Мировые рынки

Участники рынка все меньше верят в повышение ставки

Вероятности повышения ключевой ставки в июне и июле снизились до 0% и 18%, соответственно, согласно рынку фьючерсов, при этом доходность 10-летних UST вернулась на локальный минимум YTM 1,7%. Для нефти, достигшей 51,5 долл./барр. (Brent), ключевыми являются публикуемые сегодня данные EIA по изменению запасов нефти в США за неделю. Также в свете слабых payrolls интерес представляет JOLTS (число вакансий).

Рынок ОФЗ

Аукционы: внешняя конъюнктура способствует спросу

На сегодняшних аукционах Минфина предлагаются только ОФЗ с фиксированной ставкой купона: 15-летние 26218 (YTM 8,73%) и 5-летние 26217 (YTM 9,07%) в объеме 17,4 млрд руб. (остаток, доступный к размещению до конца 2 кв.) и 10 млрд руб., соответственно. За неделю, прошедшую с предыдущего аукциона (на котором спрос участников оказался низким), доходности среднесрочных и длинных ОФЗ снизились на 15-25 б.п. (до YTM 8,65% по 10-летним выпускам и YTM 9,0% по 5-летним), при этом инверсия кривой возросла. Это стало следствием благоприятных внешних факторов (публикации неожиданно слабых payrolls в США, которые привели к переоценке ожиданий относительно ключевой долларовой ставки). Локальные долги всех GEM продемонстрировали заметный ценовой рост (вместе с укреплением локальных валют к доллару), лучше остальных выглядели облигации ЮАР и Бразилии. Ожидаемое нами снижение ключевой ставки ЦБ РФ на 50 б.п. на заседании в эту пятницу, а также на последующих еще на 100 б.п. до конца года (до 9,5%) уже полностью учтено в ценах. Основным фактором, толкающим доходности к более низким уровням, является, прежде всего, нарастающий избыток ликвидности у крупных госбанков, а также ожидания по дальнейшему снижению рублевой инфляции (= повышение реальных доходностей ОФЗ до уровня ЮАР и Турции). Мы ожидаем спекулятивный интерес на сегодняшних аукционах (скорее всего, без дисконта к ценам вторичного рынка).

Рынок корпоративных облигаций

ЛенСпецСМУ: интересное предложение от сильного представителя строительного сектора

В маркетинге появился 5-летний выпуск ССМО ЛенСпецСМУ (S&P: B+/стабильный) 001Р-01 в объеме 5 млрд руб. с ориентиром по ставке квартального купона 12,5-12,9% годовых, что соответствует доходности YTM 13,1-13,54% (предусмотрена амортизация, начиная с 3-го года обращения). Отметим, что компания ЛенСпецСМУ генерирует основной операционный поток ГК Эталон: в 2015 г. показатели EBITDA совпадают (7,7 млрд руб.), в то время как доля ЛенСпецСМУ в общей выручке группы составляет 75%. Непростой прошлый год (особенно 1П, когда ощущались последствия валютного шока) для строительного рынка в целом (и особенно для рынка коммерческой недвижимости) отразился и на ЛенСпецСМУ: показатель EBITDA сократился на 25% (при неизменном уроне рентабельности), при этом объем проданных площадей снизился г./г. на 16% до 385,3 тыс. кв. м. Но уже в 4 кв. 2015 г. появились первые признаки заметного улучшения ситуации: объем продаж у Группы вырос на 19% г./г. В 1 кв. 2016 г. позитивная тенденция усилилась: объем продаж почти удвоился г./г. достигнув 135 тыс. кв. м., что сопровождалось и некоторым повышением средних цен реализации (+5,5% до 95 тыс. руб./кв. м). Одним из факторов, поддерживающих спрос на первичном рынке (помимо стабилизации валютного курса и снижения рублевых ставок), стала госпрограмма по субсидированию процентных ставок по ипотеке "Ипотека с государственной поддержкой" (действие программы продлено до конца 2016 г.), по которой можно приобрести жилье только в новостройке. Об этом свидетельствует повышение в 1 кв. доли продаж квартир с привлечением ипотеки с 15% до 20%. С учетом этих тенденций компания планирует за счет сокращения накопленных в 1П 2015 г. запасов (собственные квартиры как построенные, так и в стадии строительства, коммерческие помещения, места в паркингах) увеличить выручку в 2016 г. на 20% до ~42 млрд руб. (что принесет ~10,5 млрд руб. EBITDA). Долговая нагрузка у ЛенСпецСМУ остается умеренной: в конце 2015 г. чистый долг и общий долг составляли всего 0,9х и 1,8х LTM EBITDA, весь долг номинирован в рублях. Предложенный ориентир предполагает заметную премию к рынку: так, 5-летние бумаги Евраза и ТМК, имеющие повышенную долговую нагрузку (> 3,0х EBITDA), котируются с YTW 12,2-12,5%. Мы оцениваем справедливое положение новых бумаг ЛенСпецСМУ с YTM не выше 13%.