Поводов для роста пока нет. Предстоящая неделя станет последней насыщенной событиями в этом году (на следующей, рождественской неделе рынки, скорее всего, "лягут в дрейф"). Наибольшее значение имеет итог начинающегося завтра 2-дневного заседания FOMC (который и определит перспективы предновогоднего ралли). Большинство участников рынка ожидает начала сворачивания QE3, правда, лишь умеренными темпами. Низкие инфляционные риски (рост цен производителей в ноябре составил 0,7% г./г.) не позволяют ФРС ускоренно сокращать объемы выкупа. Сегодня негативное влияние на рынки (азиатские индексы акций открылись снижением) оказали предварительные макроданные по Китаю, которые свидетельствуют о спаде активности в промышленном секторе: PMI в декабре снизился с 50,8 до 50,5.

Центробанк удивил спокойствием. Решение о сохранении ключевой ставки в пятницу было ожидаемым с точки зрения баланса рисков замедления экономики/повышения инфляции. Несмотря на разочаровывающие макроданные, внимание ЦБ должно было привлечь неожиданное ускорение инфляции до 6,5% в ноябре, которое, хотя и обусловлено немонетарными факторами, служит препятствием для смягчения политики, т.к. может формировать дополнительные инфляционные ожидания. Эта причина и стала основным аргументом в пресс-релизе. Ожидаемые изменения коснулись отдельных параметров рефинансирования. Так, ЦБ решил с 1 февраля 2014 г. не приостанавливать фиксированные операции по кредитам под нерыночные активы и золото и ввести единую ставку по ним на срок 2-365 дней - 7,25% и 7,0%, соответственно (выше прежней средней ставки). Это соответствует цели упорядочивания границ процентного коридора ЦБ. В то же время сфера использования данного инструмента не предполагает заметного воздействия данной меры на банковский сектор. Также нельзя назвать сюрпризом и анонсирование нового 3-месячного аукциона 312-П на 500 млрд руб. 13 января 2014 г. Неожиданностью, пожалуй, стало лишь объявление, что эти аукционы с нового года будут проходить не на ежеквартальной, а на ежемесячной основе, что, как считается, должно повысить гибкость и оперативность данного источника. Тем не менее, как мы уже упоминали, мы скептически относимся к тому, что такие аукционы смогут стать универсальным решением среднесрочной проблемы дефицита ликвидности из-за неясности относительно потенциала залога по данному инструменту, а также продолжительности периода, в течение которого банки могут подобрать подходящее обеспечение. Как бы то ни было, отсутствие каких-либо решений со стороны ЦБ, способных сдержать рост ставок МБК в декабре (мы ожидали объявления внепланового аукциона 312-П или удешевления свопов), говорит о том, что регулятор, по всей видимости, видит возможность разрешения напряженности на денежном рынке без принятия кардинальных решений. Объявление о том, что следующее заседание по ставкам назначено на 14 февраля 2014 г. видится нам обоснованным, так как в январе недостаточно макроданных, чтобы полноценно оценить ситуацию с инфляцией и экономикой, в то время как ситуация с ликвидностью тоже временно улучшится.

Проблема роста ставок МБК решается нестандартно. На прошлой неделе, вопреки нашим ожиданиям, визуально усиления напряженности на денежном рынке не произошло, RUONIA снизилась к концу недели с 6,5% до 6,3%. Но наши опасения, что общий отток из системы достигнет огромных 500 млрд руб., полностью подтвердились. Наращивание банками корсчетов (с 650 до 1150 млрд руб.) для комфортного прохождения платежей в конце года, компенсация погашения депозитов перед Казначейством (-190 млрд руб.), и рост наличности (-140 млрд руб.), - все это создало потребность в рефинансировании от ЦБ. Расхождение с нашими прогнозами в итоге состоит не в оценке оттока (в реальности он оказался не меньше), а в том, что способ, которым банки его компенсировали, оказался неожиданным. Вместо дорогих валютных свопов с ЦБ банки смогли нарастить РЕПО с ЦБ - с 2,4 млрд руб. до абсолютного рекорда в 2,9 трлн руб., что и транслировалось в отсутствие всплеска ставок на МБК. Ранее мы сомневались, что такие объемы в принципе возможны при текущем распределении залога по РЕПО, но, похоже, что ряд крупных банков изыскали ранее не использовавшиеся резервы по этому инструменту. Как следствие, дальнейшее развитие ситуации будет зависеть от того, смогут ли банки еще нарастить РЕПО с ЦБ. А это необходимо, чтобы и дальше сдерживать рост o/n ставок, т.к. на этой неделе отток ликвидности продолжится. Во-первых, Казначейство размещает только 140 млрд руб., а изымает 345 млрд руб. Также усилится отток, связанный с традиционным для декабря ростом наличности в обращении (еще -200 млрд руб.). В итоге, по нашим оценкам, за неделю из системы "уйдет" мин. 400 млрд руб. Мы считаем, что все же компенсировать весь этот отток только с помощью РЕПО с ЦБ не удастся, поэтому ожидаем роста валютных свопов, и, соответственно, повышения краткосрочных ставок МБК до 6,5%. В то же время, с учетом достижения новых высот по РЕПО с ЦБ, мы уже меньше опасаемся по поводу неконтролируемого всплеска ставок в декабре.