ВБД: финансовые результаты за 3кв2009

Вчера группа ВБД опубликовала отчетность за 3кв2009 г. Результаты наиболее важного для компании молочного направления выглядят весьма позитивно на фоне низких цен на сырье и благодаря предпринятым компанией мерам в ответ на снижение потребительского спроса. С нашей точки зрения кредитный профиль ВБД выглядит крепким, что, однако, уже заложено в текущем уровне доходности ее рублевых облигаций.

На протяжении всего 2009 года ситуация в молочном дивизионе, который формирует 70% продаж компании, выглядит заметно лучше, чем в 2008 году, что обусловлено довольно низкими ценами на сырое молоко в 2009 году. Если в первых 3 кварталах 2008 года цена на сырое молоко колебалась в диапазоне 10-12.5 руб/кг, то в аналогичном периоде 2009 года она находилась на уровне 9.6-10.8 руб/кг.

Стоит отметить, что высокая социальная значимость молочных продуктов обуславливает особое внимание государства к уровню розничных цен в этом сегменте. В такой ситуации компаниям-производителям молочных продуктов приходилось, жертвуя рентабельностью, поддерживать искусственно низкий уровень отпускных цен в периоды роста стоимости сырья. С другой стороны в условиях снижающихся цен на сырье рентабельность молочных производителей повышается.

При 12%-ном снижении цен на сырое молоко с начала 2009 года, уровень розничных цен показал довольно умеренные темпы снижения - порядка 2.5% с начала года. Оказавшись в выигрышном рыночном положении в 2009 году, ВБД продемонстрировал заметный прирост валовой рентабельности молочного направления, который составил 7% против аналогичного периода 2008 года (31.1% против 29.1%).

Остальные бизнес-направления ВБД (напитки и детское питание) также продемонстрировали позитивную динамику по показателям рентабельности. Некоторое сокращение потребительского спроса (во всех сегментах) компания компенсировала ответными шагами по расширению ассортимента и уменьшению объемов упаковки, что вкупе с сокращением прочих операционных издержек привело к 19%-ному приросту рентабельности по EBIDTA.

С точки зрения кредитных характеристик, результаты ВБД выглядят вполне позитивно. Запас наличности превышает объем краткосрочного долга в 1.5 раза и обуславливает низкий уровень показателя Чистый Долг/EBITDA – х0.9. Компания не планирует наращивать уровень долговой нагрузки, а запланированный объем капитальных затрат (~$50 млн до конца 2009 года и ~$150 млн в 2010 году) полностью профинансирует за счет собственных средств, что нам видится вполне реалистичным.

Сегодня доходность рублевых облигаций ВБД второй серии (дюрация 1 год) составляет 9.2% и более ликвидного выпуска третьей серии – 9.5% (дюрация 0.7 лет). На наш взгляд, при текущих уровнях доходности облигации ВБД представляют интерес в основном для консервативных инвесторов, ориентирующихся главным образом на кредитное качество. Тем не менее, мы не исключаем покупки бондов ВБД в расчете на краткосрочный рост цены – мы ожидаем, что ЦБ снизит ставки еще на 50 б.п. в декабре 2009 года.