СИБУР (Ba1/ -/BB+) отчитался за 9 мес. 2014 г. по МСФО

СИБУР вновь представил в целом нейтральную отчетность. Хотя зафиксирован рост выручки и EBITDA на фоне роста продаж природного газа, жидких углеводородов и базовых полимеров, а также положительного эффекта от обесценения рубля. Долговая нагрузка немного увеличилась, в результате чего соотношение Чистый долг/EBITDA поднялось до 1,4х с 1,17х на конец 2013 г. При этом мы полагаем, что с учетом предстоящих масштабных инвестиций в рамках ключевого проекта «Запсибнефтехим» СИБУР увеличит свою долговую нагрузку. В то же время оснований для того, чтобы сомневаться в финансовой устойчивости компании нет. Мы не ожидаем выраженной реакции в еврооблигациях SIBUR-2018 на представленную отчетность, скорее, бумаги будут двигаться вместе с рынком под давлением общего негатива к российскому сегменту.

Комментарий. Выручка СИБУРА за 9 мес. 2014 г. увеличилась на 33,5% до 263,9 млрд руб. на фоне роста производства и продаж природного газа ( на 6,5% г/г и на 28,7% г/г), переработки ПНГ и продаж жидких углеводородов (на 6,1% г/г и на 39% г/г) и производства и продаж базовых полимеров (на 59,5% г/г и на 57,4% г/г). Стоит отметить, что росту выручки от продаж базовых полимеров способствовала и позитивная динамика долларовых цен в сегменте (на полиэтилен низкой плотности – «+9,2%», на полипропилен – «+4,3%»). Между тем цены на рынке нафты оставались почти неизменными, а на рынке синтетических полимеров, пластиков и органических синтетических материалов в долларовом выражении снижались. На этом фоне бизнес синтетических каучуков показал падение выручки на 19,2%. Однако мы полагаем, что эти негативные ценовые эффекты были нивелированы девальвацией рубля, так как более 50% выручки компании приходится на зарубежные продажи.

Показатель EBITDA при этом повысилась на 28,3% до 73,1 млрд руб. – немного медленнее, чем выручка, в связи с повышением операционных расходов (на 41%) , в частности на закупку сырья и материалов (на 35%) и на товары для перепродажи (примерно в 8 раз) в связи с запуском терминала Усть-Луга. При этом рентабельность по EBITDA сократилась на 1,1 п.п. до 27,7% с 28,8%.

Тем временем компания зафиксировала убыток по курсовым разницам в общей сложности в 20,3 млрд руб. в связи с девальвацией рубля, что повлияло на снижение скорректированной на покупку ООО «Юграгазпереработка» чистой прибыли компании на 31,4% до 24,8 млрд руб.

Между тем операционный денежный поток показал незначительное повышение – на 5,7% до 60,4 млрд руб. с 57,2 млрд руб., но также небольшое сокращение капиталовложений – на 6,3% до 49,3 млрд руб. позволило нарастить свободный денежный поток с 4,6 млрд руб. до 11,1 млрд руб.

Компания сохранила комфортные кредитные метрики: несмотря на наращение общего долга на 44,3% к 2013 г. до 145 млрд руб., соотношение Долг/EBITDA осталось в зоне комфорта – 1,53х против 1,27х соответственно. Коэффициент Чистый долг/EBITDA составил 1,4х против 1,17х на конец 2013 г.

Отметим, что объем денежных средств увеличился – на 55,6% к 2013 г. до 12,4 млрд руб., но при этом он покрывал лишь 34% короткой части долга в 36,3 млрд долл. В то же время у СИБУРа, по состоянию на 30 сентября, оставались невыбранными по кредитным линиям порядка 33 млрд руб., что позволит рефинансировать короткую часть долга, не покрываемую денежными средствами.

Таким образом, с учетом запланированного крупного инвестиционного проекта – «Запсибнефтехим», инвестиции в который оцениваются в 9,5 млрд долл. в течение 5-5,5 лет (порядка 358 млрд руб. на момент объявления в сентябре этого года о намерении реализовывать проект), мы можем ожидать сокращения в перспективе свободного денежного потока на фоне увеличения капиталовложений.

В этом случае компании будет необходимо занимать, чтобы рефинансировать короткую часть долга и профинансировать часть инвестиций (напомним, что «Запсибнефтехим» планируется финансировать частично за счет операционного денежного потока и частично за счет заемных средств). Что касается другого крупного проекта – строительства «Амурского ГХК», оценивающегося примерно в 416,6 млрд руб. (порядка 11,5 млрд долл.), окончательное решение еще не принято и ожидается не ранее 2016 г.

Подводя итог, мы можем отметить, что компания сохранила комфортные метрики кредитного профиля и нет оснований сомневаться в способности компании рефинансировать свои долги. Таким образом, мы не ожидаем выраженной реакции в выпуске SIBUR-2018 на представленную отчетность, скорее, бумаги будут двигаться вместе с рынком под давлением общего негатива к российскому сегменту.