Ревью предыдущего дня

Продажи рисковых активов стимулировали консолидацию UST

Разнонаправленную динамику показали ключевые фондовые индексы по итогам вчерашнего дня: широкий спектр рисковых активов, в том числе и европейские индексы (Euro Stoxx 50 -1.25%), оказался под прессом «медведей», тогда как американские площадки сумели вернуться в плюс (S&P 500 +0.38%), лишь благодаря неплохим отчетам ритейлеров. Поток статданных в развитых странах по-прежнему остается достаточно скудным (первый значимый релиз этой недели – объем продаж жилья на вторичном рынке – будет опубликован сегодня), что сместило приоритеты с развитых рынков на развивающиеся (особенно азиатские), где помимо страновых рисков обострились опасения за отток капитала, щедро подпитываемого долларовой ликвидностью. Китай, в частности, вновь начал фиксировать рост ставок денежного рынка, что в период ожидания первичных оценок делового оптимизма PMI (четверг) может вернуть внимание к его слабым сторонам. Рост ставок будет непродолжительным благодаря сдерживающим мерам Банка Китая (реактивирован инструмент РЕПО) и ожидаемому притоку ликвидности от погашения гособлигаций, тем не менее, рынки могут развить негативную реакцию, усилив давление не только на валюты азиатского, но и латиноамериканского, и центрально-европейского регионов. В такой обстановке защитные бумаги укрепили намерения на консолидацию – доходности UST’10 (2.82%) и Bunds’10 (1.85%) откатились от недавних пиков на 6 и 3 бп, соответственно.

Евробонды не успели за безрисковыми бумагами

Российский сегмент долгового рынка не отреагировала на падение доходностей безрисковых Treasuries и Bunds. Суверенная кривая не сформировала тренда, отметившись боковым движением в пределах +/- 1 бп. В корпоративном сегменте были отмечены покупки отдельных бумаг банков, но в целом доходности прибавили еще 5 бп в первом эшелоне, а во втором кривая Вымпелкома повысилась на 10-15 бп, выпуски FESCO прибавили 23-24 бп.

Рубль вновь вернулся в зону повышенных интервенций Банка России

Развитие восходящего тренда (до уровней 1.3450) в паре EURUSD после продолжительного сопротивления в интервале 1.3300-1.3350 было встречено сопротивлением доллара США против рубля на локальном валютном рынке вблизи отметки 33.00. В итоге это отразилось на техническом смещении EURRUB далеко за пределы уровня 44.00 (44.20) и возврате бивалютной корзины в зону повышенных интервенций Банка России на протяжении основной сессии, хотя официальное закрытие состоялось на уровне 37.99 (+7 коп.). Сегодня на ожиданиях внешних новостей и сохранения продаж валют развивающихся рынков давление со стороны спроса на валюту осталось актуальным, что в ближайшее время может отразиться на очередном смещении официальных границ бивалютного коридора на уровень 32.05-39.05. Тем не менее, мы остаемся на стороне умеренного оптимизма в отношении рубля – налоговый период приближается к своему пику, что в условиях активизации экспортных продаж валюты может с избытком компенсировать остаточный «дивидендный» спрос, открывая перспективу для снижения корзины к уровням 37.30-37.50 в начале следующей недели.

ОФЗ неохотно проследовали за трендом в госбумагах развитых стран

Торги в сегменте ОФЗ во вторник прошли достаточно безынтересно – суверенные бенчмарки продемонстрировали отложенную реакцию на повысившийся уровень «базовых» доходностей, отстав в некоторой степени от «конкурентных» развивающихся рынков. Однако после более выраженных продаж предыдущего дня рост доходностей на средних и длинных дюрациях ограничился 2-4 бп: ОФЗ 26210 (6.91%; +4 бп), ОФЗ 26209 (7.36%; +1 бп), ОФЗ 26207 (7.88%; +3 бп). Минфин в свою очередь предложил для сегодняшнего размещения ОФЗ 25082 (10 млрд руб., 3 года) диапазон доходности 6.27-6.32%, что в полной мере соответствует уровням доходности на вторичном рынке. По ставкам в середине целевого диапазона мы оцениваем 3-х месячный кэрри (carry) в размере 7 бп, как и потенциал движения вдоль кривой (rolldown), что выглядит наиболее интересным для покупки на коротком спектре дюраций. Кроме того, в условиях ожидаемого понижения ключевых ставок уже в сентябре (-25 бп), участие в аукционе может быть использовано в качестве защиты длинной позиции в долгосрочных ОФЗ.

Финансовые результаты: Акрон, МТС

МТС (Ва2/BB+/BB+) опубликовал отчетность по US GAAP за 2к’13

Выручка компании во 2к’13 выросла на 5.0% г/г и на 4.9% кв/кв. Рост был обеспечен стабильным увеличением потребления голосовых услуг и ускоряющимся приростом потребления услуг передачи данных на всех рынках присутствия компании.

Компании удалось добиться расширения абонентской базы г/г на основных рынках присутствия в России и Украине при незначительном снижении в Туркменистане и Армении. Коэффициент оттока абонентов в России второй квартал подряд держится на минимальном с 2009 года уровне (9.4%) благодаря повышению качества абонентской базы за счет изменения системы мотивации дилеров и продаж через собственную сеть.

Рост рентабельности EBITDA (45.6% во 2к’13) обусловлен увеличением доли высокомаржинальных услуг передачи данных и сокращением низкомаржинальных продаж телефонов и аксессуаров. Кроме того, около 2% маржи принес разовый эффект от получения компенсации в рамках урегулирования споров вокруг ООО «Бител». Компания рассчитывает поддерживать маржу EBITDA около 42% в 2013-2015 гг. при ежегодном росте выручки на 5-7%.

Капитальные затраты в 1п’13 составили 26.1 млрд или 14.5% от выручки. Сильный операционный денежный поток (75.6 млрд за год) позволил снизить сумму долга и сократить нагрузку по показателю Чистый долг/EBITDA до 1.08х. На 2013 год инвестиции запланированы на уровне 20% выручки (около 80 млрд руб.), а в среднем за период 2013-2015 гг. соотношение капитальных затрат к выручке составит 18-19%. Новая дивидендная политика предполагает выплату минимум 75% свободного денежного потока, но не менее 40 млрд руб. в год. В результате мы ожидаем сохранения долговой нагрузки в диапазоне 1.0-1.5x в среднесрочной перспективе.

На локальном рынке наиболее ликвидные на данный момент выпуски МТС 11/20 и МТС 11/17 торгуются со спредом 175-185 бп к суверенной кривой при дюрации 2.0 и 3.5 года, соответственно. Бумаги МТС мы считаем наиболее привлекательными в секторе телекоммуникаций благодаря премии 20-30 бп к кривым Ростелекома (-/BB+/BBB-) и Мегафона (Baa3/BBB-/BB+) при сравнимом кредитном качестве.

На рынке еврооблигаций бумаги компании торгуются со спредом около 300 бп к свопам – на 80-110 бп ниже кривой Вымпелкома (Ba3/BB/-), что, по нашему мнению, соответствует справедливой премии за разницу в их кредитном качестве.

Акрон (В1/-/В+) опубликовал отчетность по МСФО за 2к’13

Выручка Акрона во 2к’13 повысилась кв/кв и г/г вследствие роста объемов продаж. Показатель EBITDA показал обратную динамику, зафиксировав снижение из-за падения цен на фоне высокого уровня запасов удобрений, а также под влиянием инфляции издержек (в частности, транспортных расходов), и составил 4.4 млрд руб. Рентабельность опустилась до 24.6%.

Акрон получил неплохой денежный поток от операционной деятельности, благодаря чему даже несмотря на высокий объем инвестиций (3.8 млрд руб.) компания показала небольшой, но положительный FCF после выплаты процентов (320 млн руб.). Однако за счет увеличения доли в Azoty Tarnów Чистый долг немного поднялся до 34.6 млрд руб., а отношение Чистый долг/EBITDA составило 1.85х.

Цены на удобрения находятся на минимумах последних лет, а из-за избытка предложения рост в ближайшее время кажется маловероятным. Компания рассчитывает увидеть положительную динамику в 4к’13, но пока, по нашему мнению, ситуация свидетельствует о росте долговой нагрузки до 2х по итогам следующего квартала.

В целом результаты нейтральны для облигаций компании, которые характеризуются низкой ликвидностью.