Новое предложение от ВТБ – интересно на фоне рынка

Послезавтра закрывается книга заявок на участие в выпусках биржевых облигаций ВТБ первой, второй и пятой серии совокупным объемом 20 млрд рублей. Структура займов не предусматривает оферты, и с учетом ежеквартальной выплаты купонов дюрация выпусков составит 2.7 лет. Ориентиры по доходности были озвучены на прошлой неделе в диапазоне 8.03%–8.78% к погашению и пока что не подвергались пересмотру в сторону понижения. Кредитное качество выпусков обусловлено квазисуверенным статусов ВТБ и подтверждено рейтингами инвестиционного уровня от всех трех международных рейтинговых агентств (ВВВ/Ваа1/ВВВ).

На вторичном рынке на сегодняшний день обращаются короткие выпуски ВТБ, которые вряд ли могут послужить ориентиром по доходности его нового длинного долга. Отметим, что на фоне ралли на рынке рублевых облигаций, произошедшего на прошлой неделе, доходности бумаг эмитентов с квазисуверенным статусом продемонстрировали заметное снижение. Данная динамика привела к тому, что предложение ВТБ стало довольно привлекательным даже в случае размещения по нижней границе заявленного диапазона.

К примеру, текущая доходность выпуска РСХБ–10 с сопоставимой новым выпускам ВТБ дюраций 2.6 лет находится на уровне 7.77%, что предлагает дисконт около 25 б.п. к нижней границе диапазона доходности ВТБ. Мы не считаем, что премия выпусков ВТБ к Россельхозбанку может быть оправдана. Напротив, с учетом более сильных автономных кредитных характеристик ВТБ, по нашему мнению, его облигации должны торговаться скорее с некоторым дисконтом по отношению к выпускам РСХБ. Таким образом, мы считаем, что с кредитной точки зрения, участие в новых выпусках ВТБ было бы привлекательно по доходности сопоставимой с текущим уровнем кривой РСХБ.

Мы отмечаем, что в отличие от размещений, прошедших на прошлой неделе (в которых диапазоны доходности снижались вплоть до дня закрытия книги заявок), ситуация с выпусками ВТБ может быть несколько иной. Во–первых, банк выходит на рынок сразу с достаточно большим объемом долга (20 млрд рублей), а во–вторых свободные лимиты банков (т.е. основных инвесторов на рынке) на группу ВТБ могут быть не столь большими ввиду наличия на вторичном рынке достаточного количества выпусков его «дочек» – ВТБ 24 и ВТБ Лизинг. Также в некоторой степени, спрос на выпуски ВТБ может быть ограничен как активностью ВТБ по привлечению средств на межбанке, так и большим объемом выпусков Россельхозбанка на «вторичке», т.к. оба эмитента могут попадать в одну группу лимитов – к примеру «квазисуверенных» банков.

С учетом изложенных выше гипотез, спрос на новый рублевый долг банка ВТБ может оказаться не достаточно эластичным для того, чтобы организаторы выпуска существенным образом понизили уже заявленные ориентиры доходности. Такая ситуация сделала бы участие в выпусках ВТБ весьма привлекательным. В том случае, если пересмотр ориентира доходности в сторону понижения все–таки произойдет, мы рекомендуем инвесторам ориентироваться на доходность выпуска РСХБ–10 при выставлении заявок.