Экономика

Обзор инфляционных ожиданий не добавляет аргументов в пользу снижения ставки

ЦБ опубликовал обзор инфляционных ожиданий за март, наибольший интерес в котором представляет характер динамики различных показателей ожиданий населения. Учитывая, что регулятор снизил ставку, несмотря на негативные данные за февраль (резкий скачок инфляционных ожиданий и снижение потребительской уверенности), скорее всего, они были интерпретированы как единовременное ухудшение. Поэтому интерес представляет сравнение новых данных за март с показателями января 2017 г. Так, картина инфляционных ожиданий в целом не претерпела изменений: ожидаемая через год инфляция вернулась к уровню ниже 12% (11,2% г./г. за март против 11,5% г./г. за январь). При этом в марте ЦБ продолжает отмечать неустойчивость динамики ожиданий населения: они снижаются медленно, их высокая волатильность сохраняется, а доля респондентов, которые не верят в достижение цели ЦБ остается высокой (как и в январе). В потребительских настроениях появилось больше негативных, чем позитивных изменений. Так, несмотря на небольшой рост индекса потребительских настроений, оценка текущего и будущего материального положения ухудшилась, а доля респондентов, которым приходилось отказываться от запланированных ранее расходов, выросла. Причем потребители стали больше экономить не только на товарах длительного пользования, но и на продуктах питания. В целом отчет содержит аргументы как "за", так и "против" снижения ставки. Например, достаточно заметные признаки слабости потребительского спроса (в совокупности с достигнутыми низкими темпами инфляции) позволяют снижать ставку. С другой стороны, против активного смягчения монетарной политики говорят два аргумента. Во-первых, это неустойчивость в снижении инфляционных ожиданий, а во-вторых, уровень депозитных ставок для населения, который, по мнению ЦБ, продолжает стимулировать сбережения (о чем регулятор неоднократно заявлял ранее). В итоге мы полагаем, что смягчение политики ЦБ продолжится, но останется осторожным, поэтому ожидаем, что регулятор воздержится от снижения ставки в апреле.

Рынок корпоративных облигаций

Участники перестали видеть различия между 1-м и 2-м эшелонами

В результате размещения 5-летних облигаций АФК Система (BB/-/BB-) на 15 млрд руб. ставка купона была установлена на уровне 8,9% год. (YTP 9,1% = ОФЗ + 100 б.п.). С такой же ставкой купона разместились и 4-летние облигации ФГУП Почта России (Fitch: BBB-) номиналом 15 млрд руб. Таким образом, инвесторы не сделали различия между бумагами разных кредитных рейтингов (3 ступени по шкале Fitch) и качества. Для сравнения, спред AFKSRU 19 - Russia 19 составляет 140 б.п., а евробонды 1-го эшелона к суверенной кривой котируются с премией 50-100 б.п. По-видимому, нетипичная ситуация на локальном рынке обусловлена "погоней" за фиксированной ставкой в условиях возросших ожиданий некоторых участников рынка более быстрого снижения ключевой ставки ЦБ (этому способствует как действие ЦБ на мартовском заседании, так и текущее сильное укрепление рубля). В результате границы между эшелонами временно стерлись. Как следствие, покупатели АФК Системы будут получать отрицательный carry в течение длительного времени, при этом бумаги, вероятно, будут выглядеть хуже рынка (в отличие от выпуска Почты России, у которого отрицательный carry, скорее всего, будет компенсирован ценовым ростом). Сегодня закрывается книга заявок на покупку 6-летних РЖД (BB+/Ba1/BBB-) с ориентиром 8,9-9% год. по ставке купона, что соответствует YTP 9,09-9,19%. Для сравнения, находящиеся в обращении рублевые евробонды RURAIL 19, 24 котируются с YTM 9,09% и YTM 9,13, соответственно.

О'Кей ожидает добиться безубыточности проекта развития дискаунтеров к 2018 г.

Вчера ритейлер О'Кей (Fitch: B+) опубликовал слабые результаты за 2016 г.: маржа по EBITDA сократилась до 5,3% (-0,9 п.п. г./г.), компания показала чистый убыток в размере 138 млн руб. Негативная динамика объясняется снижением валовой маржи до 22,9% (-0,7 п.п. г./г.) в связи с проведением ценовых акций для поддержания спроса на фоне роста конкуренции. О'Кей находится в процессе операционных преобразований, а также развивает собственную логистику, продолжает проект развития формата жесткий дискаунтер (около 3% общей выручки и около 6% торговой площади на конец декабря). Этот проект пока не вышел на уровень безубыточности (убыток на уровне EBITDA в этом сегменте составил 2,6 млрд руб.), достижение безубыточности, по планам компании, ожидается к концу 2018 г. Чистый долг/EBITDA сократился до 2,7х на конец 2016 г. по сравнению с 3,4x на конец июня. Средневзвешенная ставка по долговому портфелю снизилась до 11% (-1,5 п.п. г./г.). О'Кей планирует провести телеконференцию 17 мая, в ходе которой представит обновленную стратегию развития. Рублевые облигации O'Kей БО-5 котируются с YTM 10,77% @ апрель 2020 г. (=ОФЗ + 260 б.п.), что позволяет получать позитивное carry над ключевой ставкой. По нашему мнению, эти бумаги являются неплохим выбором среди бумаг 2-го эшелона с адекватным уровнем кредитного риска.