Отраслевые торговые идеи по рублевым облигациям: «металлургия и горнодобыча»

Кредитный риск уровня «BBB»:

- НЛМК (Ba1/BBB-/BBB-): за прошедшую неделю спрэд между кривой облигаций НЛМК и ОФЗ сузился еще на 25 б.п. – до 125 б.п. после включения выпусков металлурга в ломбардный список ЦБ. Учитывая, что докоррекционным уровнем спрэда НЛМК в первой половине 2011 г. был диапазон 100-120 б.п. при потенциале сужения спрэда не более 25 б.п., рекомендуем продолжить частично фиксировать прибыль по выпускам эмитента.

Кредитный риск уровня «BB»:

Первичное предложение:

- Металлоинвест (Ba3/—/BB–) 12 марта открыл книгу заявок на облигации 5 серии на 10 млрд. руб. Ориентир ставки купона составляет 9,50% — 10,00% (YTP 9,73 — 10,25%) годовых к оферте через 3 года. Отметим, что на российском облигационном рынке Металлоинвест по кредитному профилю сопоставим с Евразом (Ba3/B+/BB–), который по итогам I п/г 2011 г. получил выручку на уровне $8,4 млрд., EBITA — $1,6 млрд. при показателе чистый долг/EBITDA — 2,1х. Учитывая, что в сегменте евробондов облигации эмитентов торгуются на одной кривой, справедливым уровнем для рублевых бумаг Металлоинвеста также считаем кривую Евраза. В результате новый выпуск Металлоинвеста выглядит привлекательно даже по нижней границе, предлагая премию к Евразу около 30 б.п.

Кредитный риск уровня «B»:

- РУСАЛ, 07 (-/-/-) (95,75/11,03%/1,87): с момента выхода бумаги с купона 1 марта выпуск подорожал практически на фигуру по цене, что привело к сужению спрэда к кривой ОФЗ на 20 б.п. - до 420 б.п. На наш взгляд, выпуск остается привлекательным при наличии премии к ломбардной кривой Мечела в размере 100 б.п. (средняя премия к ОФЗ бондов Мечела - 320 б.п.). Несмотря на то, что отсутствие международных рейтингов и «ломбарда» снижает привлекательность выпуска, рекомендуем продолжать накапливать данный среднесрочный выпуск.

Мировые рынки

Вчера

Неделя началась относительно спокойно. После согласования программы обмена греческих облигаций (PSI), Еврогруппа заявила о достижении принципиального соглашения по предоставлению Греции второго транша помощи объемом 130 млрд. евро на период 2012-2015 годов. Формальное соглашение запланировано на среду, одобрение МВФ ожидается сегодня.

Рисковые классы активов завершили день в небольшом плюсе. Индекс широкого рынка США S&P 500 прибавил 0,02%, немецкий DAX вырос на 0,31%, европейский Eurostoxx снизился на 0,04%.

В защитных классах активов разнонаправленная динамика. Кривая treasuries несколько поднялась в коротком конце, доходность UST-10 не изменилась. Спрос на Bundes-10 сохранялся, доходность снизилась на 3 б.п. — до 1,76%.

Евровалюта продолжает снижаться, пара EUR/USD сегодня утром торгуется на уровне — $1,313.

На фоне эскалации конфликта с Ираном и спекулятивного настроя инвесторов нефть продолжила рост. По итогам вчерашнего дня Brent торгуется на уровне $125,8, WTI укрепляется до $106,9.

Сегодня

Ключевым событием дня должно стать заседание Комиссии по открытым рынкам США (FOMC). Мы не ожидаем принятия существенных решений по итогам заседания. Вероятно, мы сможем проследить изменения отношения членов Комиссии к темпам восстановления американской экономики посредством изменений формулировок заявления. Пресс-конференции после заседания не запланировано. Наибольший интерес представляет заявление FOMC в части инфляционных ожиданий в связи с ростом цен на энергоносители.

Также в США сегодня запланирована публикация статистики по розничным продажам по итогам февраля. Консенсус прогноз предполагает рост на 1,1%.

В Европе сегодня продолжится встреча Министров финансов для проведения очередных переговоров по мерам стабилизации долгового кризиса. Дискуссия будет сосредоточена вокруг проблем Испании, которая недавно заявила о неспособности выполнить поставленные цели по сокращению бюджетного дефицита в текущем году.

В Париже пройдет встреча президента Николя Саркози с председателям ЕЦБ Марио Драги и председателем европейского совета Херман Ван Ромпей. Премьер-министр Италии Марио Монти проведет встречу с Ангелой Меркель.

Также обратим внимание на публикацию индекса экономических ожиданий ZEW в Германии, который последнее время начал указывать на восстановление крупнейшей экономики ЕС.

Евробонды развивающихся стран

Суверенный сегмент

В понедельник еврооблигации развивающихся стран продемонстрировали смешанную динамику. Однако в целом спрэд по индексу EMBI+ по итогам дня сузился на 3 б.п. при неизменной доходности UST’10.

Российские евробонды отставали от рынка, соответствующий спрэд по индексу расширился на 1 б.п., спрэды Мексики и Бразилии сократились на 4-6 б.п. В лидерах роста — евробонды Хорватии (-16 б.п.), Венгрии и Украины (-12 б.п.).

Кривая российских суверенных еврооблигаций мало изменилась. Индикативный выпуск RUS-30 (YTM-3,94%) торгуется в диапазоне 119,8125-120, на максимуме за год. CDS на обязательства России остаются относительно дорогими, вчера CDS5Y снизился на 1,7 б.п. — до 177 б.п. CDS базис отрицательный — 32 б.п.

Корпоративный сегмент

Вчера на рынке корпоративных еврооблигаций российских эмитентов сохранялся рост, хотя темпы его были более умеренными, чем в конце прошлой недели.

Инвесторы покупали выпуски Банка Москвы — BCMOSK-16 (YTM-5,05%) вырос в цене на 50 б.п. Также сохраняется спрос на длинные бумаги ВЭБа — VEBBNK-25 (YTM-6,02%), VEBBNK-17 (YTM-4,53%).

Отчетность МТС по итогам IV квартала прошлого года вышла позитивной, в рамках ожиданий. Долговая нагрузка компании остается умеренной. Вместе с тем выпуск MOBTEL-20 (YTM-6,12%) подрос на 35 б.п. — спрэд к VIP-22 (YTM-7,75%) вновь расширился.

Мы вновь обращаем внимание на спрэд в субинвестиционном сегменте ALFARU-17 — CHMFRU-17, который продолжает расширяться, приближаясь к годовому максимуму, сегодня спрэд находится в 1,45 стандартном отклонении от среднего значения за 52-недели. На наш взгляд, потенциал сужения — 60-70 б.п. по доходности.

На первичном рынке в ближайшее время ожидается предложения ECP Алросы сроком на 9-12 месяцев. Параметры выпуска пока остаются неизвестными.

Рублевые облигации

Денежный рынок

В понедельник на денежном рынке стала заметна нехватка рублевой ликвидности — ставки МБК поднялись выше 5% годовых, а спрос на РЕПО ЦБ вырос. Сегодня состоялось заседание ЦБ РФ — несмотря на сложившуюся ситуацию с ликвидностью, регулятор оставил ставки без изменений, как и ожидалось.

Объем свободной ликвидности в банковской системе РФ с начала месяца остается в диапазоне 750-80 млрд. руб. при отрицательном сальдо чистой ликвидной позиции около 60 млрд. руб. Мартовские налоговые платежи начинаются уже на этой неделе с 15 числа, в результате чего дефицит ликвидности будет только усиливаться.

На этом фоне ставки на МБК начали демонстрировать рост уже вчера, превысив 5% по кредитам o/n. Сегодня с утра ставки стоят на уровне 5,35%/5,45% годовых.

Спрос на РЕПО ЦБ также вырос до максимума с начала месяца, составив 53,5 млрд. руб. при лимите 90 млрд. руб.

Национальная валюта в условиях нехватки ликвидности вела себя несколько иррационально — рубль потерял около 26 копеек, достигнув 33,81 руб. за корзину. Сегодня с утра рубль отыгрывает около 10 копеек.

В сложившейся ситуации на сегодняшнем заседании Банку России было бы целесообразно снизить ключевые ставки на 0,25 п.п., в частности ставку РЕПО. Однако, несмотря на рекордно низкую инфляцию по итогам февраля на уровне 3,7% (г/г), ЦБ опасается роста инфляционного давления уже с начала II п/г, в результате чего регулятор так и не пошел на ослабление монетарной политики.

Облигации федерального займа

Вчера наблюдался рост объема торгов госбумагами при снижении доходности длинных ОФЗ на 3-4 б.п., что происходило на фоне слабеющего рубля и роста стоимости NDF и IRS. В целом рынок остается в боковике уже почти 1,5 месяца в отсутствие «свежих» денег.

Объем торгов ОФЗ вчера вырос до 15,7 млрд. руб. на фоне роста активности инвесторов после продолжительных праздников. При этом спросом пользовались длинные бумаги, которые незначительно снизились по доходности.

Вместе с тем рост ставок NDF5Y на 12 б.п. (6,18%) и IRS5Y на 7 б.п. (7,24%) привел к сужению ключевых спрэдов по госбумагам. Так, спрэд ОФЗ 26204-NDF 5Y снизился до 141 б.п., а спрэд ОФЗ 26204-IRS 5Y — до 35 б.п., в результате чего текущие уровни госбумаг при данном уровне свопов выглядят непривлекательно.

В целом рынок госбумаг находится в боковике уже почти 1,5 месяца — с начала февраля. Последние аукционы по размещению ОФЗ демонстрируют отсутствие спроса со стороны нерезидентов (последнее размещение ОФЗ 26208 вполне можно назвать провальным).

Несмотря на высокие цены на нефть, фактически уже решенный вопрос с Грецией прошедшие выборы в РФ, мы не наблюдаем приток иностранных инвестиций на отечественный долговой рынок. В результате очевидных причин для коррекции рынка ОФЗ нет, но и начать рост без участия нерезидентов российский рынок госбумаг не в состоянии.

С приближением либерализации рынка ОФЗ во II п/г ситуация должна разрешиться: на текущий момент спрэд ОФЗ 26204-Russia-18R остается в диапазоне 65-70 б.п., в результате чего среднесрочный потенциал роста котировок для локальных бумаг все еще сохраняется.

Корпоративные облигации и облигации РиМОВ

В корпоративном сегменте настрой инвесторов остается умеренно позитивным — спрэд к кривой госбумаг по бумагам I-II эшелонов по-прежнему остается на 50-60 б.п. шире уровней I п/г 2011 г., что и привлекает инвесторов. Вместе с тем также наблюдаются и неагрессивные продажи в рамках фиксации прибыли, в частности, по недавно размещенным выпускам.

Спрос на корпоративные бумаги на фоне сохраняющейся завышенной премии к кривой ОФЗ сохраняется.

В I эшелоне мы рекомендуем обратить внимание на новый выпуск ВЭБ-лизинг, 06 (—/BBB/BBB), размещенный в начале февраля — бумага торгуется с премией порядка 30 б.п. к выпускам ВЭБ-лизинг, 08 и 9 при сопоставимой дюрации.

Также в сегменте облигаций российских дочек европейских банков, рекомендуем обратить внимание на новые выпуски Юникредит банк, БО-02, 03 (—/BBB/BBB+), которые дают премию около 45-55 б.п. к облигациям российских госбанков I эшелона при аналогичном уровне рейтингов.

Под давлением вчера оказалась кривая ВымпелКома (Ba3/BB/—) после анонсирования размещения нового выпуска с хорошей премией Так эмитент планирует 15-16 марта провести сбор заявок инвесторов на приобретение облигаций 4-й серии объемом 15 млрд. руб. Ориентир ставки 1-го купона облигаций установлен в диапазоне 9,25-9,75% (YTP 9,46%-9,99%) годовых к 3-летней оферте.

Текущий прайсинг по новому 3-летнему выпуску ВымпелКома предлагает премию к кривой госбумаг в размере 235 - 290 б.п. при 3-летней длине займа, что выглядит привлекательно. После появления информации по новому выпуску кривая ВымпелКома повысилась в среднем на 5 б.п. при расширении спрэда к ОФЗ до 165 б.п.

Сегодня ВымпелКом опубликовал финансовые результаты компании за 2011 г. По итогам года компания увеличила выручку на 7% — до $23,5 млрд., EBITDA - на 1% - до $9,36 млрд., чистую прибыль – на 5% — до $0,32 млрд. На финансовых показателях негативно отразилось списание денежных средств по возникшим в результате приобретения Wind Telecom долгам, убытка из-за переоценки активов, а также курсовых разниц.

Для сравнения, чистая прибыль МТС (Ba2/BB/BB+) в 2011 г. выросла на 4,6% — до $1,44 млрд., выручка составила 12,3 млрд. 9,1% к г.), показатель OIBDA увеличился на 5,6% — до $5,14 млрд.

По сравнению с I п/г 2011 г. ВымпелКому не удалось снизить свою долговую нагрузку, которая осталась заметно выше показателей МТС. Так, показатель чистый долг/EBITDA у ВымпелКома остался на уровне 2,6х, тогда как у МТС – всего 1,3х в терминах чистый долг/OIBTDA.

Вместе с тем текущий прайсинг по новому 3-летнему выпуску ВымпелКома предполагает премию к собственной кривой порядка 70-125 б.п. и 105-160 б.п. к кривой МТС, что делает привлекательным участие в новом выпуске эмитента даже по нижней границе маркетируемого диапазона. Не исключаем, что в итоге бумага будет размещена с минимальной премией к рынку.

ВТБ (Baa1/BBB/BBB) планирует 15-16 марта провести сбор заявок инвесторов на приобретение облигаций серии БО-03 и БО-04 по 5 млрд. руб. каждой. Ориентир ставки 1-го купона облигаций установлен в диапазоне 8,00-8,35% (YTP 8,24%-8,62%) годовых к 2-летней оферте.

Данный прайсинг новых бумаг ВТБ предполагает премию к кривой госбумаг в размере 150-185 б п На рынке облигации госбанков I эшелона (ВТБ, РСХБ, ГПБ) дают премии порядка 155-165 б.п. на сопоставимой дюрации. В результате участие в новом размещении ВТБ выглядит целесообразным примерно от середины маркетируемого диапазона, что позволит получить премию к кривой ОФЗ от 165 б.п.