Райффайзенбанк: Еженедельный обзор долгового рынка

[09.11.2004] Райффайзенбанк

Уже более трех месяцев доходность облигаций первого эшелона снижается, вплотную приблизившись к рекордным значениям марта-апреля 2004 г. В частности, доходность ТНК-5 составила 6,95% годовых по сравнению с рекордным значением начала апреля 6,23%, ВТБ-3 — 6,80% (рекорд — 6,3% на конец марта), Газпром-2 — 6,07% (5,47% — на последнюю декаду марта).

Взаимосвязь между остатками на корсчетах банков и доходностью облигационного рынка прослеживалась в октябре особенно четко. За всю историю существования послекризисной банковской системы среднемесячные остатки на корсчетах банков превышали 230 млрд руб. лишь в январе-феврале и октябре 2004 г. Доходность рублевых облигаций практически незамедлительно реагировала на высокие уровни ликвидности.

Еще одним позитивным фактором является рост движение цен на еврооблигационном рынке. Предвыборное ралли американских государственных облигаций вкупе со слухами о возможном досрочном погашении российских внешних долгов увеличили котировки Россия-30 более чем на 5% с начала октября.

При сохранении текущих ставок овернайт и отсутствии коррекции на еврооблигационном рынке по итогам ноября доходность по крайней мере некоторых облигаций первого эшелона, по всей видимости, обновит поставленные в начале года рекорды.

Доходность большинства облигаций региональных телекомов снизилась вслед за хорошими итогами размещения облигаций Уралсвязьинформа (см. также первичные размещения прошедшей недели). Средняя доходность облигаций телекомов уверенно снизилась ниже 10% барьера и составляет, по нашим оценкам, около 9,44%. Исключение составляют лишь относительно более длинные бумаги ЦТК-3 и ЮТК-1 (10,26 и 10,55% соответственно). В отсутствие запланированных крупных первичных выпусков до конца года цены телекомов, по всей видимости, будут продолжать следовать вверх за первым эшелоном.

ПЕРВИЧНЫЕ РАЗМЕЩЕНИЯ НЕДЕЛИ

На этой короткой неделе предстоит лишь один выпуск корпоративных облигаций на 600 млн руб. Впрочем, это лишь временное затишье. По всей видимости, общий объем первичных размещений ноября будет на октябрьских уровнях с учетом размещений, запланированных на конец месяца.

Евросервис
10 ноября на ММВБ начнется размещение облигаций ООО "Евросервис-Финанс" (SPV группы компаний Евросервис — крупного агропромышленного холдинга) под поручительство нескольких компаний группы: ООО "Агрофирма Евросервис-Беково", ОАО "Бековский сахарный комбинат", ООО "Золотая нива", ЗАО "Теткинский сахарный завод", ООО "Невский Лидер", ООО "Динсксахар" и ООО "Ростпродукт". Объем выпуска: 600 млн руб.; срок до погашения: 3 года; срок до оферты: 1 год. Купоны на второй и третий год обращения зафиксированы на уровне 15,5% год. и 13,5% год., соответственно.

Организаторы пока не публиковали прогнозов по доходности к оферте. Выпуск, структурой которого предусмотрено такое значительное количество поручителей, впервые появляется на рынке рублевых облигаций. Впрочем, вполне в духе российских корпоративных традиций небольших компаний, официальная бухгалтерская отчетность поручителей заметно отличается от данных сводной управленческой отчетности, представленной в информационном меморандуме.

Сложность корпоративной структуры группы компаний Евросервис можно сравнить, пожалуй, только с еще одним "евро" — компанией Евросеть, размещение облигаций которой на сумму 1 млрд руб. прошло в октябре. По кредитному качеству и по отраслевой принадлежности данный выпуск можно сравнить с облигациями группы Разгуляй, торгующимися со спрэдами к кривой облигаций Москвы 1 150—1 200 б.п. на срок 19 мес.

Справедливая доходность облигаций Евросервис, с учетом премии за первичное размещение 0,25—0,5% год., составит 17,75—18,5% год.

ПЕРВИЧНЫЕ РАЗМЕЩЕНИЯ ПРОШЕДШЕЙ НЕДЕЛИ

Росхлебопродукт
Намеченное на 3 ноября размещение облигаций ООО "Росхлебопродукт" (управляющая компания агропромышленного холдинга группы Интеррос) под поручительство АПК "Агрос" (агропромышленный холдинг группы Интеррос) было перенесено за день до предполагавшегося начала размещения.

Уралсвязьинформ
4 ноября состоялось размещение облигаций Уралсвязьинформа (региональный телеком). Объем выпуска: 3 млрд руб.; срок до погашения: 3 года. Структурой выпуска не предусмотрено оферт. Спрос превысил предложение на 52,3% и составил 4,57 млрд руб. По результатам аукциона ставка купона составила 9,99% год., обеспечивающая доходность к погашению на уровне 10,24% год. — чуть ниже консенсуса аналитиков (10,30% год.) и наших прогнозов (10,43—10,63% год.).

Промсвязьбанк
4 ноября состоялось размещение облигаций АКБ "Промсвязьбанк". Сумма выпуска: 600 млн руб.; срок до погашения: 3 года; срок до оферты: 1,5 года. Спрос превысил предложение на 8,6% и составил 651 млн руб. По результатам аукциона ставка купона составила 10% год., обеспечивающая доходность к оферте на уровне 10,25% год. в точном соответствии с прогнозом организатора.