ОТРАСЛЕВЫЕ ТОРГОВЫЕ ИДЕИ ПО РУБЛЕВЫМ ОБЛИГАЦИЯМ: «металлургия и горнодобыча»

Кредитный риск уровня «BBB»:

- НЛМК (Ba1/BBB-/BBB-): средний спрэд между кривой облигаций НЛМК и ОФЗ на фоне коррекции рынка расширился с 120 б.п. до 145 б.п. В целом, данный уровень спрэда выглядит справедливым в текущих условиях.

Кредитный риск уровня «BB»:

- ЕвразХолдинг-Финанс (—/B+/BB-) vs Металлоинвест (Ba3/—/BB–): котировки новых выпусков Металлоинвеста серии 01, 05, 06 на фоне коррекции ушли ниже 98 фигуры до уровня 97,85, что предполагает премию к кривой ОФЗ в размере 265 б.п. Мы не раз отмечали, что бумаги после размещения в марте торговались ниже кривой Евраза/Сибметинвеста (Ba3/B+/BB–), тогда как в сегменте еврооблигаций премия достигала 10-20 б.п. В результате дисконт по доходности к кривой Евраза / Сибметнивеста был нивелирован, в результате чего бумаги металлурга также можно начать подбирать от данного уровня. В рамках спекулятивной игры на отскок рекомендуем также длинные бумаги ЕвразХолдинг-Ф, 02 и 04.

Кредитный риск уровня «B»:

- РУСАЛ, 07 (—/—/—) (93,36/12,98%/1,65): за последние дни бумага потеряла еще порядка 0,5 фигуры по цене при сохранении спрэда к кривой ОФЗ в размере 585 б.п. Несмотря на то, что отсутствие международных рейтингов и «ломбарда» снижает привлекательность выпуска, рекомендуем продолжать накапливать данный среднесрочный выпуск с доходностью более 12% годовых.

Мировые рынки

ВЧЕРА

Начало недели на рынках выдалось относительно спокойным. Оптимизм, вызванный ростом популярности проевропейской партии «Новая демократия», был компенсирован очередной волной опасений за состояние финансовой системы Испании.

Спекуляции на тему слабости испанских банков, пытающихся замаскировать реальный уровень убытков по кредитам, выданным под залог недвижимости, последовавшие за национализацией каталонского банка Bankia, привели к обновлению максимумов по испанским CDS. Вчера спрэд 5-летнего контракта CDS Испании расширился на 9 б.п., достигнув исторического максимума в 558 б.п. Доходности 10-летних гособлигаций страны выросли на 17 б.п. — до 6,48%.

По итогам дня недели европейские индексы акций Eurostoxx и DAX снизились на 0,26-0,34%. Индекс ММВБ прибавил 1,09%.

Доходность Bundes-10 вновь обновила исторические минимумы, опустившись до 1,36%. Евровалюта консолидировалась в районе локального минимума — $1,254.

Италия вчера привлекла 3,5 млрд. евро через выпуск 2-летних гособлигаций, требуемая доходность существенно выросла (4,04% против 3,55% на аналогичном аукционе месяцем ранее).

Котировки нефти укрепляются третий день подряд на фоне улучшения аппетита к риску и сообщений об очередных сложностях в переговорах с Ираном. Сегодня утром Brent торгуется на уровне $107,82, WTI — $91.67%

СЕГОДНЯ

Сегодня ожидается более активный торговый день. Днем выйдут данные по индексу потребительской инфляции (CPI) в Германии, предпосылок для роста инфляционного давление в данный момент нет, вероятно, что годовое значение индекса сохранится на уровне 2,1%.

В США выйдет статистика по индексу потребительской уверенности в США по итогам мая, консенсус-прогноз предполагает небольшой рост до 69,5 пунктов.

Краткосрочные векселя сегодня разместят Франция и Италия.

Евробонды развивающихся стран

СУВЕРЕННЫЙ СЕГМЕНТ

По причине праздничных дней в ряде западных стран и отсутствия существенных событий на рынках движение цен в кривой долларовых евробондов РФ было ограниченным. Спрэд 5-летнего контракта CDS RUS сузился на 3 б.п. – до 250 пунктов.

Котировки RUS-30 (YTM-4,17%) и RUS-42 (YTM-5.53%) по итогам дня укрепились на 20-25 б.п

КОРПОРАТИВНЫЙ СЕГМЕНТ

В понедельник активность на рынке была минимальной в связи с выходным днем в ряде стран, включая США и Швейцарию. Спрэд 5-летнего контракта CDS Газпрома сузился на 3 б.п. — до 327 б.п. Изменение котировок бондов преимущественно осталось в рамках 5-10 б.п. по цене.

Обращаем внимание на существенную недооценку рынком выпуска GAZPRU-13_9.625 (YTM-2.7%) по сравнению с TMENRU-13 (YTM-2,01%). Традиционно облигации торгуются на одном уровне доходности, однако в настоящий момент GAZPRU-13_9.625 предлагает премию к TMENRU-13 в 62 б.п. Мы рекомендуем покупать GAZPRU-13 _9.625 против TMENRU-13, ориентируясь на спрэд в 90-95 б.п. по цене и ожидая расширения спрэда до 250 б.п.

Рублевые облигации

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Налоговые выплаты, окончание месяца и негативная динамика на валютном рынке спровоцировали повышение ставок o/n вновь выше 6,0% годовых.

Отметим, что высокие ставки сохранялись на рынке, даже несмотря на действия Банка России, который вновь расширил лимит по однодневному РЕПО, полностью удовлетворив весь спрос. Так, лимит ЦБ был расширен до 430 млрд. руб. при спросе 385,5 млрд. руб. и средневзвешенной ставке 5,41% годовых.

Причиной роста ставок остается хронический дефицит рублевой ликвидности банковской системы — объем свободных средств банков остается на уровне 660 млрд. руб., тогда как дефицит по чистой ликвидной позиции увеличился до максимума с конца ноября прошлого года – 893 млрд. руб.

Кроме того, вчера рубль продолжил терять свои позиции, подешевев еще на 7 копеек относительно бивалютной корзины (35,75 руб.) и на 3 копейки относительно доллара (32,10 руб.), что также дает дополнительную нагрузку на ликвидность банковской системы.

В целом ожидаем, что ставки на МБК на текущей неделе останутся на повышенном уровне, не исключаем их коррекции ближе к пятнице.

ОБЛИГАЦИИ ФЕДЕРАЛЬНОГО ЗАЙМА

В понедельник консолидация рынка госбумаг на уровне декабря 2011 г. продолжилась при снижении активности торгов. Пока дешевеющий рубль пресекает все попытки отскока котировок ОФЗ. Вместе с тем мы по-прежнему ожидаем выхода котировок вверх из консолидации.

Оборот торгов вчера заметно снизился, составив 7,9 млрд. руб., тогда как на прошлой неделе он уверенно превышал 12-14 млрд. руб. Доходности длинных ОФЗ немного снизились (на 2-9 б.п.), однако остались вблизи уровней конца 2011 г.

Покупкам на отскок в понедельник вновь помешала динамика национальной валюты. При этом мы снова отмечаем зеркальное движение ставок NDF, которые вчера снизились на 1 б.п., что может говорить о завершении текущей фазы ослабления рубля.

Ключевые спрэды-индикаторы немного снизились от пиковых значений прошлой недели, однако остаются на комфортных уровнях для реализации коррекционного движения вверх. Так, спрэд ОФЗ 26204 — NDF 5Y остается шире 140 б.п., а спрэд ОФЗ 26204 — IRS 5Y — более 50 б.п. при локальных максимумах 154 б.п. и 50 б.п. соответственно. Спрэд ОФЗ 26203 — RepoCBR1D (аукционная) по-прежнему остается на отметке более 250 б.п. — максимума также с января 2012 г. (см. график на стр. 7).

В результате мы сохраняем свою рекомендацию, озвученную на прошлой неделе, формировать длинные спекулятивные позиции по ОФЗ, ожидая отскока от текущего сильного уровня поддержки.

КОРПОРАТИВНЫЕ ОБЛИГАЦИИ И ОБЛИГАЦИИ РиМОВ

При позитивном открытии рынка с утра в понедельник и приходе негатива из Европы во второй половине дня котировки корпоративных облигаций I-II эшелона преимущественно остались на прежнем уровне. При этом мы по-прежнему рекомендуем накапливать ликвидные бумаги, ожидая отскока котировок от текущих уровней.

С учетом наших вчерашних комментариев включаем в список рекомендаций на покупку бумаги Металлоинвеста: рублевый евробонд RusHydro-15R, Сибметинвест, 01 и 03; Евраз, 02 и 04; Металлоинвест, 01, 05, 06; РУСАЛ-Братск, 07; Вымпелком, 01, 02, 04; НПК, БО-01 и БО-02; Юникредит Банк, БО-02 и БО-03; Русфинансбанк, БО-02; выпуски КЕБ, ОТП Банка и Промсвязьбанка.

В целом данный short list остается прежним.

Металлинвестбанк (B2/—/—), согласно МСФО-отчетности, на 01.01.2012 г. обладал активами в 51,7 млрд. руб. и собственным капиталом в 6,6 млрд. руб. Показатель обеспеченности собственными средствами у Банка находится на достаточно комфортном уровне (на 01.05.2012 г. показатель Н1=14,15%). Акционером банка является Группа ОМК — крупнейший российский производитель металлопродукции. Выручка ОМК за 2011 г. составила 118,9 млрд. руб., чистая прибыль — 16,1 млрд. руб.

Особенностью бизнес-модели банка является наличие значительных объемов операций на межбанковском рынке и на рынке ценных бумаг. Кредитный портфель на 01.01.2012 г. составлял 23,3 млрд. руб. или 45% от валюты баланса. Размещенные МБК и приобретенные ценные бумаги на 01.01.2012 г. превышали кредитный портфель и составляли 26,1 млрд. руб.

По итогам 2011 г. Банк получил чистую прибыль в размере 1,1 млрд. руб., что в два раза превышает показатель прошлого года. Росту рентабельности Банка способствовало увеличение кредитования клиентов, обеспечивающего большую маржинальность по сравнению с краткосрочным размещения средств на рынке МБК.

Прайсинг по размещаемому облигационному займу Металлинвестбанка, на наш взгляд, неинтересен. Последние первичные размещения банков с сопоставимым кредитным профилем (НОТА-Банк, Татфондбанк, Меткомбанк) проходили с доходностью примерно на 50 б.п. выше верхней границы маркетируемого диапазона доходности Металлинвестбанка. На вторичном рынке облигации вышеуказанных банков можно приобрести с доходностью 10,95 – 12,28% годовых при дюрации 252 -311 дней.

Учитывая короткую дюрацию выпуска, обозначенный прайсинг предполагает премию к кривой ОФЗ в диапазоне 310-360 б.п., тогда как кривая Татфондбанка предлагает более 450 б.п. премии к кривой госбумаг.