Фиксация прибыли продолжилась. Негативные настроения, вызванные итогом заседания FOMC, сохранились и вчера: американские индексы потеряли 0,4%, доходности 10-летних UST поднялись на 2 б.п. (YTM 2,56%). Инвесторы проигнорировали позитивную макростатистику по Китаю (значение PMI в октябре вышло лучше ожиданий). Сегодня влияние на рынки могут оказать данные по промпроизводству в США.

ЦБ охладит потребительский "пыл" банков. По информации ЦБ РФ, доля просроченных потребкредитов выросла с 5,9% до 7,7% за январь-октябрь этого года, при этом регулятор ожидает дальнейшего ухудшения ситуации как минимум до середины 2014 г., когда проявится эффект от ужесточения регулирования. В частности, с марта 2014 г. планируется повысить резервы по всем кредитам, выданным с начала года. Так, для кредитов без просрочки отчисления в резервы повысятся с 2% до 3%, а по NPL 1-30 дней - с 6% до 8%. Помимо этого ЦБ РФ намеревается ограничить размер процентных ставок по потребкредитам, которые не должны превышать среднюю ставку в конкретном сегменте более чем на треть. Ограничение процентной ставки будет касаться всех финансовых организаций, выдающих кредиты населению (в том числе и МФО). Эти изменения учтены в поправках к законопроекту о потребительском кредитовании (сейчас рассматривается Госдумой). Мы отмечаем, что готовность банков выдавать потребкредиты даже в условиях ухудшения их качества (в этом году, несмотря на заметный рост NPL, темпы потребкредитования не сильно снизились, составив +37,3% г./г. на 1 сентября 2013 г.) обусловлена высокой чистой процентной маржой, которая пока покрывает риски. Так, для обеспечения прибыльности (в предположении, что каждый 10-й заемщик окажется неплатежеспособным) достаточно установить ставку на уровне 25-30% (в зависимости от уровня административных расходов). Увеличение частоты дефолтов регулируется пропорциональным увеличением ставки. Регулятор, по сути, пресекает такой чисто арифметический подход, ведущий на самом деле к накоплению кредитного риска, и стимулирует банки тщательнее оценивать кредитоспособность клиентов. По нашему мнению, эта мера ударит, прежде всего, по розничным банкам, специализирующимся на кредитах с высокой процентной ставкой (например, ТКС Банк).

Новая ставка купона Росводоканала (Fitch: BB-) с премией к рынку. Ставка купона по выпуску РВК Финанс-3 номиналом 3 млрд руб. на период после оферты (запланированной на 14 ноября) была установлена на уровне 9,6% годовых (на 60 б.п. выше ставки текущего купона), что соответствует YTM 9,83% к погашению через 2 года и премии к кривой ОФЗ в размере 353 б.п. Напомним, что из нефинансовых эмитентов 2-го эшелона недавно на первичный рынок выходила компания Х5 (B+/B2/-), которая разместила 3-летние БО-3 номиналом 5 млрд руб. со ставкой купона 8,85% годовых (YTM 9,05% = ОФЗ + 260 б.п.). Кредитный профиль Росводоканала характеризуется умеренной долговой нагрузкой: по данным менеджмента, чистый долг составил 4,65 млрд руб. на 1П 2013 г., при этом, по нашим оценкам, его отношение к LTM EBITDA - 2,04х. В сравнении с бумагами Х5 новая ставка купона по РВК Финанс-3 предполагает, на первый взгляд, довольно щедрую премию - 90 б.п. Однако компания имеет высокую долю короткого долга (>70%). Кроме того, капитальные затраты (650 млн руб. в 1П 2013 г.) превышают размер чистого операционного потока (336 млн руб.). Также к недостаткам стоит отнести высокую изношенность основных средств (около 60%). Эти факторы, по нашему мнению, наряду с низкой ликвидностью выпуска оправдывают наличие премии. Повышенный спрос на корпоративные бумаги обусловлен небольшим их предложением на "первичке".

Рост проектов ГМС вызвал недовольство S&P. Агентство снизило рейтинг ГМС на 1 ступень до "B" с негативным прогнозом, приведя в качестве обоснования ухудшение ликвидной позиции. В нашем комментарии к отчетности по МСФО за 1П 2013 г. мы указывали на вероятное повышение долговой нагрузки (в терминах Чистый долг/LTM EBITDA) выше 3,0х (с 2,5х на 1П 2013 г.) вследствие реализации инвестпроектов, которые потребуют увеличения оборотного капитала (за счет нового долга). В то же время риски краткосрочного рефинансирования умеренны: после отчетной даты компания рефинансировала банковские кредиты на 4,58 млрд руб., а доступные ликвидные средства (4 млрд руб., по данным ГМС, на конец сентября 2013 г.) на ~90% покрывают долг к погашению до конца 2014 г. Облигации ГМС-2,3 имеют низкую ликвидность и котируются в диапазоне YTW 9,8-10,3% к погашению/оферте через 1,5-2 года, что соответствует спреду к кривой ОФЗ в размере 350-380 б.п. Эта премия выглядит несколько избыточной для корпоративных облигаций категории B. Средняя ставка по долгу ГМС составляет 9,3%.

Alliance Oil: "уходит" от миноритариев

Вчера Alliance Group, владеющая 45% обыкновенных акций Alliance Oil Company (В/-/В) и контролируемая семьей Бажаевых, объявила об оферте на выкуп акций у прочих акционеров Alliance Oil, владеющих ее обыкновенными и привилегированными акциями. Alliance Group намерена полностью консолидировать компанию и провести ее делистинг. Предложение предусматривает выкуп обыкновенных акций по цене 60 шведских крон и по цене 313 шведских крон за одну привилегированную акцию. Таким образом, Alliance Group предлагает 4% премию к цене обыкновенных акций до объявления. Сделка предусматривает и оферту на выкуп конвертируемых облигаций (номиналом 265 млн долл.) за 278.25 млн. долл., что соответствует цене выкупа 105% от номинала с премией 2,3 п.п. к текущим котировкам VOSTOK 14.

Представители компании заявили, что решение о консолидации было принято основным акционером для оптимизации расходов и более эффективного развития. При этом акционеры не намерены продавать компанию в ближайшем будущем, и консолидация не связана со слухами о возможном ее приобретении. На телеконференции менеджмент в очередной раз подтвердил, что переговоры о продаже компании не велись и не ведутся.

Напомним, в июле в СМИ появилась информация, что Роснефть ведет переговоры с основным акционером Alliance Oil о покупки его доли или всей компании. Несколько позже в СМИ появились предположения о том, что Alliance Oil может быть интересна новой структуре Э. Худайнатова, который покинул Роснефть и намерен консолидировать небольших нефтяных игроков в России, среди которых могут быть активы Alliance Oil.

Собрание акционеров для одобрения сделки намечено на 2 декабря 2013 г. Сделка будет одобрена в случае согласия 75% голосов участвующих в собрании акционеров. Сама Alliance Group также сможет проголосовать своим пакетом акций. Основной партнер компании Repsol, владеющий около 3% голосов, согласился на предложенные условия.

В пресс-релизе указано, что эта транзакция (выкуп акций (1,2 млрд долл.) и конвертируемых бондов VOSTOK 14 (278 млн долл.)), будет осуществлена за счет кредита ГПБ, который привлекается на компанию Alford, находящейся за периметром консолидации Alliance Oil Company. Как следствие, сделка (в случае ее одобрения) не приведет к увеличению долговой нагрузки, размер которой ограничивается ковенантой по евробонду на уровне 3,5х в терминах Чистый долг/LTM EBITDA.

Мы считаем, что активы Alliance Oil могут представлять интерес для Роснефти в силу возможной синергии. Роснефть может позволить себе большие приобретения: за будущие поставки нефти компания получит от китайских компаний авансы свыше 80 млрд долл. Однако не исключено, что для получения одобрения от ФАС компания может быть продана не самой Роснефти, а некому SPV, что не позволит полностью нивелировать текущую премию бондов VOSTOK к кривой Роснефти/Газпрома.

Рублевые облигации НК Альянс неликвидны. Длинные выпуски Альянс-4,6 котируются на уровне YTM9,0-9,3% @ июнь 2016 г. (=ОФЗ + 270-300 б.п.). Евробонды VOSTOK 20 (YTM 6,3%) вчера взлетели в цене на 2,6 п.п., опередив рынок, в результате их спред к бумагам Роснефти/ТНК-BP сузился до 180 б.п. Такая динамика, вероятно, объясняется уверенностью участников рынка в том, что компания будет приобретена более сильным акционером. В связи с этим бонды имеют потенциал для дальнейшего ценового роста в рамках сужения премии к кривой Роснефти/Газпрома.