Мировые рынки

Инвесторы сохраняют повышенный аппетит к риску GEM

Неплохие данные по JOLTS (число открытых вакансий) за февраль не смогли компенсировать эффект от опубликованных в конце прошлой недели payrolls за март: инвесторы ожидают, что ФРС отложит повышение ключевой ставки. Таким ожиданиям способствует вчерашнее заявление главы ФРБ Миннеаполиса о том, что повышение ставки в этом году было бы ошибочным. В этой связи интерес представляет протокол с последнего заседания FOMC, который выйдет сегодня. На долговых рынках развивающихся стран продолжился ценовой рост: так, длинные выпуски Brazil 41 подорожали на 1 п.п. Суверенные бонды РФ консолидировались на ранее достигнутых уровнях, лучше рынка выглядели корпоративные выпуски квазисуверенных эмитентов: в частности, рекомендованные нами к покупке бонды TMENRU 18 прибавили в цене 1,8 п.п. (по нашему мнению, они сохраняют потенциал для дальнейшего ценового роста).

Экономика

Стабилизация импорта, надолго ли?

Свежие данные Росстата указывают на определенную стабилизацию импорта после резкого падения в январе 2015 г. Стоимостные объемы импорта из дальнего зарубежья в марте снизились на 34% г./г. (до 14,8 млрд долл.) по сравнению с 33,4% г./г. в феврале и 40,5% г./г. в январе. Такая динамика указывает на то, что в терминах роста м./м. импорт, по крайней мере, перестал падать. Подобное улучшение динамики наблюдалось во всех крупных товарных категориях импорта за исключением электрооборудования. Таким образом, появляются первые признаки восстановления импорта после шока, вызванного недавней девальвацией. Однако мы считаем, что такая позитивная динамика - это временное явление.

Необходимо отметить, что текущая динамика импорта несколько отличается от ситуации после девальвации 2008-2009 гг. В тот раз, несмотря на значительно более раннее начало падения импорта, стабилизация темпов г./г. наступила только спустя пять месяцев после девальвации. Правда, необходимо отметить, что главной причиной падения импорта в 2008-2009 гг. была не девальвация, а резкое снижение экономической активности в ответ на падение мировых сырьевых цен и нестабильность на финансовых рынках.

Из нижеследующего графика отчетливо видно, что в 2008-2009 гг. динамика импорта хорошо коррелировала с инвестициями. Сейчас подобной тесной взаимосвязи не наблюдается. На наш взгляд, такие расхождения объясняются различиями в траекториях прошлого кризиса и текущей ситуации. В 2008-2009 гг. кризис начался с падения промпроизводства и инвестиций (и импорта) еще до девальвации, а снижение потребления населением происходило с задержкой в несколько месяцев по мере роста безработицы. В то время как в данный момент падение потребления и импорта изначально спровоцировала именно девальвация, а динамика промпроизодства и инвестиций (и безработицы) еще только будет реагировать на этот шок.

На наш взгляд, снижение покупательной способности населения, произошедшее в результате девальвации, в конце концов, ударит по реальному сектору, и начавшееся уже падение промпроизводства и инвестиций может значительно углубиться, что должно негативно сказываться на импорте. В этом случае наметившаяся позитивная динамика импорта не должна продлиться долго. Поэтому мы прогнозируем возобновление падения импорта в перспективе следующих шести месяцев, что, безусловно, должно поддержать рубль.

Рынок ОФЗ

Аукционы Минфина: спрос рождает предложение

На сегодняшних аукционах, как и на прошлых, Минфин предложит бумаги с плавающей и фиксированной ставками купонов (3-летние ОФЗ 24018 и 8-летние ОФЗ 26215 в объеме 15 млрд руб. и 10 млрд руб., соответственно), при этом в сравнении с аукционом в прошлую среду, когда инвесторы проявили ажиотажный спрос на фиксированную ставку, предложение классических ОФЗ увеличено в два раза до 10 млрд руб. За последнюю неделю рынок классических ОФЗ продемонстрировал умеренно позитивную ценовую динамику (так, доходности длинных ОФЗ 26212 опустились еще на 30 б.п. до YTM 11,5%), чему способствует сильное укрепление рубля (сегодня доллар обесценился более чем на 3 руб. и торгуется вблизи 54 руб.) и порождаемые им дефляционные тенденции, что дает сигнал к дальнейшему снижению ключевой ставки ЦБ. Судя по динамике ОФЗ, большинство участников настроено на достижение однозначных доходностей госбумаг уже к концу этого - началу следующего года, что означает возврат от инвестиций в долгосрочные ОФЗ в размере 18-19% годовых, который компенсирует текущую относительно высокую ставку фондирования. В этой связи мы ожидаем успешного размещения 8-летних ОФЗ. На этом фоне интерес к плавающим ОФЗ, несмотря на их существенную премию к кривой классических госбумаг, может оказаться невысоким. Мы рекомендуем покупать краткосрочные и среднесрочные классические выпуски, которые отстали от ралли в длинном конце кривой ОФЗ (за последнюю неделю инверсия кривой вновь возросла).