Группа ГАЗ: Позитивные результаты за 2007 г.

Хорошие показатели за 2007 г. по МСФО.

Группа ГАЗ 25 июня опубликовала финансовую отчетность за 2007 г. по МСФО и провела телеконференцию для инвесторов. С нашей точки зрения, результаты выглядят достаточно позитивно. Положительное влияние на показатели компании по-прежнему оказывают благоприятная экономическая конъюнктура, увеличение вложений в инфраструктуру, диверсифицированный ассортимент продукции и лидирующее положение в сегментах легких коммерческих автомобилей, производства двигателей и дорожной техники. Мы по-прежнему считаем, что долговые инструменты группы ГАЗ на данный момент представляют собой наилучшее сочетание риска и доходности в сегменте облигаций компаний-автопроизводителей.

Сбалансированный рост основных финансовых показателей.

Темпы роста выручки, показателя EBITDA и долга были практические одинаковыми – около 25-30%; таким образом, существенных изменений рентабельности и долговой нагрузки по итогам 2007 г. мы не отмечаем. По словам председателя правления группы ГАЗ С. Занозина, в 2008 г. наблюдается замедление роста в сегменте легких коммерческих автомобилей, тогда как сегменты грузовиков и дорожно-строительной техники по-прежнему демонстрируют высокие темпы роста. По прогнозам компании, выручка в 2008 г. увеличится на 20%, при этом в первом полугодии рост будет более медленным, а во второй половине года ускорится.

Разнонаправленная динамика рентабельности бизнес-сегментов подчеркивает преимущества диверсификации.

Несмотря на то, что изменения операционной маржи по сегментам носили разнонаправленный характер в 2007 г., в особенности если сравнивать второе и первое полугодие, операционная рентабельность и рентабельность EBITDA остались приблизительно на прежнем уровне по сравнению с предыдущим годом. Операционная рентабельность в приносящем наибольшую долю выручки сегменте автомобилей снизилась на 1 п. п. на фоне усиления конкуренции в сегменте легких коммерческих автомобилей, постепенного устаревания автомобилей «Газель» и убытков LDV Group (2.2 млрд руб. в 2007 г.). В сегменте производства автобусов операционная рентабельность последовательно снижалась с 15.1% в 2006 г. до 11.1% в первой половине 2007 г. и 7.6% во второй половине 2007 г. По словам г-на Занозина, объем продаж автобусов в значительной степени зависит от закупок со стороны бюджетных организаций. В этом отношении 2007 г. был не слишком удачным, и реализация ряда крупных контрактов была перенесена на 2008 г. В сегменте производства тяжелых коммерческих автомобилей рентабельность увеличилась на 5 п. п. по сравнению с 2006 г. до 11.8%, однако во втором полугодии отмечалось снижение показателя почти в два раза до 8.8% против 15.6% в январе-июне 2007 г. Среди положительных моментов мы отмечаем увеличение рентабельности в сегменте дорожно-строительной техники еще на 3 п. п. по сравнению с 2006 г. до 18.3%. Мы по-прежнему считаем, что данный сегмент наряду с производством двигателей является самым многообещающим для группы ГАЗ.

Долговая нагрузка останется на консервативном уровне.

В 2007 г. долг группы ГАЗ увеличился незначительно, поскольку компания финансировала свою инвестиционную программу объемом 10 млрд руб. в основном посредством операционного денежного потока. Соотношение Чистый долг/EBITDA даже снизилось до 1.4 против 1.6 в 2006 г. за счет роста показателя EBITDA. Группа ГАЗ намерена направить еще около 15 млрд руб. на капиталовложения в 2008 г. По нашему мнению, операционного денежного потока в текущем году будет недостаточно для финансирования инвестиций, и поэтому мы ожидаем увеличения долга, хотя и незначительного. В любом случае, мы считаем, что соотношение Чистый долг/EBITDA останется около консервативного уровня 2. Представители группы ГАЗ сообщили нам, что эмитент вряд ли будет размещать новые облигации в 2008 г., и поэтому мы не ожидаем давления на облигации ГАЗ-1 со стороны первичного рынка.