н Авдеев с 2007 по 2011 годы осуществил несколько вливаний в капитал банка на общую сумму 15,4 млрд. рублей. Для Романа Авдеева – МКБ является основным бизнесом. Поэтому высока вероятность сохранения поддержки банка со стороны собственника.

Позиционирование займа

При определении справедливого уровня доходности будем опираться на еврооблигации Номос-банка и Промсвязьбанка. Все три банка являются крупнейшими частными банками России. Правда как Номос-банк, так и Промсвязьбанк превосходят эмитента по масштабам бизнеса и имеют большую географическую диверсификацию деятельности.

Сильнее выглядят аналоги и по показателям достаточности капитала. В то же время, МКБ значительно опережает Номос-банк и Промсвязьбанк по темпам роста активов, рентабельности деятельности и качеству кредитного портфеля.

На рублевом долговом рынке облигации МКБ торгуются со спрэдом к кривой доходности Промсвязьбанка на уровне 140-150 б.п. Проецируя этот спрэд на рынок евробондов, получаем доходность в районе 7,8-7,9%. По нашему мнению, нужно добавить премию в размере 10 б.п. за потенциальную низкую ликвидность. Таким образом, справедливая доходность будет находиться в диапазоне 7,9-8,0%.

Мы рекомендуем участвовать в размещении, т.к. сравнительно высокое кредитное качество эмитента и низкий уровень дюрации определяет «защитность» инструмента, что важно в условиях высокой неопределѐнности, которая существует сейчас на глобальных финансовых рынках.