Rambler's Top100
 

Райффайзенбанк: До появления итогов FOMC рынки, скорее всего, останутся в "боковике"


[29.10.2013]  Райффайзенбанк    pdf  Полная версия

Пульс рынка

FOMC не остается выбора. Основным событием этой недели станет итог начинающегося сегодня 2-дневного заседания FOMC, от которого инвесторы не ожидают каких-либо действий (консенсус рынка предполагает начало сокращения QE не ранее марта следующего года). Более важным является мнение членов комитета в отношении состояния экономики и влияния на него бюджетных проблем (было найдено лишь временное решение, к 7 февраля кризис может разразиться вновь). Кстати говоря, опубликованная за сентябрь макростатистика по США свидетельствует об ухудшении в экономике. Так, объем незавершенных сделок с жилой недвижимостью, опубликованный вчера за сентябрь, сократился на 5,6% м./м., в то время как консенсус-прогноз не предполагал изменений. Рост промышленного производства в сентябре на 0,6% м./м. был обеспечен главным образом нетипично холодной погодой, в то время как обрабатывающий сектор не продемонстрировал никакого роста. До появления итогов FOMC рынки, скорее всего, останутся в "боковике".

Более мягкий вариант Базель-3 был негативно воспринят S&P. Агентство S&P считает, что для РФ (со столь быстрым ростом кредитования и волатильной экономикой) более адекватным был бы первоначальный жесткий вариант Базель-3 (Положение №395-П), который требовал, чтобы минимальный уровень для достаточности базового и основного капитала был на уровне 5,6% и 7,5% (а не 5,0% и 5,5%). По сути, Базель-3 не предполагает заметного ужесточения, за исключением разве что более жестких требований к субординированным займам, которые теперь обходятся банкам дороже. По оценкам ЦБ, первоначальный вариант потребовал бы докапитализации некоторых банков на сумму 40 млрд руб., в текущем варианте до 1 февраля 2014 г. 25 банкам потребуется привлечь в капитал всего 4,8 млрд руб. Мы отмечаем, что, несмотря на близкие минимальные значения к достаточности капитала в сравнении с Европой, достаточность капитала банков по МСФО, как правило, заметно выше, чем по РСБУ (в основном из-за более высоких требований ЦБ РФ к резервированию и RWA).

Новое предложение от Х5 (B+/B2/-) нашло спрос без премии. По результатам сбора книги заявок на покупку 3-летних БО-3 Х5 объемом 5 млрд руб. удалось установить ставку купона на уровне 8,85% годовых (YTM 9,05%), что ниже первоначального ориентира 8,9-9,1% годовых. Напомним, что недавно (в сентябре) эмитент уже выходил на первичный рынок с 3-летними БО-2 номиналом 5 млрд руб., размещение которых прошло со ставкой купона 9,1% годовых (YTM 9,31%), сейчас эти бумаги котируются с YTM 9,0%. Таким образом, несмотря на частый выход на "первичку", Х5 удалось привлечь средства без премии к рынку. Повышенный спрос на бумаги Х5 обусловлен небольшим объемом предложения в сегменте корпоративных облигаций (в отличие от банков). По нашему мнению, доходность бумаг выглядит справедливо в сравнении с выпусками Лента-3 (YTP 8,8% @ март 2016 г.) и О'Кей БО-4 (YTP 9,1% @ октября 2016 г.). Отметим, что полученные средства Х5 может направить как на рефинансирование краткосрочного долга, так и на развитие сети, в том числе за счет сделок M&A (по данным СМИ, Х5 может приобрести розничную сеть Седьмой Континент).

Интересное предложение, но не для всех. На первичный рынок вышел ВЭБ-Лизинг (BBB/-/BBB) c 5,5-летними бумагами (2 идентичных выпуска номиналом 5 млрд руб. каждый), озвучив ориентир YTM 8,42 - 8,68%, что соответствует премии к суверенной кривой в размере 193-219 б.п. По выпуску предусмотрена амортизация (12,5% от номинала начиная с 3-го купона), в результате чего дюрация составляет всего 2,9 года. Этот ориентир, на первый взгляд, выглядит щедро: в настоящий момент близкие по дюрации (3-летние) выпуски 1-го эшелона (банки с инвестиционным рейтингом, например, свежие ГПБ БО-6,7) котируются с премией к ОФЗ в размере 160-140 б.п. Однако некоторые инвесторы (прежде всего, банки) имеют ограничения не на дюрацию, а на срок до погашения, в частности, в силу того, что коэффициенты риска (для RWA) учитывают именно его. По нашим оценкам, RW для новых облигаций ВЭБ-Лизинг составит 60,6%, в то время как для 3-летних бумаг категории "BBB" - 48%. Такое различие для банков не компенсируется предложенной премией 33-79 б.п. к 1-му эшелону.

Магнит в очередной раз бьет свой же рекорд

Вчера Магнит (S&P: BB) раскрыл ключевые финансовые результаты по МСФО за 9М 2013 г. (управленческая отчетность), а также провел телеконференцию. Компании удается не только поддерживать высокие темпы прироста торговых площадей и выручки, усиливая свое лидерство на рынке, но и демонстрировать рекордно высокие показатели прибыльности. Результаты за 3 кв. 2013 г. стали рекордными по показателям рентабельности, несмотря на непростую ситуацию на рынке (существенное замедление продовольственной инфляции, усиливающаяся конкуренция на рынке и повышение уровня арендных ставок).

Ранее Магнит уже опубликовал операционные результаты за 3 кв. 2013 г., которые отразили замедление темпов роста выручки на фоне наблюдавшейся дефляции цен на продукты питания (29% г./г. в рублевом выражении против 32,5% г./г. во 2 кв.). При этом прирост продаж в сопоставимых магазинах замедлился до +4,3% г./г. (+6,3% во 2 кв.), а отток покупательского трафика составил 1,4% г./г. Менеджмент объясняет это хорошим урожаем овощей и фруктов в этом году, в связи с чем часть покупателей временно «ушла» из современных форматов торговли (например, на открытые рынки). При этом ритейлер не "инвестировал в цены" в 3 кв., фокусируясь на операционной эффективности.

В результате в 3 кв. 2013 г. Магнит добился рекордно высокого показателя валовой рентабельности - на уровне 29,3% (+2,43 п.п г./г., +1,5 п.п кв./кв.). Основным фактором повышения валовой маржи остается улучшение условий закупок у поставщиков. Комментируя результаты, менеджмент отметил, что считает достигнутый уровень валовой рентабельности вполне устойчивым, компания намерена в следующем году еще улучшить условия закупок (+1 п.п. в валовой марже), однако на данный момент непонятно, какую часть необходимо будет «инвестировать» обратно в цену для удержания трафика и успешной конкуренции на рынке. Вместе с тем, общие, коммерческие и административные издержки компании несколько повысились – до 20,2% от выручки (+0,75 п.п. кв./кв., +1,55 п.п. г./г.). Тем не менее, рекордно высокой валовой маржи было достаточно, чтобы рентабельность по EBITDA также обновила максимум - 11,6% (+0,7 п.п. г./г.).

Принимая во внимание замедляющуюся инфляцию, Магнит скорректировал свой прогноз по росту продаж в 2013 г. до 28-29% г./г. (против 29-30% ранее). Начиная с середины октября, Магнит начал избирательно корректировать свою ценовую политику в магазинах для того, чтобы восстановить уровень покупок. Также ритейлер отмечает рост уровня арендных ставок (по итогам 2013 г. может составить 12% г./г.) и расходов на персонал. Тем не менее, компания подтвердила, что рентабельность по EBITDA по итогам года должна оказаться на уровне 2012 г. (т.е. не хуже 10,6%). Вместе с тем, обновленный прогноз выглядит, на наш взгляд, достаточно консервативно, учитывая темпы роста выручки за 9М на уровне 30,6% г./г. и маржу по EBITDA - 10,6%. Магнит не раскрыл новую информацию по уровню долговой нагрузки. Вместе с тем, в соответствии с ранее озвученным прогнозом компании, Чистый долг/EBITDA останется на уровне 1,1х по итогам 2013 г.

Обращающиеся облигации Магнита, не отличающиеся высокой ликвидностью, котируются со спредом к кривой ОФЗ в ~160-190 б.п., потенциал для ценового роста отсутствует.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
26 27 28 29 30 31 1
2 3 4 5 6 7 8
9 10 11 12 13 14 15
16 17 18 19 20 21 22
23 24 25 26 27 28 29
30 31 1 2 3 4 5
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: