Rambler's Top100
 

Промсвязьбанк: Ожидать улучшения показателей Лукойла стоит после получения денежных потоков с проекта "Западная Курна-2"


[30.05.2014]  Промсвязьбанк    pdf  Полная версия

Сбербанк (Ваа1/-/ВВВ) отчитался по МСФО за 1 квартал 2014 года

Скорее, нейтральные итоги. Поскольку снижение прибыли было ожидаемо и не так превысило прогноз, как в случае с ВТБ, евробонды Сбербанка вчера двигались в основном вместе с рынком. Расширение спрэда к госдолгу с начала года было минимальным - до 10 б.п., поэтому мы не ждем его потенциального сужения/расширения. Среди облигаций отмечаем субординированные выпуски с погашением в 2022 и 2023 годах, дающие премию к кривой Сбербанка около 70 б.п.

Комментарий. Сбербанк в 1 квартале 2014 года сократил чистую прибыль по МСФО на 17,6% - до 72,9 млрд руб. по сравнению с 88,5 млрд руб. за аналогичный период предыдущего года, что несколько ниже ожиданий рынка. Однако на наш взгляд, результаты вполне можноназвать нейтральными, соответствующими текущей конъюнктуре.

Основной причиной снижения прибыли, было начисление резервов – 77,1 млрд руб. против 31,8 млрд руб. Убытки по ценным бумагам и валюте также присутствовали, однако были скромнее по сравнению с ВТБ и составили 3,6 млрд руб. и 1,6 млрд руб. соответственно. По сравнению с отчислениями в резервы их вклад в снижение прибыли был мало ощутим.

В целом снижение качества портфеля можно назвать умеренным - в течение квартала доля NPL (90+) выросла до 3,2% (на конец 2013 года - 2,9%). Напомним, у ВТБ рост NPL 90+ ,был заметно агрессивнее – с 4,7% до 5,8%.

Темпы роста активов у Сбербанка были ниже, чем у ВТБ – 5% и 7% соответственно. Однако тут стоит отметить, что по росту кредитного портфеля (до вычета резервов) Сбербанк даже обгонял ВТБ - 7% и 6% соответственно. Причина в том, что пока ВТБ наращивал финансовые активы, Сбербанк увеличивал кредитный портфель.

Из интересных моментов, на которые стоит обратить внимание, мы бы назвали средства розничных клиентов: если в конце прошлого года на фоне «эффекта Мастер-Банка» у Сбербанка шло наращивание розничных депозитов, то в марте банку не удалось избежать общей негативной конъюнктуры – отток средств составил 1,6%. При этом ВТБ удалось избежать данного процесса – у него прирост средств физлиц был порядка 3,8% в целом по итогам 3 месяцев.

Что касается бумаг Сбербанка, то поскольку снижение прибыли было ожидаемо и не так превысило прогноз, как в случае с ВТБ, евробонды Сбербанка вчера двигались в основном вместе с рынком. Расширение спрэда к госдолгу с начала года было минимальным - до 10 б.п., поэтому мы не ждем его потенциального сужения/расширения. Среди облигаций отмечаем субординированные выпуски с погашением в 2022 и 2023 годах, дающие премию к кривой Сбербанка около 70 б.п.

Лукойл (Ваа2/ВВВ-/ВВВ) представил результаты в 1 кв. 2014 г. по GAAP

На финансовом результате Лукойла вновь негативно отразились списания стоимости активов, главным образом в Африке и Казахстане. Выручка Лукойла в 1 кв. 2014 г. выросла на 5,7%, но чистая прибыль при этом сократилась на 32,9%. Давление также оказали убыток по курсовым разницам и остановка нефтехимического производства на Ставролене. Что касается долговой нагрузки, то общий долг показал небольшое повышение – на 12,5% до 12,2 млрд долл., а соотношение Долг / EBITDA поднялось до 0,77х с 0,65х, оставаясь при этом в зоне комфорта. Евробонды компании отреагировали в целом нейтрально на публикацию отчетности. В перспективе следующих нескольких месяцев мы можем ожидать небольшого повышения доходности бумаг Лукойла, учитывая, что денежные потоки с иракского проекта «Западная Курна-2» начнут поступать лишь с конца 2 кв. – начала 3 кв. текущего года.

Комментарий. Выручка Лукойла в 1 кв. 2014 г. выросла на 5,7% до 35,7 млрд долл., но чистая прибыль при этом сократилась на 32,9% до 1,7 млрд долл. В отчетном периоде Лукойл столкнулся с рядом негативных факторов, которые оказали существенное давление на финансовый результат:

- компания отразила убыток примерно в 520 млн долл. в связи со списанием стоимости активов в Африке и Казахстане. (В частности, в Африке Лукойл зафиксировал расходы по сухим скважинам и списанию подписных бонусов по проектам, а в Казахстане убытки связаны с продажей 50% доли в Caspian Investment Resources, закрытие которой ожидается до конца 2014 г.)

- средняя цена на нефть марки «Юралс» упала на 3,8% до 106,81 долл. за барр. со 111,06 долл. за барр.

- убыток по курсовым разницам увеличился до 270 млн долл. со 139 млн долл.

Между тем скорректированная чистая прибыль сократилась на 12,7% до 2,3 млрд долл. с 2,6 млрд долл., что связано отчасти с увеличением налоговых отчислений и расходов на амортизацию. На этом фоне EBITDA сократилась на 16,3% до 3,9 млрд долл. с 4,8 млрд долл. годом ранее.

Из позитивных факторов: снижение оттока денежных средств, связанное с инвестиционной деятельностью, на 20,1% привело к тому, что Лукойл добился положительного чистого операционного денежного потока, несмотря на то, что непосредственно чистые денежные средства, полученные от операционной деятельности, сократились на 14,3% г/г. На производственном уровне позитивным фактором выступает сохранение прироста добычи углеводородов – на 0,9% г/г, и добычи нефти – на 1,8% г/г после приобретения «Кама-ойл» и «Самара-Нафта».

Что касается долга, то его общий размер показал умеренный рост – на 12,5% до 12,2 млрд долл., в то время как объем денежных средств повысился на 35,9% - до 2,3 млрд долл. Коэффициенты долговой нагрузки показали небольшой рост: соотношение Долг / LTM EBITDA поднялось до 0,77х с 0,65х, а Чистый долг / LTM EBITDA – до 0,62х с 0,55х. По нашему мнению, несмотря на умеренное снижение EBITDA и повышение объема долга, компания сохраняет стабильный кредитный профиль. К тому же денежные средства позволяют с запасом покрыть короткую часть долга.

Следует также учитывать, что в конце марта текущего года Лукойл запустил добычу на иракском месторождении «Западная Курна-2», но в силу условий договора денежных потоков с этого проекта, по нашему мнению, можно ожидать не ранее, чем в конце 2 кв.- начале 3 кв. текущего года – тогда можно будет ожидать некоторого улучшения финансовых показателей компании. Так, в 4 кв. 2014 г. Лукойл может получить компенсации в 2 млрд долл. в рамках работы на м. «Западная Курна-2», которые планируется реинвестировать в проект.

Всего в 2014 г. капзатраты Лукойла запланированы на уровне 19 млрд долл., и эта оценка остается неизменной, несмотря на девальвацию рубля. Всего капзатраты в 1 кв. 2014 г. составили чуть более 3 млрд долл. Таким образом, с учетом ожидаемой компенсации в 2 млрд долл. к концу 2014 г., а также того факта, что операционный денежный поток в текущем году, согласно консенсус-прогнозу Bloomberg, ожидается на уровне 16,8 млрд долл, Лукойл имеет шанс профинансировать капрасходы за счет собственных средств или с привлечением лишь небольшого объема заемных средств.

В целом мы считаем, что ожидать улучшения показателей Лукойла стоит лишь ближе к концу года, когда компания начнет получать денежные потоки с проекта «Западная Курна-2». При этом кредитный профиль компании в течение года будет сохраняться стабильным. С учетом этого, а также того факта, что в настоящий момент кривая доходности евробондов Лукойла расположена довольно низко и котировки бумаг показали довольно внушительный рост, восстановившись к уровням начала года, мы можем ожидать некоторого умеренного роста доходностей бумаг компании.

МегаФон (Ваа3/ВВВ-/ВВ+): финансовые результаты 1 кв. 2014 г.

Результаты МегаФона полностью совпали с ожиданиями рынка в части изменения выручки и OIBDA. Причем, выручка в рублях выросла на 10,6%, а OIBDA практически не изменилась, в итоге, OIBDA margin снизилась до 43,4% (г/г). Влияние на рентабельность оказали разовые расходы, связанные с Олимпиадой в Сочи, а также рост доли менее маржинальных услуг фиксированной связи и розницы. В дальнейшем можно ждать возврата к привычной для МегаФона рентабельности, по крайней мере, до заявленных 44%. Вместе с тем, консолидация результатов Скартел, похоже, в определенной степени повлияла как на выручку, так и прибыльность. Отметим, Скартел только в этом году стал рентабельным по OIBDA. МегаФон по-прежнему превзошел других игроков «большой тройки» по динамике выручки и по уровню OIBDA margin. Долговая нагрузка МегаФона несколько снизилась – Чистый долг/OIBDA составил 0,6х, что более чем комфортный уровень. Новый выпуск МегаФон БО-04 отыграл предоставленную при размещении премию, дальнейший рост, скорее, ограничен.

Комментарий. Вчера МегаФон последним из «большой тройки» раскрыл финансовые результаты за 1 кв. 2014 г. по МСФО. В целом, данные МегаФона полностью совпали с ожиданиями рынка в части изменения выручки и OIBDA. Причем, выручка в рублях выросла на 10,6% (г/г), а OIBDA практически не изменилась («+0,4%» г/г), в результате чего OIBDA margin снизилась с 47,8% до 43,4% (г/г). В свою очередь, в долларах из-за заметного ослабления рубля выручка и OIBDA в 1 кв. 2014 г. снизились – на 4% до 2,13 млрд долл. (г/г) и 13% до 925 млн долл. (г/г) соответственно.

Отметим, что влияние на рентабельность МегаФона оказали разовые расходы, связанные с Олимпиадой в Сочи (оператор был партнером игр), поэтому в следующем квартале вполне можно ждать возврата к привычной для МегаФона рентабельности, по крайней мере, до заявленных 44%. Вместе с тем, МегаФон прогнозирует рост выручки в рублях за 2014 г. на 6-8% (г/г), что вполне достижимо при заданном темпе. Кроме того, прямого влияния такого фактора как Украина на бизнес МегаФона нет (99% выручки формируется в России), в отличие от МТС и ВымпелКома, у которых на украинские подразделения приходится от 6 до 11% бизнеса.

На снижение прибыльности МегаФона в 1 кв. 2014 г. также сказалось увеличение доли менее маржинальных услуг фиксированной связи (до 7,1%) и розницы (до 6,6%). Вместе с тем, консолидация результатов Скартел, похоже, в определенной степени повлияла как на выручку (без его учета рост был на 7-9% в рублях, по данным менеджмента), так и прибыльность. Отметим, Скартел только в этом году стал рентабельным по OIBDA, согласно данным менеджмента.

В свою очередь, МегаФон по-прежнему превзошел других игроков «большой тройки» по динамике выручки, так и по уровню OIBDA margin (см. таблицу выше).

Чистая прибыль МегаФона сократилась в 1 кв. 2014 г. на 50% до 206 млн долл. (г/г) главным образом из-за неденежных убытков от курсовых разниц (по оценкам менеджмента, составили 4,9 млрд руб. или более 137 млн долл.).

Долговая нагрузка МегаФона за 3 мес. несколько снизилась – Чистый долг/OIBDA составил 0,6х против 0,8х в 2013 г., что более чем комфортный уровень. Причем, короткий долг (625 млн долл.) полностью покрывался денежными средствами на счетах и депозитах (1,8 млрд долл.). Также запаса ликвидности должно хватить и на выплату дивидендов за 2013 г. в размере 40 млрд руб. (около 1,15 млрд долл.).

Кроме того, 20 мая МегаФон разместил биржевые облигации серии БО-04 на 15 млрд руб. (порядка 435 млн долл.) срочностью 1 год к оферте. Новый выпуск МегаФон БО-04 (YTP 9,38%/0,95 г.) на вторичном рынке уже во многом отыграл предоставленную при размещении премию (цена выросла до 100,25%), дальнейший рост, скорее, ограничен.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: