Торговые идеи: долговой и валютный рынок

В конце июля США и ЕС ввели санкции против России, чему предшествовали активные распродажи российских бумаг (в основном под удар попали госбанки). На наш взгляд, санкции окажут весьма умеренный эффект, а прошедшая волна распродаж как российских евробондов, так и ОФЗ, была чрезмерной – мы рекомендуем обратить внимание на наиболее пострадавшие бумаги. Вместе с тем риски остаются крайне высокими, и на текущий момент можно говорить лишь о потенциальной технической коррекции.

Санкции объявлены: насколько серьезны последствия?

На этой неделе США и ЕС огласили новые санкции относительно РФ. Так, в санкционный список ЕС были включены госбанки: Сбербанк, ВТБ, ВЭБ, ГПБ, РСХБ. Это означает, что гражданам и компаниям стран Евросоюза запрещено покупать или продавать, а также оказывать финансовые услуги по размещению новых облигаций, акций или схожих финансовых инструментов со сроком погашения свыше 90 дней для данных банков. Другие операции в ЕС этим банкам не запрещены. Ранее США ввели аналогичные меры против РСХБ, ВЭБа, Газпромбанка, ВТБ и Банка Москвы. В результате все санкции касаются новых бумаг, что должно затруднить зарубежное фондирование санкционных банков. Остальные санкции накладывают эмбарго на торговлю вооружением и технологиями.

Безусловно, для госбанков и госкомпаний закрытие доступа на зарубежные рынки капитала – негативный фактор, однако рынки фактически уже закрыты с начала года. ЦБ РФ оперативно заявил, что «в случае необходимости будут предприняты адекватные меры по поддержке указанных организаций с целью защиты интересов их клиентов, вкладчиков и кредиторов». Кроме того, ЕС планирует пересмотр санкций через 3 месяца (приближение отопительного сезона), в результате чего их давление может быть ослаблено.

Госбанкам в ближайшие 12 месяцев необходимо погасить евробондов на $8,3 млрд., что не является критическим объемом, учитывая заявленную поддержку со стороны ЦБ РФ. Остальные «секторальные» санкции, затрагивающие оборонную промышленность, а также технологии для нефтедобывающей промышленности способны повлиять на экономику лишь в долгосрочной перспективе.

Вместе с тем инвесторы опасаются ужесточения санкций на фоне продолжающегося украинского конфликта. Так, на встрече в Минске 31 июля контактной группы с участием представителей Украины и ДНР вопрос о прекращении огня не обсуждался; встреча была посвящена только обмену пленными и доступу к месту катастрофы Boeing. Однако начало работы представителей ОБСЕ на пограничных пунктах РФ должно продемонстрировать готовность Москвы участвовать в дэскалации конфликта и снизить вероятность новых серьезных санкций простив России.

Реакция рынка: геополитическая премия вновь возросла

С середины июля на рынке наблюдаются активные продажи российского риска на фоне нового витка обострения геополитических рисков. Говоря о рынке евробондов, с начала июля доходность 10‐летнего бенчмарка RUS’23 выросла на 50 б.п., в то время как спрэды к евробондам ближайших «конкурентов» по ЕМ – Турции (Baa3/BB+/BBB‐), Бразилии (Baa2/BBB‐/BBB), ЮАР (Baa1/BBB/BBB) и Мексики (A3/BBB+/BBB+) – расширились в среднем на 60 б.п., что и является отражением геополитических рисков. При этом еврооблигации санкционных банков – ВЭБа, ВТБ, ГПБ и РСХБ – за последние 2 недели упали еще сильнее: расширение Z‐спрэд составило 200‐250 б.п.

Что касается рублевых активов, то распродажа в июле также коснулась и ОФЗ, которые скорректировались на фоне повышения ставки ЦБ РФ на 50 б.п. – до 8% годовых.

В результате данных продаж спрэды доходности ОФЗ к ставке РЕПО ЦБ несколько расширились, что нивелировало чрезмерную перекупленность госбумаг. Так, спрэд к РЕПО ЦБ по годовым госбумагам расширился до 74 б.п. при комфортном уровне 50 б.п., по 5‐летним – до 150 б.п. при среднем диапазоне 100‐150 б.п., по 10‐летним – также до 150 б.п., достигнув нижней границы «комфортного» диапазона 150‐200 б.п. Повышение ставки ЦБ РФ также должно сыграть свою роль в случае снижения градуса геополитической напряженности – carry относительно долларовых активов существенно вырос, а целевая ставка сравнялась со ставкой ЦБ Индии и вплотную приблизилась к ставке в Турции.

Безусловно, на текущий момент пока можно говорить лишь о техническом отскоке рынка, риски дальнейшего повышения ставки ЦБ РФ пока остаются. Факторами для этого могут стать ослабление бивалютной корзины до зоны повышенных интервенций (≈41,07 руб.; +1,38 руб.), а также инфляционный фактор – замедление инфляции пока идет весьма слабо (7,5% на 28 июля). Геополитика также несет в себе крайне высокую неопределенность, в результате чего выстраивать долгосрочные позиции (с горизонтом более 1 месяца) крайне рискованно.

Вместе с тем в рамках спекулятивной позиции для агрессивных инвесторов мы рекомендуем обратить внимание на наиболее просевшие евробонды и рублевые облигации. На наш взгляд, российский рынок выглядит локально перепроданным, в результате чего ждем развития коррекционных движений в наиболее ликвидных активах за счет переоценки влияния санкций на РФ. Ждем, что август вопреки статистике может оказаться весьма спокойным месяцем, однако в более отдаленной перспективе мы негативно смотрим на рынок. В этом ключе рекомендуем весьма осторожно выстраивать стратегию, отдавая предпочтение «спрэдовым», захеджированным идеям (ALROSA‐20 ‐ Nornickel‐20, Metalloinvest‐20 ‐ NLMK‐19).