Rambler's Top100
 

Промсвязьбанк: Сектор корпоративных облигаций продолжает игнорировать негатив, наблюдающийся на внешних рынках, а также российском рынке акций


[29.03.2012]  Промсвязьбанк    pdf  Полная версия

Отраслевые торговые идеи по рублевым облигациям: «телекомы, транспорт и СМИ»

Кредитный риск уровня «BBB»:

- РЖД (BBB/Baa1/BBB): выпуски РЖД предлагают премию к кривой ОФЗ на уровне 80-90 б.п., что в целом выглядит по рынку и не предполагает дополнительной премии относительно других выпусков I эшелона, которые торгуются с премией 105-115 б.п. к кривой госбумаг.

Кредитный риск уровня «BB»:

- НПК, БО-01, БО-02 (B1/—/—) (100,69/9,96%/2,61): новые 3-летние выпуски компании торгуются уверенно выше номинала при премии к кривой госбумаг на уровне 295 б.п., что выглядит привлекательно для данного уровня кредитного риска.

- ВымпелКом, 01 и 04 (Ba3/BB/—) (100,0/9,05%/2,68): новые выпуски ВымпелКома торгуются на форвардном рынке на уровне номинала при спрэде к кривой госбумаг в размере 200-205 б.п., что выглядит привлекательно. Для сравнения, премия к собственной ломбардной кривой облигаций остается порядка 20-25 б.п. и 70 б.п. к кривой МТС. Ожидаем сближения кривых облигаций ВымпелКома и МТС после сообщения Reuters, что власти Алжира заплатят телекоммуникационной группе Vimpelcom $6,5 млрд. за алжирского мобильного оператора Djezzy.

Кредитный риск уровня «B»:

- Трансаэро, БО-01 (—/—/—) (100,1/12,79%/1,36): бумага была размещена по верхней границе с купоном 12,5% (YTP 12,89%) годовых к оферте через 1,5 года. Учитывая планы по расширению авиапарка, мы не ожидаем сокращения долговой нагрузки компании в ближайшем будущем, однако премия 640 б.п. к ОФЗ, на наш взгляд, компенсирует данные риски и выглядит привлекательно для инвесторов, имеющих лимиты на неломбардные бумаги.

Мировые рынки

Вчера

В среду мы наблюдали активные продажи в рисковых классах активов на фоне неожиданно слабого роста заказов на товары длительного пользования в США. Индекс широкого рынка США S&P500 вчера опустился на 0,49%, в Европе более активные продажи — Eurostoxx и DAX потеряли 1,07-1,13%.

В защитных классах активов разнонаправленная динамика. Покупки немецких Bundes привели к снижению доходности по 10-летним выпускам на 6 б.п. — до 1,83%. Спрос на treasuries, напротив, ослаб — так, на вчерашнем аукционе по размещению 5-летних бумаг коэффициент покрытия был минимальным с августа прошлого года. В целом кривая гособлигаций США поднялась на 2 б.п. по всей длине. Доходность UST-10 — 2,2%.

Заказы на товары длительного пользования в США в марте выросли на 2,2%, т.е. существенно меньше ожидавшегося увеличения на 3%. Основной причиной стало неожиданно слабое изменение заказов на гражданские самолеты для коммерческой авиации. Данные, не учитывающие волатильный транспортный сектор (рост на 1,6%), оказались ближе к прогнозным (1,7%).

Европейские власти близки к согласованию расширенного до 940 млрд. евро объема стабфонда региона. Согласование ожидается на ближайшем саммите политических лидеров стран ЕС. Предполагается, что фонд будет состоять из 500 млрд. евро нового ESM, 200 млрд. евро существующего EFSF и резервных 240 млрд. евро, использование которых возможно в случае крайней необходимости в 2013 году.

Банковское кредитование стабилизировалось в январе-феврале после провала в конце прошлого года. Отчет также подтвердил существенный рост покупок государственных облигаций стран ЕС со стороны региональных коммерческих банков, что объясняет ралли в секторе в начале года.

На фоне этих сообщений продажи гособлигаций периферийных стран ЕС прекратились, по итогам дня доходности облигаций Италии и Испании снизились на 1-2 б.п. — до 5,11% и 5,33% соответственно.

Опасения увеличения объема предложения нефти на фоне спекуляций касательно открытия нефтяных резервов и рост запасов в нефтехранилищах США продавили котировки вниз на $1,5-2. Сегодня утром WTI торгуется на уровне $105,4, Brent опустился ниже $124,16.

Евро стабилен относительно доллара на уровне $1,331.

Сегодня

Днем будет опубликован ряд индексов экономической уверенности в ЕС за март, рынок не ожидает существенного улучшения показателей, которые находятся на минимумах с середины прошлого года.

Минфин Италии планирует занять до 8,25 млрд. евро через размещение 5-10 летних гособлигаций.

В США ожидаем финальные данные по ВВП за IV квартал 2011 года, а также традиционные недельные данные по рынку труда.

Евробонды развивающихся стран

Суверенный сегмент

В суверенных еврооблигациях развивающихся стран день прошел относительно нейтрально. Спрэд по индексу EMBI+ не изменился на фоне роста доходности UST-10 на 2 б.п. Еврооблигации РФ выглядели существенно лучше рынка в результате активности, связанной с размещением новых суверенных выпусков объемом $7 млрд.

В результате размещения Минфин полностью выбрал лимит займа в $7 млрд. , запланированный на этот год. По $2 млрд. пришлось на 5- и 10-летние транши, объем 30-летнего транша составил $3 млрд. Спрос превысил $25 млрд., в результате доходности опустились до 3,25%, 4,5% и 5,625% соответственно. Новая удлиненная кривая имеет существенно более плоскую форму в соответствии с более плоской формой кривой доходности treasuries. Тем не менее на «сером рынке» все новые выпуски котировались выше номинала.

Таким образом, выпуски RUS-30 и RUS-28 оказываются заметно недооцененными относительно удлиненной кривой. При благоприятной рыночной конъюнктуре мы ожидаем сужения спрэда RUS-30 и RUS-28 против новой кривой на 30-40 б.п. соответственно.

Так, вчера на вторичном рынке российских суверенных евробондов наблюдался рост котировок. Индикативный выпуск RUS-30 (YTM-4,11%) прибавил полфигуры, закрывшись в районе 119. Суверенная долларовая кривая опустилась на 5 б.п. в среднем по всей длине. Отметим, что дополнительным драйвером для роста может стать предстоящая выплата $664 млн. по RUS-30 (купон + амортизация).

На рынке CDS также вновь практически без изменений. Спрэд по 5-летнему контракту на суверенные обязательства России торгуется на уровне 180 б.п.

Дисбаланс сравнительной недооценки рисков в цене CDS-контракта относительно RUS-30 или переоценки кредитного спрэда в цене RUS-30 сохраняется.

Корпоративный сегмент

Вчера в секторе корпоративных еврооблигаций наблюдалась разнонаправленное движение.

Несмотря на продажи в долгосрочных выпусках Лукойла накануне, кривая евробондов компании на длинном конце по-прежнему остается перекупленной. Спрэды к аналогичным выпускам в нефтегазовом секторе аномально расширены. Обращаем внимание на спрэды аналогичных бумаг: LUK22-GAZPRU22, TMENRU20—LUK19 и NOTKRM21-LUK20 которые находятся в 1,5-3,5 стандартных отклонениях от среднегодового значения, мы оцениваем потенциал сужения в 25-35 б.п. по доходности.

Высокая волатильность наблюдалась в бумагах Vimpelcom на новостях из Алжира. Сначала стало известно о прогрессе в переговорах Vimpelcom с правительством Алжира. По сообщением Reuters, оценка половины Djezzy (которую, как предполагается, выкупит правительство) была существенно повышена. Однако позднее стало известно о судебных претензиях к оператору на сумму в $1,3 млрд, что по сути нивелировало эффект от предыдущего сообщения. Вероятно, поступающая противоречивая информация свидетельствует об очередных сложностях в переговорах с алжирскими политическими силами.

На первичном рынке банк Русский Стандарт (Ba3/B+/B+) намерен предложить выпуск ECP сроком на год. Ориентир доходности по векселям, номинированным в USD, — 5,75%, что выглядит довольно привлекательным для стратегии buy&hold.

Рублевые облигации

Денежный рынок

Напряженность на денежном рынке в среду после выплат по налогу на прибыль продолжила усиливаться. Вместе с тем ставки на МБК по итогам дня стабилизировались ниже 6% годовых после того, как ЦБ расширил лимит по однодневному РЕПО до 530 млрд. руб., из которого банки взяли 315 млрд. руб.

В результате индикативная ставка MosPrimeRate o/n снизилась с 6,07% годовых накануне до 5,86%, а ставки на МБК к вечеру снизились до 5,37%.

Вместе с тем сложившаяся ситуация пока не говорит об улучшении ситуации с ликвидностью — объем свободных средств банков вчера снизился до минимума с ноября прошлого года, составив 698,3 млрд. руб., а дефицит по чистой ликвидной позиции банковской системы вырос почти до 0,5 трлн. руб. При этом задолженность по РЕПО российских банков перед ЦБ увеличилась до 654 млрд. руб., что является максимумом с начала текущего года.

Несмотря на то, что мартовский налоговый период закончился, банкам предстоит на этой неделе закрыть отчетную дату — I квартал 2012 г., в результате чего спрос на рубли останется на высоком уровне как минимум до конца недели.

Кроме того, вчера наблюдалось заметное давление на национальную валюту — рубль относительно корзины потерял 35 копеек, снизившись до 33,75 руб. по бивалютной корзине. В результате, если коррекционные настроения на рынках сохранятся и в начале апреля, мы вряд ли увидим существенное восстановление объемов свободной рублевой ликвидности.

Облигации федерального займа

На рынке ОФЗ инвесторы продолжают заниматься подгонкой балансов перед закрытием квартала, что увеличило число технических сделок и оборот торгов. Несмотря на высокий спрос на аукционе по ОФЗ 25079, проведенном вчера, многие косвенные факторы не подтверждают «рыночность» данных объемов.

Средневзвешенная доходность на состоявшемся в среду аукционе по размещению ОФЗ 25079 с погашением 3 июня 2015 года составила 7,08% годовых. Всего было продано бумаг на общую сумму 9,3 млрд. руб. по номиналу при спросе 61,1 млрд. руб. и объеме предложения 10 млрд. руб. Цена отсечения была установлена на уровне 100,1037% от номинала, что соответствует доходности 7,08% годовых.

Столь высокий спрос на аукционе, на наш взгляд, не выглядит рыночным. Во-первых, при размещении подавались крайне большие заявки (вплоть до 7,4 млрд. руб.), во-вторых, при столь высоком спросе объем удовлетворенных заявок так и не дотянул до 10 млрд. руб., в-третьих — покупок на вторичке данного выпуска не последовало (бумага так и закрылась с доходностью 7,08% годовых).

В результате, на наш взгляд, вчерашний аукцион снова не дал подтверждения наличия спроса нерезидентов к российским бумагам.

При этом основной заботой инвесторов по-прежнему остается переходная дата — объем торгов ОФЗ вчера остался на уровне около 25 млрд. руб. при рыночных сделках примерно на 10 млрд. руб.

В целом мы наблюдаем ухудшение внешнего фона, признаки коррекции рубля, что на фоне узких спрэдов кривых NDF и IRS к ОФЗ может спровоцировать коррекцию госбумаг. При этом инвесторы, вероятно, захотят закрыть квартал на текущих высоких уровнях, и при усилении продаж на внешних рынках в начале апреля ожидаем усиления продаж ОФЗ.

Корпоративные облигации и облигации РиМОВ

Сектор корпоративных облигаций продолжает игнорировать негатив, наблюдающийся на внешних рынках, а также российском рынке акций. Мы сохраняем свою рекомендацию придерживаться защитной стратегии на рынке — не исключаем коррекцию в облигациях в апреле.

Корпоративный сегмент рынка продолжает чувствовать себя более уверенно по сравнению с госбумагами — бонды I-II эшелонов все еще торгуются на 60-80 б.п. шире относительно кривой ОФЗ по сравнению с первым полугодием прошлого года.

При этом, несмотря на дефицит ликвидности на денежном рынке, заметных продаж облигаций не наблюдается; более того, продолжают размещаться новые выпуски облигаций. В целом мы отмечаем, что инвесторы постепенно забывают страхи, которые витали на рынке в начале года, благодаря высоким ценам на нефть и высокому курсу рубля.

Однако текущие цены на нефть (около $125 за баррель) уже не выглядят избыточными для российского бюджета — заметные продажи рубля мы вполне можем увидеть при вхождении цены Brent в коридор $100-$115 за баррель: данные уровни могут быть достаточно быстро достигнуты при распечатывании запасов США или ухудшении экономической ситуации в КНР.

Другим предвестником коррекции может стать календарный фактор. Так, за первый квартал 2012 г. долговой рынок продемонстрировал хороший рост (опережающий рост наблюдался в ОФЗ), и нельзя исключать, что после закрытия отчетной даты не последует фиксации прибыли.

В результате, по-прежнему рекомендуем сконцентрировать свой портфель облигаций в ломбардных бумагах с дюрацией до 2 лет и доходностью от 8% годовых.

Банк Зенит (Ba3/—/B+) планирует 12 апреля провести размещение биржевых облигаций БО-07 объемом 5 млрд. руб. Размещение пройдет в форме конкурса по определению ставки 1-го купона облигаций.

Ориентир ставки 1-го купона облигаций установлен в диапазоне 9,25-9,5% (YTP 9,46-9,73%) годовых к 2-летней оферте.

Кривая доходностей облигаций крупных банков II эшелона на вторичном рынке торгуется с премией к кривой госбумаг в диапазоне 250-270 б.п., тогда как новый выпуск Зенита предлагает премию к ОФЗ на уровне 275-305 б.п.

Вместе с тем отметим, что на рынке на текущий момент в обращении находится уже 8 выпусков эмитента номинальным объемом 32 млрд. руб. (без учета выкупленных бумаг по офертам). В результате при размещении Зенит вполне может столкнуться с нехваткой свободных лимитов.

Другим негативным фактором является длина займа — в условиях дефицита свободной ликвидности отвлекать средства на период, пока бумага будет включена в ломбардный список ЦБ, на наш взгляд, при текущей рыночной конъюнктуре нецелесообразно.

На наш взгляд, более привлекательно сейчас выглядят ломбардные выпуски КЕБ (Ba3/—/BB–) и ОТП Банка (Ba2/—/BB) при сопоставимой дюрации выпусков, которые предлагают доходность от 10% годовых.

В результате рекомендуем участвовать в выпуске Зенита лишь по верхней границе маркетируемого диапазона небольшим спекулятивным объемом.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
29 30 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 31 1 2
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: