Ускорение инфляции может пробудить "ястребов" FOMC. Опубликованные вчера данные по потребительской инфляции в США свидетельствуют об ее ускорении с +0,3% м./м. в апреле до +0,4% м./м., при этом годовая инфляция составила 2,1%, превысив целевой уровень ФРС (базовая инфляция выросла с 1,6% до 1,9%). Таким образом, в США продолжается рост инфляционных рисков, которые, по нашему мнению, являются последствием проведения ультрамягкой монетарной политики слишком длительное время (доходы населения (не только зарплаты) растут темпами, опережающими производительность труда). Мы уже отмечали, что приход Дж. Йеллен на пост главы ФРС привел к существенному изменению ориентиров для регулирования монетарной политики. Теперь основным является не уровень безработицы (уже в апреле он опустился до 6,3%, ниже целевых 6,5%), а достижение полной занятости (по мнению ФРС, соответствует безработице ~5,6%, многие экономисты считают эту отметку заниженной). Не исключено, что вчерашние данные по инфляции подстегнут большее число членов FOMC (заседание заканчивается сегодня) к более жесткой позиции в пользу более быстрого сворачивания QE и повышения ключевой ставки.

В мае банки обошлись без новых средств от ЦБ РФ. Опубликованный вчера обзор по динамике банковской системы РФ за май свидетельствует о замедлении розничного кредитования (до +1,2% м./м. с +1,9% м./м. в апреле) и о заметном притоке средств корпоративных клиентов (без учета расчетных счетов) как в рублях (+320 млрд руб. без учета Казначейства), так и в иностранной валюте (+3,8 млрд долл.). Его оказалось достаточно для финансирования рублевого корпоративного (+213 млрд руб.) и розничного кредитования (+120 млрд руб.), при этом банки смогли даже сократить задолженность перед ЦБ РФ (на 32,5 млрд руб. до 5 трлн руб.). По нашим оценкам, поступление рублевой ликвидности в банковскую систему обусловлено в основном ростом бюджетных расходов и возвратом наличности в систему. Приток валюты на корпоративные счета осел в Банке России и в уполномоченных органах других стран (~4-5 млрд долл.), при этом объем кредитов в валюте почти не изменился. Также мы отметили изменение динамики по вкладам населения: отток средств в 1 кв. сменился притоком (нулевой рост в мае обусловлен сезонностью). Однако общий объем вкладов все еще остается на 485 млрд руб. ниже, чем был в начале года, что, по нашему мнению, связано с относительно низкими процентными ставками по депозитам.

Минфин сокращает дюрацию предложения. На сегодняшнем аукционе будут предложены 5-летние ОФЗ 26216 в объеме 10 млрд руб., которые вчера котировались с YTM 8,48-8,50%. Выпуск имеет низкую ликвидность (в обращении - всего 62,5 млрд руб.), что и обуславливает премию к близким по дюрации ОФЗ 26210 (YTM 8,41-8,47%). Несмотря на эту премию, мы не считаем, что на текущем рынке (размещенные в прошлую среду 14-летние ОФЗ 26212 котируются на 1 п.п. ниже) госбумаги встретят высокий спрос со стороны инвесторов. С учетом более жесткой риторики пресс-релиза с последнего заседания ЦБ РФ (акцент сделан на инфляционных рисках, которые даже могут привести к повышению ключевой ставки, а не ее снижению, как предполагают инвесторы), мы ожидаем расширения спреда между 10- и 2-летними ОФЗ с текущих 40 б.п. до 100 б.п.

Редкое предложение от эмитента немецкого качества. ООО «Фольксваген Банк РУС» начало маркетинг дебютного выпуска облигаций (A-/-/A-) номиналом 5 млрд руб. с ориентиром по ставке купона 9,95-10,20% годовых, что соответствует YTP 10,20-10,46% к 2-летней оферте (=ОФЗ + 200-226 б.п.). Бумаги удовлетворяют всем критериям для включения в Ломбардный список ЦБ. Оферта по выпуску выставлена финансовой компанией VW Financial Services AG (А-/А3/-), являющейся 100% "дочкой" VW AG (А-/А3/-), крупнейшего по выручке в мире автопроизводителя, выпускающего как легковые машины (VW, Audi, Skoda, Porsche, Bentley, Seat), так и грузовики (Scania, MAN). Основной деятельностью VW Financial Services AG является предоставление финансовых услуг (автокредитование, лизинг, аренда, страхование) клиентам, использующим в той или иной форме продукцию VW (это как конечные пользователи (физлица и юрлица), так и дилеры). VW Financial Services AG образует 13,2% от всей прибыли группы VW. Мы оцениваем новые облигации Фольксваген Банк РУС с премией 20-30 б.п. к более коротким рублевым евробондам CAT 15 (YTM 9,6% = ОФЗ +155 б.п.), которые имеют более сильный набор кредитных рейтингов (A/A2/A). Таким образом, справедливая доходность оценивается нами в пределах YTM 9,8-9,9%.