Специальный комментарий к отчетности группы НК Альянс Ойл по итогам 3 квартала и 9 месяцев 2012 года

Операционные и финансовые результаты

На днях Альянс Ойл представил относительно неплохую отчетность по МСФО за 3 квартал. Падение добычи нефти, которое представляло серьезную угрозу для кредитного профиля эмитента, практически прекратилось. Объем добычи в 3 квартале составил 53,3 тыс. барр/сутки, во втором квартале – 53,5 тыс. барр/сутки. За первые 9 месяцев 2012 года объём добычи составил 54,4 тыс. барр/сутки. Компания прогнозирует, что объем добычи до конца года составит около 54,0 тыс. барр/сутки, т.е. добыча в 4 квартале еще немного сократится. В целом отметим, что объем добычи в 2012 году превышает аналогичный показатель за 2011 год примерно на 22,0%.

Результаты по переработке внушают оптимизм. За 3 квартал среднесуточный объем переработки вырос на 7,9% кв/кв; по итогам 9 месяцев объем переработки составил 79,3 тыс. баррелей в сутки, что на 7,3% выше, чем годом ранее.

Рост объема переработки и продаж, а также увеличение цен на нефтепродукты в 3 квартале привели к сильному росту финансовых результатов. Так, выручка за квартал выросла на 11,0% кв/кв. По итогам 9 месяцев выручка достигла $2 536,6 млн. (+12,0 г/г).

Показатель EBITDA по итогам 9 месяцев составил $565 млн., что на 26,0% выше чем годом ранее, а рентабельность по EBITDA выросла на 22,0%.

В результате существенного увеличения чистой прибыли, денежный поток от операционной деятельности по итогам 9 месяцев вырос почти на 37,4% г/г, достигнув $565 млн. А вот объем капитальных вложений за первые 9 месяцев напротив снизился на 30,0% г/г, составив только $541 млн. Напомним, что компания прогнозировала объем CAPEX в 2012 году на уровне $1,0 млрд. Вряд ли компания сможет истратить за оставшийся квартал $435 млн.

Скорее всего, в связи с падением добычи эмитент принял решение скорректировать объем CAPEX, что позитивно для кредитного профиля.

Отметим, что в 3 квартала свободный денежный поток впервые за несколько лет оказался положительным. Впрочем, за 9 месяцев он пока составляет -$84 млн. Менеджмент компании планирует, что реконструкция на Хабаровском НПЗ завершится в 1 полугодии 2013 года. Можно ожидать, что уже через год, финансовое состояние компании начнет существенно улучшаться. Увеличение объемов переработки и снижение капитальных затрат приведет к росту свободного денежного потока. Соответственно, компания сможет использовать его на сокращение долга.

Кредитный профиль и ликвидность

Кредитное качество эмитента принципиально не изменилось. Объем долга за квартал вырос на 11,6%, достигнув $1,95 млрд. Однако, поскольку объем денежных средств вырос более чем в 2 раза, чистый долг почти не изменился за квартал и составил $1,65 млрд. Поэтому, коэффициент чистый долг/EBITDA остался на уровне 2,1.

Впрочем, структура долга немного ухудшилась. Доля краткосрочного долга выросла до 19,0% или $378 млн., хотя еще в начале года его доля составляла только 7,0%. С учетом того, что объем денежных средств составляет только $296 млн., а свободный денежный поток все еще отрицательный, компания будет вынуждена рефинансировать текущую задолженность. Впрочем, сама компания сообщила, что по итогам 3 квартала объем ее неиспользованных кредитных средств составляет $584 млн. С учетом этого, у Альянс Ойл не должно возникнуть проблем с выплатой текущего долга.

Еврооблигации компании по-прежнему интересны

Мы позитивно рассматриваем опубликованную отчетность и перспективы эмитента. Впрочем, главным фактором риска мы бы назвали сейчас даже не возможное увеличение долговой нагрузки из-за продолжения реконструкции Хабаровского НПЗ, а отсутствие ясности с Колвинским месторождением. Риск дальнейшего падения добычи на нем сохраняется, несмотря на ее стабилизацию в последние месяцы. Это может потребовать дополнительных капитальных затрат от эмитента для поддержания уровня добычи.

Тем не менее, мы полагаем, что еврооблигации компании по-прежнему выглядят привлекательно по соотношению риск/доходность. Выпуск АльянсОйл-15 сейчас торгуется со спрэдом в 390 б.п. к выпуску ТНК-ВР-15, что существенно ниже среднего значения за последний год (441 б.п.). Впрочем, это не мешает тому, чтобы спрэд, в свете опубликованной отчетности, продолжил сужаться, а доходность выпуска падать. Мы прогнозируем сужение спрэда ТНК-ВР-15-АльянсОйл-15 до 350 б.п.

Интересно выглядит и конвертируемый бонд АльянсОйл-14, доходность которого сейчас составляет 6,9% годовых.

На внутреннем рынке также облигации эмитента также интересны

На рублевом долговом рынке в настоящее время обращаются три классических займа и один биржевой выпуск. Ликвидностью на вторичном рынке обладают только 3-й выпуск (YTP 9,75% август 2013 года) и БО-1 (YTM 10.42% февраль 2014 года). Они торгуются с премией к кривой ОФЗ на уровне порядка 385-390 б.п. Выпуски НК Альянс торгуются с самой высокой премией к ОФЗ, что вполне объяснимо, учитываю самую высокую долговую нагрузку среди прочих эмитентов нефтегазового сектора. На наш взгляд, интерес для покупки на вторичном рынке могут представлять бумаги 3-й серии и БО-1.