Мировые рынки

Робкие попытки сыграть в предновогоднее ралли

Динамика американских и европейских индексов акций вчера была разнонаправленной (Америка в плюсе, Европа в минусе). Снижение доходностей 10-летних UST ниже YTM 2,20% отражает невысокий аппетит на риск. По-видимому, уже мало кто из инвесторов надеется на традиционное ралли перед новым годом в условиях низких цен на нефть и начавшегося ужесточения монетарной политики ФРС. Цены на нефть Brent остаются в "медвежьей" зоне, однако преодолеть отметку 36 долл./барр. пока не удается. Российские евробонды продемонстрировали умеренную коррекцию цен (на 25-40 б.п. по длинным Russia 42, 43), которые имеют достаточно сильную поддержку со стороны локальных банков.

Валютный и денежный рынок

Проблема ограниченности лимитов у менее крупных банков удерживает ставки МБК от снижения

Короткие ставки денежного рынка в среднем сохраняются на повышенном уровне. Существенно снизилась RUONIA: с 11,75% до 11,3%, но другие индикативные ставки o/n находятся ближе к 11,6-11,8%. Это неудивительно, ведь основная часть крупного притока бюджетных средств, характерного для декабря, поступает в крупнейшие банки и циркулирует по ограниченному числу банков, тогда как у остальных, судя по всему, проблема ограниченности лимитов выходит на первый план. Об этом можно судить при сопоставлении общего объема ликвидности и уровня ставок. Остатки на корсчетах и депозитах в ЦБ продолжают расти, достигают локального максимума (2,17 трлн руб., из них к/с в ЦБ - 1,9 трлн руб.), что значительно выше, чем объем, требуемый для усреднения. Спрос на инструменты рефинансирования ЦБ не снизился. Более того, внушительная часть банков продолжает пролонгировать значительные объемы фиксированного РЕПО с ЦБ (291 млрд руб. сегодня на утро), которое дороже аукционного инструмента, а лимиты по аукционным недельным операциям РЕПО также были достаточно существенно расширены (на 250 млрд руб. до 1 трлн руб. на прошлой неделе). Спрос на инструменты ЦБ и Минфина регулярно превышает предложение, и фактическая стоимость этих средств для банков находится существенно выше 11% (11,7-11,8%). Сальдо факторов ликвидности в целом (включая потоки наличности) на прошлой неделе было слабо отрицательным и не должно было способствовать улучшению динамики ставок. Мы отмечаем, что ЦБ и Казначейство РФ предпринимают меры, чтобы сгладить последствия неравномерности распределения ликвидности по банковскому сектору и проблемы недостаточности лимитов у менее крупных банков. На этой неделе (до 29 декабря) при ожидаемом ЦБ оттоке 285 млрд руб. (в т.ч. на счета Казначейства -130 млрд руб., включая погашение задолженности по депозитным аукционам, приток из бюджета) регулятор расширил лимиты недельного РЕПО еще на 580 млрд руб., а Казначейство замещает погашение банками задолженности перед ведомством увеличением лимитов своего o/n РЕПО (на 150 млрд руб. до 300 млрд руб.). Тем не менее, в силу наличия указанного дисбаланса на денежном рынке мы полагаем, что короткие ставки пока останутся практически на текущем уровне и более существенно снизятся, скорее, только на следующей неделе. Подробнее см. обзор "Денежный рынок: декабрьский всплеск бюджетных поступлений по-прежнему реален?".

Банковская система

В преддверии декабрьского пика погашений произошел заметный отток валюты

На этой неделе ЦБ опубликовал обзор банковского сектора за ноябрь, который для большинства банков, также как и месяцем ранее, оказался прибыльным (+71,5 млрд руб. против +66,4 млрд руб.), при этом прибыль постепенно увеличивается м./м. Это, скорее всего, является следствием снижения стоимости фондирования (на фоне бюджетного дефицита), а также дохода, полученного по ОФЗ в рамках докапитализации АСВ. В то же время отчисления в резервы возросли с 55,1 млрд руб. в октябре до 101,5 млрд руб., что отражает продолжающееся увеличение просроченной задолженности (+140 млрд руб.).

В результате кредитно-депозитных операций произошел отток средств из системы в размере 6,9 млрд долл., что связано как с ростом кредитного портфеля (+4,2 млрд долл.), так и со снижением (на 2,7 млрд долл.) остатков на депозитах и расчетных счетах (физлиц и юрлиц). В сравнении с погашением внешнего корпоративного долга (5,2 млрд долл., согласно данным ЦБ РФ по графику погашения) такой отток валютной ликвидности выглядит высоким: возможно некоторые компании гасили свой долг досрочно (переводили валюту в иностранные банки в преддверии декабрьских платежей), также возможно, что часть погашения пришлась на компании, находящиеся под санкциями (они не могут рефинансировать долг на внешнем рынке). Задолженность по МБК перед нерезидентами увеличилась на 0,4 млрд долл., что меньше погашений, указанных в графике ЦБ по банкам (1,8 млрд долл.). Несмотря на то, что кредитно-депозитные операции создали потребность в валютной ликвидности, банки сократили свою валютную задолженность перед ЦБ еще на 2 млрд долл. (до 31,1 млрд долл.). Таким образом, общий отток ликвидности составил 8,9 млрд долл., что было частично компенсировано средствами, размещенными в банках-нерезидентах: с МБК и корсчетов ушло 7 млрд долл.

О том, что избыток ликвидности (образовавшийся в сентябре благодаря притоку инвалюты на счета Роснефти) в системе все еще сохраняется (по крайней мере, у некоторых банков), свидетельствует продолжающееся увеличение позиции в евробондах (+1,9 млрд долл. до 56,4 млрд долл.). Тем не менее, в целом по системе с начала декабря, как мы и ожидали, произошло заметное повышение стоимости валютной ликвидности: спреды IRS-XCCY вдоль своп-кривых расширились на 25-50 б.п. Это связано с декабрьским погашением внешнего долга, повышением ключевой долларовой ставки, а также увеличением стоимости валютного рефинансирования ЦБ (последний фактор продолжит оказывать влияние весь 1 кв. 2016 г., в течение которого банки будут гасить задолженность по дешевому годовому РЕПО ЦБ).

Мы отмечаем, что арбитраж между доходностями российских евробондов и стоимостью валюты на локальном рынке все еще сохраняется (даже на длинных сроках), что стимулирует компании/банки занимать в рублях и привлекать валюту через своп (wrong way). Это является еще одним фактором, обуславливающим расширенный базис. Мы ожидаем расширения спредов IRS-XCCY от текущих уровней еще, как минимум, на 50 б.п.

В рублевой части баланса наблюдавшийся в предшествующем месяце прирост корпоративных кредитов сошел на нет (всего +89 млрд руб., против +219 млрд руб.), что, скорее всего, стало следствием ухудшающейся ситуации в экономике на фоне падения цен на нефть. В розничном сегменте активность близка к нулю (-40 млрд руб.), вероятно, население не готово брать кредиты из-за опасений относительно своего дохода, а банки не могут выдавать кредиты с высокой процентной ставкой (для покрытия стоимости риска) из-за дефицита капитала. Приток рублевых средств на счета как юрлиц, так и физлиц составил 571 млрд руб., при этом основной объем поступил на расчетные счета юрлиц, что, по нашему мнению, является следствием бюджетного дефицита (в ноябре остатки средств на счетах расширенного правительства в ЦБ сократились на 455 млрд руб.). Отметим, что рублевая задолженность банков перед ЦБ РФ/Минфином уменьшилась (за счет урезания лимитов) на сумму 556 млрд руб. (до 4 трлн руб., из которых 2,87 трлн руб. приходится на ЦБ РФ). Таким образом, происходит стерилизация рублевой ликвидности из банковской системы, что оказывает косвенную поддержку курсу рубля.