Акрон (Ва3/-/ВВ-): первичное предложение

Акрон откроет с 19 по 20 ноября книгу заявок на облигации БО-02 и БО-03 по 5 млрд руб. каждый. Ориентир ставки купона составляет 11,75-12,25%, доходность – 12,1-12,63% к 1,5-летней оферте. Размещение намечено на 24 ноября. Акрон хорошо известен рынку, у компании в обращении находится два выпуска облигаций серий 04 и 05 общим объемом более 4 млрд руб. В 2015 г. группа смогла заметно улучшить свой кредитный профиль за счет значительной доли экспортных поставок удобрений при слабеющем рубле и повышения уровня самообеспечения сырьем в результате ввода 1-ой очереди ГОК «Олений ручей». В итоге, прибыльность бизнеса Акрон по итогам 1 пол. 2015 г. заметно выросла (EBITDA margin достигла 39%), метрика Чистый долг/EBITDA составила 1,5х против 1,9х в 2014 г., также улучшилась временная структура долга. Все это нашло отражение в рейтинговых оценках – Fitch и Moody’s в июле и октябре повысили рейтинги группы на 1 ступень до «ВВ-»/«Ва3», прогноз Стабильный. Собственные облигации Акрон 04 и 05 (YTP 11,1-11,6%/0,48 г.) низколиквидные, вряд ли могут послужить ориентиром. В то же время индикатив доходности новых бондов Акрон предлагает премию порядка 60-120 б.п. к доходности недавно размещенных корпоративных бумаг с рейтингами «ВВ+/ВВВ-» и около 40-90 б.п. – «ВВ/ВВ-», что выглядит привлекательно для участия уже по нижней границе. Но в свете высоких ожиданий на рынке снижения ключевой ставки ЦБ в среднесрочной перспективе и ограниченного предложения качественных эмитентов, нельзя исключать, что размещение пройдет ниже на 10-15 б.п. по доходности. Конкуренцию Акрон на первичном рынке может составить новые выпуски ОГК-2 (-/-/ВВ) на 10 млрд руб. с YTP 12,36-12,63% к 2,5-летней оферте.

Комментарий. Акрон откроет с 19 по 20 ноября книгу заявок на облигации серий БО-02 и БО-03 по 5 млрд руб. каждый. Ориентир ставки купона составляет 11,75-12,25%, что соответствует доходности 12,1-12,63% к 1,5-летней оферте. Размещение выпусков намечено на 24 ноября.

В целом, Акрон – один из крупнейших производителей минеральных удобрений (аммиака, азотных и сложных минеральных удобрений) хорошо известен рынку. В настоящее время у компании в обращении находится два выпуска рублевых облигаций серий 04 и 05 общим объемом более 4 млрд руб.

В середине октября агентство Moody’s повысило рейтинг Акрона на 1 ступень с «В1» до «Ва3», прогноз Стабильный. Повышение рейтинга Moody’s вызвано «улучшением бизнес-модели Акрона, укреплением финансовых показателей, которые останутся надежными за счет завершения различных инвестиционных проектов».

В июле этого года аналогичные действия последовали от Fitch, который повысил рейтинг компании с «В+» до «ВВ-» прогноз «Стабильный», также сославшись на улучшение операционных показателей за счет повышения производства апатитового концентрата на ГОК «Олений ручей» достаточного обеспечить внутренние потребности группы. При этом прогноз Стабильный отражает прогноз сильной прибыли Акрона, в том числе из-за повышения производства и девальвации рубля.

Напомним, что Акрон по итогам 1 пол. 2015 г. (согласно последней отчетности по МСФО) действительно смог заметно улучшить свое кредитное качество, в первую очередь за счет выхода на самообеспечение сырьем уже в 2014 г. в результате ввода 1-ой очереди ГОК «Олений ручей» (вышел на полную мощность 1,1 млн тонн) и девальвации рубля. В 2014 г. более 80% продаж группы приходилось на экспорт, в то время как денежные затраты компании в рублях составляли около 65%, что сказалось на общем сокращении издержек (выраженных в долларах).

В итоге, за 6 мес. 2015 г. Акрон сократил выручку на 11,4% (г/г) до 902 млн долл., при этом показатель EBITDA вырос на 43,5% (г/г) до 351 млн долл., а EBITDA margin составила 39% («+15 п.п.» г/г). Влияние на выручку оказало снижение объемов продаж продукции на 6,4% (до 3,06 млн тонн) в связи с модернизацией оборудования и плановым капремонтом. К тому же имел место эффект пересчета рублевой выручки в доллары на фоне ослабления рубля.

Рост прибыльности бизнеса Акрон способствовал улучшению кредитных метрик – соотношение Долг/EBITDA составило 2,4х против 2,7х в 2014 г., Чистый долг/EBITDA – 1,5х против 1,9х соответственно. При этом у компании улучшилось временная структура долга – короткая часть составила 34% против 65% в 2014 г., причем, весь объем краткосрочного долга в размере 511 млн долл. покрывался запасом денежных средств на счетах на сумму 581 млн долл. Кроме того, Акрон на конец июня располагал невыбранными кредитными линиями общим объемом более 235 млн долл. Кроме того, у Акрон, по данным компании в октябре, по-прежнему имелся пакет в Уралкалии (0,93% уставного капитала) стоимостью порядка 80 млн долл.

Вместе с тем, Акрон генерирует солидный операционный денежный поток (за 6 мес. 2015 г. порядка 191 млн долл.), которого будет достаточно и для реализации программы инвестиций. Ранее менеджмент компании в 2015 г. планировал капвложения в объеме 270 млн долл., при этом по итогам 1 пол. было проинвестировано около 107 млн долл.

Отметим, что собственные облигации Акрон 04 и 05 (YTP 11,1-11,6%/0,48 г.) низколиквидные и вряд ли могут послужить ориентиром. В то же время индикатив доходности новых бондов Акрон предлагает премию порядка 60-120 б.п. к доходности недавно размещенных корпоративных бумаг с рейтингами «ВВ+/ВВВ-» (НЛМК, МегаФон, Магнит) и около 40-90 б.п. – «ВВ/ВВ-» (ВымпелКом, Силовые машины, АФК Система), что выглядит привлекательно для участия уже по нижней границе. Кроме того, премия к кривой ОФЗ составляет более 200 б.п., к ключевой ставке ЦБ – от 110 б.п.

Вместе с тем, в свете все еще высоких ожиданий на рынке относительно снижения ключевой ставки ЦБ в среднесрочной перспективе и ограниченного предложения качественных эмитентов, нельзя исключать, что размещение пройдет ниже на 10-15 б.п. по доходности.

Конкуренцию Акрон на первичном рынке может составить новые выпуски ОГК-2 (-/-/ВВ) на 10 млрд руб. с YTP 12,36-12,63% к 2,5-летней оферте.