Rambler's Top100
 

Промсвязьбанк: Российские облигации начнут неделю ростом на фоне заметного снижения ставок NDF


[21.06.2010]  Промсвязьбанк    pdf  Полная версия

Комментарий к первичному размещению

ОАО «ВЭБ-лизинг» (Fitch: ВВВ, «Стабильный)

ВЭБ-лизинг (100% дочерняя компания Внешэкономбанка) объявил о размещении первого облигационного займа объемом 5 млрд. руб. Закрытие книги состоится 30 июня. Индикативная ставка купона составляет 8.0 – 8.5%, что соответствует доходности 8.16 - 8.68%.

Благодаря вхождению в группу Внешэкономбанка эмитент имеет доступ к широкой клиентской базе и обеспечен фондированием, что обуславливает низкие риски рефинансирования и высокий кредитный рейтинг (Fitch: ВВВ, «Стабильный). Тем не менее, принимая во внимание пока небольшие масштабы бизнеса, дебютное размещение и длинную дюрацию планируемого выпуска, участие в займе на наш взгляд интересно ближе к верхней границе маркетируемого диапазона.

Рыночные позиции

ВЭБ-лизинг по размеру лизингового портфеля (42,8 млрд. руб. на конец 2009 г.) занимает 3-е место в России, уступая лизинговым компаниям ВТБ и Сбербанка. Доступ к ресурсам ВЭБа позволил компании заключить в 2009 г. новых договоров на 32,2 млрд. руб., что вывело компанию по данному показателю на 1-е место.

ВЭБ-лизинг осуществляет финансирование крупных проектов, как правило, в приоритетных для государства отраслях. Среди крупнейших сделок ВЭБ-лизинга можно отметить финансирование приобретения Аэрофлотом 10 самолетов Sukhoi Superjet 100 на $237 млн., лизинг оборудования для строительства газотурбинной электростанции "Коломенское" на $183 млн., лизинг 10 сухогрузных судов для Волжского пароходства на 6,5 млрд. руб.

Стратегия дальнейшего развития ВЭБ-лизинг нацелена на достижение позиций крупнейшей универсальной лизинговой компании федерального масштаба, входящей в ТОР-5 лизинговых компаний России и Европы. В 2010 -2011 г. компания планирует наращивание масштабов бизнеса более чем на 30% в год. Так за первые 5 месяцев 2010 г. лизинговый портфель увеличен уже до 52 млрд. руб. (+21,5% к началу года).

Финансовое состояние эмитента

При анализе финансового состояния лизинговой компании ключевыми характеристиками являются

• размер и качество активов (лизингового портфеля),

• сбалансированность активов и пассивов,

• достаточность собственного капитала,

• рентабельность.

Лизинговый портфель компании отличается высоким кредитным качеством. Уровень просрочки по портфелю находится на минимальном уровне. По состоянию на 31.12.2009 г. просроченные платежи составляли менее 25 млн. руб. Низкий уровень просрочки по портфелю обусловлен консервативной кредитной политикой. Система оценки кредитного риска ВЭБ-лизинга идентична методике ВЭБа. Кроме того, все крупные контракты согласуются с материнской компанией, предоставляющей финансирование под данные сделки. Кредитные риски ВЭБ-лизинга минимизируются получением первоначальных авансовых платежей от лизингополучателей и осуществлением контроля за предметом лизинга, остающимся в собственности лизинговой компании до полного погашения задолженности лизингополучателем.

Среди негативных моментов можно отметить высокий уровень концентрации. По МСФО отчетности на 31.12.2009 г. на самого крупного российского лизингополучателя до вычета резерва под обесценение приходилось 5 млрд. руб. или 41 % чистых инвестиций в лизинг до вычета резерва. На долю пяти крупнейших клиентов приходится 70% лизингового портфеля.

Активы и обязательства компании сбалансированы по срокам и по валюте за счет организации целевого фондирования по идентичным с лизинговой сделкой параметрам.

На 31 декабря 2009 года кредитный портфель был сформирован следующим образом:

• 65% кредитов предоставлено банками группы ВЭБ,

• 15% - банками группы ВТБ,

• 20% - Deutschе bank AG, Лондонский филиал.

Эффективная ставка процента по кредитам в валюте, предоставленным ВЭБ на 31.12.2009 г. составляла 9% для кредитов с фиксированной процентной ставкой и от LIBOR (3 мес. Доллар США) +4,3% до EURibor (3 мес. Доллар США) + 3,5% по кредитам с плавающей процентной ставкой (что составляло от 4,20%до 4,55% годовых). Срок погашения этих кредитов наступает в 2010-2018 годах.

Собственный капитал ВЭБ-лизинг на 31.12.2009 г. составлял 2,7 млрд. руб. Отношение собственного капитала к активам на 31.12.2010 г. составило 13,8%, что выше минимального нормативного показателя достаточности капитала для банков (Н1 – 10%).

Рентабельность

По итогам 2009 г. чистая прибыль ВЭБ-лизинг составила 967 млн руб. В результате показатели чистой рентабельности активов и собственного капитала более чем в 7 раз превысили средние показатели по российскому банковскому сектору. Высокий уровень эффективности достигнут благодаря низкому уровню просрочки по лизинговому портфелю, а также высокой лизинговой марже (порядка 12%). Высокая маржа ВЭБ-лизинга обеспечивается с одной стороны доступом к дешевому фондированию. С другой стороны возможность использования налоговых льгот при лизинге позволяет лизинговым компаниям закладывать в контракты с лизингополучателями более высокий уровень процентных ставок, чем при обычном кредитовании.

Позиционирование

Принимая во внимание кредитный профиль ВЭБ-лизинг и дебютное первичное размещение, участие в новом займе на наш взгляд интересно с премией 50 б.п. к кривой доходности обращающихся выпусков госбанков и финансовых компаний с суверенным кредитным рейтингом (ВТБ, Россельхозбанк, АИЖК). При дюрации 3.45 лет выпуск облигаций ВЭБ-лизинг 01 серии интересен при доходности от 8,5% годовых.

Облигации в иностранной валюте

Облигации казначейства США

Котировки treasuries на прошлой неделе изменились незначительно – с одной стороны наблюдалось восстановление аппетита к риску на фоне снижения опасений относительно европейского долгового кризиса, с другой – статистика по США поддерживала спрос на американские госбумаги. Вместе с тем, текущая неделя может начаться снижением UST после сообщения КНД о переходе к более «гибкому» валютному курсу юаня. За неделю доходность UST’10 снизилась на 2 б.п. – до 3,22%, UST’30 – осталась на уровне 4,15% годовых.

На слабой статистике по США котировки treasuries не спешили сдавать свои позиции - недельные данные по рынку труда США оказались разочаровывающими, а значение индекса производственной активности Филадельфии в июне резко упало после роста в течение 9 месяцев подряд. Кроме того, данные по изменению потребительских цен по-прежнему демонстрируют отсутствие инфляционного давления на экономику США - индекс CPI в мае упал на 0,2% по сравнению с предыдущим месяцем, что стало максимальным снижением с декабря 2008 г.

Вместе с тем, текущая неделя может начаться для госдолга США на минорной ноте – Народный банк Китая в субботу сообщил, что намерен продолжить реформирование курсовой политики и повысить «гибкость» обменного курса юаня. Хотя банк дал при этом понять, что не видит необходимости в значительной ревальвации национальной валюты, это сообщение было позитивно воспринято рынком – инвесторы ожидают, что укрепление юаня поможет устранить дисбалансы в мировой экономике, поддержав восстановление рынков.

Отметим, что на этой неделе состоится заседание ФРС по ставке – хотя не ожидается повышение учетной ставки, регулятор может понизить прогноз по экономике США в связи с кризисом в Европе. Это может поддержать позиции UST.

Суверенные еврооблигации РФ и ЕМ

Рынки суверенных госбумаг развивающихся стран всю прошлую неделю уверенно восстанавливались при росте нефтяных котировок. Начало текущей неделе также должно оказаться позитивным после новостей из Китая. Отметим, что российские бумаги по-прежнему отстают от рынка – их потенциал может реализоваться при росте цен на нефть выше отметки в $80 за барр.

За неделю доходность выпуска Rus’30 снизилась на 25 б.п. – до 5,25% годовых, RUS’20 – на 16 б.п. – до 5,37%, спрэд между российскими и американскими бумагами (Rus’30 и UST'10) сузился на 23 б.п. – до 208 б.п. Индекс EMBI+ снизился на 20 б.п. – до 311 б.п.

Рост котировок госбумаг развивающихся стран на этой неделе, вероятно, продолжится - нефть продолжило восхождение в понедельник выше $78 за барр. на признаках либерализации Китаем валютной политики.

Мы отмечает существенное улучшение рыночной конъюнктуры, в результате чего ожидаем опережающего роста российских суверенных еврооблигаций, которые сейчас выглядят недооцененными на фоне аналогичных выпусков Мексики и Бразилии. Вероятно, для инвесторов сигналом для активных покупок станет преодоление нефтью отметки в $80 за барр.

Корпоративные еврооблигации

Интерес инвесторов к российским корпоративным облигациям продолжает восстанавливаться при росте аппетита к риску. В целом, мы отмечаем, что настроения игроков на прошлой неделе улучшились, что может способствовать позитивной динамике рынка и на текущей неделе.

Рублевые облигации

Облигации федерального займа

Сектор рублевых госбумаг РФ за прошедшую неделю показал неплохой рост. На этой неделе мы ожидаем продолжение снижения доходностей по ОФЗ и роста спроса на первичном рынке благодаря улучшения внешней конъюнктуры.

В пятницу наблюдался рост активности в длинном конце кривой ОФЗ, где доходности снизились в среднем на 13 б.п. Это говорит о росте склонности к риску у игроков и улучшении их настроений.

Сегодня мы наблюдаем на рынке резкое снижение ставок по валютным свопам – ставки по годовому безпоставочному контракту NDF резко снизились до 3,65% годовых, сходу пробив психологический уровень 4,0%. В результате, стоимость NDF оказалась даже ниже нашей ближайшей цели на уровне 3,8% годовых. Мы ожидаем, что вслед за резким снижением NDF котировки ОФЗ начнут неделю уверенным ростом.

Министерство финансов России 23 июня проведет 2 аукциона по продаже ОФЗ 25071 и нового выпуска ОФЗ 25074 на общую сумму 40 млрд. руб. Отметим, что новый выпуск является очень коротким и имеет срок обращения всего 1 год. При сохранении позитивного настроя инвесторов до среды фактически гарантирует размещение данных бумаг при высоком спросе.

Корпоративные облигации и РиМОВ

Рост котировок корпоративных рублевых облигаций и облигаций РИМОВ на прошлой неделе продолжился. В пятницу можно было наблюдать смещение интереса из I во II эшелон благодаря росту аппетита к риску и более значительной недооцененности бумаг данного сектора. На фоне существенного снижения ставок NDF сегодня с утра мы ожидаем на этой неделе опережающего роста котировок в длинном конце кривой I-II эшелона.

На денежном рынке сохраняется благоприятная рыночная конъюнктура - объем рублевой ликвидности в ЦБ РФ превышает 1,2 трлн. руб., индикативная ставка MosPrime Rate o/n всю неделю оставалась на уровне 2,6% годовых. Рубль на фоне роста нефтяных цен демонстрирует уверенное восстановление своих позиций, за неделю укрепившись на 21 коп. к бивалютной корзине. Отметим, объем средств банков на депозитах в ЦБ пока остается на высоком уровне (более 700 млрд. руб.) – мы ожидаем, что банки на текущей неделе продолжат «перекладывать» средства с депозитов на долговой рынок.

В качестве тренда на этой неделе мы видим рост спроса на облигации II эшелона – по отношению к ставкам РЕПО ЦБ ломбардные бумаги данного сектора выглядят привлекательно. Кроме того, стоит ожидать снижения доходностей в длинном конце кривой рынка облигаций I-II эшелонов – при снижении склонности к риску инвесторы старались обходить данные выпуски стороной, в результате чего сейчас они выглядят недооцененными.

В целом, на фоне восстановления внешних рынков покупки рублевых облигаций на этой неделе продолжатся.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
26 27 28 29 30 31 1
2 3 4 5 6 7 8
9 10 11 12 13 14 15
16 17 18 19 20 21 22
23 24 25 26 27 28 29
30 31 1 2 3 4 5
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: