Ревью предыдущего дня

Рисковые активы нашли поддержку в растущей ликвидности

Надежды на бесперебойную подпитку ликвидностью со стороны крупнейших центральных банков продолжают питать оптимизм инвесторов на мировых рынках. Вчера, несмотря на мрачные сигналы со стороны индексов PMI о грядущей «весенней паузе» на пути восстановления мировой экономики, спрос на рисковые активы заметно вырос на фоне спекуляций о возможных действиях ЕЦБ по смягчению денежно-кредитных условий в Еврозоне и борьбе с фрагментацией некогда единого финансового рынка Европы. По итогам дня европейские фондовые индексы подпрыгнули на 2-3%, а доходности периферийных госбондов обновили многолетние минимумы.

Сегодня в фокусе очередной пакет опросных данных о динамике деловой активности в Германии (IFO), слабость которых может укрепить ожидания грядущего монетарного смягчения со стороны ЕЦБ, а на противоположной стороне Атлантики основной интерес привлечет релиз мартовского отчета о заказах товаров длительного потребления.

Оптимизм в Европе поддержал покупки в бенчмарковых именах рынка еврооблигаций

Волна покупок в рисковых сегментах европейского долгового рынка, поднявшаяся на ожиданиях смягчения монетарной политики от ЕЦБ, захлестнула российские суверенные и высококачественные корпоративные еврооблигации. Суверенная кредитная премия CDS откатилась на 5 бп (143 бп), а кривая госбумаг просела на 5-8 бп с акцентом на выпуски средней и длинной дюрации: RUSSIA 04/22 (2.91%; -6 бп), RUSSIA 03/30 (2.93%; -5 бп), RUSSIA 04/42 (4.46%; -8 бп). В корпоративном секторе движения локализовались в квазисуверенных финансовых бенчмарках. Кривые Сбербанка, ВЭБа и ВТБ уверенно проследовали за базовой кривой, теряя до 5 бп. В отраслевом сегменте картина была менее однозначной. Хорошо выглядели бумаги Роснефти, Вымпелкома и Фосагро (-5-10 бп), однако металлурги не смогли подхватить тренд. На первичном рынке состоялось размещение дебютного пятилетнего евробонда Уралкалия. Хороший переспрос позволил понизить ориентир спреда к свопам с 300 бп до 285 бп, что, на наш взгляд, укладывается в справедливое позиционирование кредитного риска бумаги на вторичном рынке.

Рост рисковых аппетитов поддержал рубль

Негативное начало торгового дня, вызванное разочаровывающими данными из Китая и Европы, показавшими снижение деловой уверенности промышленников, не получило развития в ходе вечерней сессии. Ожидания смягчения монетарной политики со стороны ЕЦБ, вызванные слабыми релизами PMI, и уверенный рост продаж на рынке жилья США поддержали аппетит к риску на мировых площадках. В результате под занавес торгов котировки бивалютной корзины вернулись к уровню предыдущего закрытия – 35.88. На сегодняшнем открытии рубль замер вблизи достигнутых вчера уровней. Тем не менее, возврат котировок нефти выше $100/баррель и давление со стороны экспортеров, наиболее вероятно, обусловят сохранение восходящей динамики торгов, наметившейся в ходе вечерней торговой сессии.

Вторичный рынок ОФЗ «ушел», повысив шансы на успех аукционов

Во вторник Минфин обнародовал целевые значения доходностей для предстоящих аукционов: ОФЗ 26210 (20 млрд руб., 6.35-6.40%) и ОФЗ 26212 (20 млрд руб., 7.05- 7.10%). Однако резкий рост покупательной активности на дальнем участке кривой госбумаг, спровоцированный оптимизмом на мировых фондовых и сырьевых рынках, кардинально улучшил картину вторичного рынка и увел рыночную оценку доходностей аукционных выпусков за пределы нижней границы целевых интервалов. При относительно высоких оборотах сделки концентрировались в бумагах с длинной дюрацией, в результате чего доходности выпусков ОФЗ 26207 (6.97%), ОФЗ 26212 (7.04%) откатились на 3-6 бп. Среднесрочные бумаги показали сопоставимое снижение доходностей, однако ограничились точечными покупками: ОФЗ 26206 (6.03%; -7 бп), ОФЗ 26208 (6.23%; -5 бп), ОФЗ 26210 (6.35%; -6 бп).

Благоприятные факторы внешнего спроса поспособствуют объемной конкуренции за суверенный риск на сегодняшних размещениях. Приоритет, вероятно, останется за 15-летним бенчмарком, так как крутизна кривой доходности имеет более высокий наклон на длинном участке, что априори подразумевает больший потенциал прибыли в среднесрочной перспективе от стратегии покупки данных бумаг (помимо фактора длинной дюрации). Однако перспективы продолжения смягчения монетарной политики регулятором указывают на наличие прибыльных возможностей, в том числе и в семилетнем выпуске, что, на наш взгляд, является достаточным признаком для его размещения в полном объеме.

Спрос на вспомогательные инструменты рефинансирования начал расти, однако о достижении ситуацией «критического» уровня говорить преждевременно

Итоги вчерашнего недельного аукциона РЕПО показали наличие некоторого запаса прочности в залоговой системе, однако о полноценной достаточности/нехватке рыночных инструментов вследствие расширения структурного дефицита ликвидности можно будет судить лишь в ближайшие дни, когда налоговый период вступит в финальную фазу. Спрос на недельное РЕПО составил порядка 1.65 трлн руб., что позволит увеличить задолженность по этому инструменту на 250 млрд руб. по сравнению с прошлой неделей. Тем не менее, эта разница, являющаяся маркером перевода возобновляемой однодневной потребности в ликвидности на недельную основу, пока не сопоставима со спросом на краткосрочное фондирование. Дневное РЕПО было востребовано в объеме 380 млрд руб. (лимит 350 млрд руб.), однако переток неудовлетворенного спроса на валютный своп с ЦБ составил более 114 млрд руб. Соответственно, более отчетливым индикатором нехватки залогового обеспечения (точнее, эффективного объема утилизации рыночного залога) станет совокупность неиспользованных щедрых дневных лимитов регулятора (если регулятор действительно будет выставлять щедрые лимиты, в чем мы не сомневаемся) и наращивание задолженности по инструменту валютного свопа.

Между тем вчера Минфин почти в полном объеме (29.3/30 млрд руб.) разместил средства на банковские депозиты по ставке 6.00%. Сегодня Пенсионный фонд РФ проведет аукцион по размещению 50 млрд руб. на банковские депозиты на 30 дней. Минимальная ставка отсечения, которую выставил ПФ РФ составляет 5.7%, что может составить хорошую конкуренцию бюджетным депозитам и привлечь достаточный спрос в условиях роста краткосрочных ставок на денежном рынке.

Финансовые результаты: ФСК ЕЭС

ФСК ЕЭС (Baa3/BBB/-) опубликовала отчетность по МСФО за 2012 год

Выручка компании во 2п’12 выросла на 7.4% г/г и 9.9% кв/кв, а в целом за год на 0.5%. Рентабельность EBITDA во 2п’12 достигла 59.5% по сравнению с 53.6% в 1п’12 и 53.9% во 2п’11. Положительная динамика показателей обеспечена утвержденным ФСТ увеличением тарифов на передачу электроэнергии на 11% с 1 июля 2012 года, сдерживающее влияние оказало снижение доходов от компенсации стоимости нормативных технологических потерь электроэнергии. В 2013-2014 гг. тарифы будут повышены также 1 июля на 9.4% в год.

Капитальные затраты составили 153.3 млрд руб., традиционно ускорившись к концу года. Несмотря на рекордный операционный денежный поток (70 млрд руб.), необходимость реализации крупномасштабных инвестиций приводит к отрицательному свободному денежному потоку (95 млрд). Чистый долг компании за год вырос на 79.5% до 192 млрд руб. Уровень долговой нагрузки превысил 2.4x по показателю Чистый долг/EBITDA, а с учетом операционного лизинга 2.5x. Структура долга по срокам до погашения предполагает выплату ежегодно по 20-25 млрд. руб. в 2013-2019 гг. и по 10 млрд до 2022 года. Планируемый выпуск инфраструктурных облигаций на 100 млрд руб. со сроком обращения до 35 лет поможет улучшить структуру долга

Утвержденная Министерством энергетики инвестиционная программа ФСК ЕЭС предполагает вложения в объеме 775.5 млрд. руб. в 2013-2017 гг. Собственного денежного потока будет недостаточно для финансирования капитальных вложений и выплаты долга, что позволяет ожидать дальнейшего увеличения долговой нагрузки в среднесрочной перспективе.

Облигации ФСК на локальном рынке торгуются на 170-190 бп выше суверенной кривой, не предлагая премии к бумагам Роснефти (Baa1/BBB/BBB) и Газпром нефти (Baa3/BBB-/-), характеризующихся более высоким самостоятельным кредитным профилем. Единственный выпуск еврооблигаций компании номинирован в рублях и предлагает кредитный спред аналогичный локальному рынку, что делает его также непривлекательным для покупки.