ОТРАСЛЕВЫЕ ТОРГОВЫЕ ИДЕИ ПО РУБЛЕВЫМ ОБЛИГАЦИЯМ

«Нефтегаз, энергетика, ЖКХ»

Кредитный риск уровня «BBB»:

- Газпром Капитал, 03 (Baa1/BBB/BBB) (100,3/7,14%/0,66): выпуск SPV Газпрома торгуется при спрэде к ОФЗ около 115 б.п. при 40-60 б.п. по бондам Газпрома. Рекомендация buy&hold в рамках консервативного портфеля.

Кредитный риск уровня «BB»:

- ГИДРОМАШСЕРВИС, 02 (—/BB–/—) (100,9/10,65%/2,59): после размещения выпуск нефтесервисной компании торгуется вблизи 101 фигуры. При этом премия к ломбардной кривой облигаций БК Евразия, 01 (—/—/BB) составляет около 130 б.п., что выглядит привлекательно. После включения выпуска ГМС в ломбардный список ЦБ ожидаем сужения премии до 40-50 б.п., что будет отражать более низкий кредитный рейтинг Группы ГМС и непосредственно эмиссии облигаций эмитента (—/B+/—).

Кредитный риск уровня «BB»:

- НК Альянс, БО-01 (—/B+/B) (99,96/9,48%/1,79): рекомендуем обратить внимание на среднесрочный ломбардный выпуск НК Альянс, который предлагает премию к кривой ОФЗ в размере 275 б.п. Компания по итогам 2011 г. опубликовала позитивный отчет по МСФО: выпуска выросла на 40% к 2010 г. – до $3,08 млрд., EBITDA – на 57% - до $0,69 млрд., чистая прибыль – на 45% - до $0,33 млрд.; показатель чистый долг/EBITDA остался в консервативных значениях, составив 2,08х.

Мировые рынки

ВЧЕРА

В связи с тем, что вчера за рубежом был нерабочий день, события на финансовом рынке были ограничены. Российский рынок отыгрывал ростом договоренности по списанию греческого долга и позитивный отчет по рынку труда в США.

На ожиданиях предоставления 130 млрд. транша помощи Греции, а также в условиях большого объема ликвидности, предоставленного ЕЦБ в рамках второго LTRO, евро снижается до уровня $1,31.

Сообщения о наибольшем дефиците торгового баланса в Китае за 22 года оказало давление на котировки нефти. Brent сегодня с утра торгуется на уровне $125, WTI — $105.

В КИТАЕ

Дефицит торгового баланса КНР в феврале достиг максимального значения за последние десять лет, составив $31,5 млрд. Рост импорта вдвое превысил экспорт, увеличившись на 39,6% в годовом исчислении, тогда как рынок ожидал рост на 27%. В то же время экспорт вырос лишь на 18,4% против ожиданий роста на 32%. Спад экспорта и замедление инфляционных ожиданий ведет к росту ожиданий новых мер стимулирования со стороны Народного банка Китая.

СЕГОДНЯ

Министры финансов Еврозоны сегодня вечером соберутся на встрече в Брюсселе для проведения очередных переговоров по мерам стабилизации долгового кризиса. После того, как греческое правительство выполнило все условия Тройки кредиторов, мы можем ожидать согласование выделения помощи Афинам. Ожидаемая локализация греческой проблемы не выглядит убедительной мерой для разрешения фундаментальных экономических проблем ЕС и скорее воспринимается как решение, способное предоставить краткосрочное облегчение от давления долгового кризиса Евросоюза. Вопрос о том, как насколько эффективно политики сумеют воспользоваться выкупленным временем для внедрения мер по созданию единого фискального пространства и сокращению дефицитов периферийных стран остается открытым, как и способность стран экономик стран евроблока расти в условиях жесткой бюджетной экономии. Также на повестке дня на встрече Еврогруппы ожидаются вопросы по мерам сокращения дефицита бюджета Испании и программам помощи Португалии.

Сегодня пройдут аукционы по размещению краткосрочных векселей Франции (8,2 млрд. евро) и Германии (4 млрд. евро).

Евробонды развивающихся стран

СУВЕРЕННЫЙ СЕГМЕНТ

Вчера торги в мировых финансовых центрах были закрыты из-за выходного дня, таким образом, котировки суверенных еврооблигаций развивающихся стран не изменились.

После ралли на прошлой неделе индекс EMBI+ опустился до 320 б.п. — минимума с момента обострения европейского долгового кризиса в августе прошлого года. Потенциал дальнейшего сужения спрэда по индексу нам видится в диапазоне 40-50 б.п. Спрэды российских суверенных евробондов к крупнейшим латиноамериканским долларовым заемщикам на рынке EM приближаются к средним уровням первой половины 2011 года.

Индикативный выпуск RUS-30 (YTM-3,92%) вновь на максимумах — в районе 120 фигуры, при этом CDS на обязательства России остаются сравнительно дорогими — 179 б.п., что на 40-45 б.п. выше нормальных значений в первые восемь месяцев 2011 года.

КОРПОРАТИВНЫЙ СЕГМЕНТ

В воскресенье активность торгов на рынке корпоративных еврооблигаций практически отсутствовала.

Принимая во внимание позитивные ожидания роста спроса на рисковые классы активов в среднесрочной перспективе, в поисках недооцененных выпусков мы смотрим на еврооблигации частных банков.

На фоне коррекции рынка в последние две недели субинвестиционные бумаги банковского сектора продемонстрировали отстающую динамику. Спрэд в паре ALFARU-17 — CHMFRU-17 приблизился к годовому максимуму, сегодня спрэд находится в 1,34 стандартном отклонении от среднего значения за 52-недели, на наш взгляд, потенциал сужения — порядка 30 б.п. по доходности.

Также мы отмечаем перепроданность короткого конца кривой Промсвязьбанка. Спрэды PROMBK-13 – NOMOS-13 и PROMBK-14 – HCFBRU-14 излишне широки и находятся в 2-2,3 стандартных отклонениях от среднего значения за год.

По сообщениям Ведомостей, Минэкономразвития предполагает обязать госкомпании выплачивать 25% от чистой прибыли. Применение данной инициативы на практике может оказать негативное влияние на кредитное качество компаний с обширной инвестпрограммой, дивидендная политика которых предусматривала выплату существенно меньшей доли прибыли. Наиболее уязвимыми в этом плане видятся Транснефть, Газпром и Алроса.

Рублевые облигации

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

За прошлую неделю (5-11 марта) банковской системе так и не удалось восстановить свободную ликвидность после уплаты налогов в конце месяца. Вместе с тем ставки на денежном рынке остаются на комфортном уровне, поддерживаемые предложением денег ЦБ в рамках операций однодневного РЕПО.

Объем свободной ликвидности в банковской системе за неделю снизился на 48 млрд. руб., составив на 12 марта 757 млрд. руб. В результате, несмотря на окончание налогового периода в конце февраля, притока рублевых средств в банковскую систему не произошло (для сравнения в первой половине февраля объем свободной ликвидности достигал 1,1-1,3 млрд. руб.).

Чистая ликвидная позиция банковской системы также так и не смогла достигнуть паритета, оставшись в отрицательной зоне на уровне 78 млрд. руб.

Несмотря на отсутствие избытка ликвидности, ставки на денежном рынке остаются на комфортном уровне, не превышая 5% годовых по кредитам o/n.

Этому по-прежнему способствует Банк России, поддерживая ставки операциями по однодневному РЕПО — ЦБ расширил лимиты по РЕПО до 100 млрд. руб., чего пока с запасом хватает российским банкам (вчера было выбрано только 20,5 млрд. руб.).

Вместе с тем при сохранении текущей ситуации на денежном рынке, когда отсутствует приток «свежей» рублевой ликвидности, мартовский налоговый период спровоцирует рост ставок и очередной рост дефицита ликвидности. Так, первые налоги в марте стартуют уже на этой неделе — с 15 марта.

Ухудшает ситуацию с рублевой ликвидностью и сохраняющееся давление на национальную валюту, которое вновь ощущается на торгах в понедельник 12 марта — после коррекции ослабление рубля к корзине возобновилось (рубль теряет порядка 20 копеек).

ОБЛИГАЦИИ ФЕДЕРАЛЬНОГО ЗАЙМА

Прошедшая неделя существенных изменений на рынок ОФЗ не принесла – котировки бумаг продолжили торговаться в боковике при низкой активности инвесторов. Прошедший аукцион по новому выпуску ОФЗ 26208 подтвердил отсутствие спроса нерезидентов на российские бумаги, что негативно для рынка.

Торговая активность в ОФЗ остается на низком уровне, не превышая 10 млрд. руб. в день. В воскресенье 11 марта объем торгов упал до 2,4 млрд. руб. При этом за неделю котировки облигаций изменились незначительно, сохранив боковой тренд — доходности в длинном конце кривой снизились на 2 б.п.

Размещение нового 7-летнего выпуска ОФЗ 26208 на 45 млрд. руб. 7 марта прошло фактически провально — всего было продано бумаг на 8,0 млрд. руб. по номиналу при спросе 9,1 млрд. руб. по верхней границе маркетируемого диапазона Минфина — 7,75% годовых. В результате итоги аукциона в очередной раз продемонстрировали отсутствие спроса нерезидентов на российские бумаги, в результате чего рынок ОФЗ торгуется в боковике уже около месяца.

Мы не раз отмечали сохраняющийся потенциал снижения кривой ОФЗ на фоне приближающейся либерализации рынка госбумаг — спрэд ОФЗ 26204-Russia-18R остается на отметке 70 б.п. Однако реализация данного потенциала без участия нерезидентов невозможна — локальные участники и без того испытывают давление со стороны ликвидности и нового предложения бумаг Минфином.

При этом ухудшение внешнего фона при сохраняющемся давлении на рубль вполне может спровоцировать коррекцию на российском рынке, разговоры о которой идут уже с середины февраля.

КОРПОРАТИВНЫЕ ОБЛИГАЦИИ И ОБЛИГАЦИИ РиМОВ

Основной идеей в корпоративном сегменте рынка облигаций по-прежнему остается игра на сужение спрэда к кривой госбумаг, что позволяет рынку плавно подрастать. Вместе с тем отсутствие «свежих» денег на рынке затрудняет активные покупки со стороны инвесторов.

Корпоративный сегмент остается привлекательным на фоне сохраняющихся широких спрэдов по сравнению с первым полугодием 2011 г. Кроме того, в отличие от ОФЗ, где локальные участники рынка в одиночку не могут сформировать тренд, в корпоративном сегменте лидерство остается, прежде всего, за российскими инвесторами.

На текущий момент премия по спрэду между текущими уровнями и докоррекционными значениями I п/г 2011 г. уже снизилась до 50-60 б.п. по облигациям I и II эшелонов. Дальнейшее сближение рынка ОФЗ и корпоративных бумаг, на наш взгляд, будет затруднено дефицитом ликвидности и началом налогового периода в конце недели.

При этом мы по-прежнему рекомендуем обратить внимание на облигации российских дочек европейских банков, доходности которых предлагают дополнительную премию за европейский кредитный риск. Программы LTRO от ЕЦБ и завершение реструктуризации греческого долга должны благоприятно сказаться на восприятии европейского риска, в результате чего данная премия в бондах будет постепенно нивелироваться.

В данном сегменте сегодня Абсолют Банк (Ba3/— /BB+) анонсирует новый выпуск биржевых облигаций серии БО-02 на 5 млрд руб Ориентир по купону находится в диапазоне 9,25%-9,5% (9,46%-9,73%) годовых к оферте через 1 год.

Предложение Банка по коротким бумагам выглядит весьма интересно — премия к кривой госбумаг по выпуску составляет порядка 330 – 355 б.п.

Для сравнения во II эшелоне 2-летний новый выпуск КРЕДИТ ЕВРОПА БАНК, БО-02 (Ba3/—/BB–) торгуется с премией к кривой госбумаг в размере 345 б.п., выпуски ОТП Банка (Ba2/ /BB) - 395 405 б п Длинный выпуск Абсолют Банк, 05 с дюрацией 2,2 года дает премию к кривой госбумаг в размере 295 б.п.

При этом более крупные банки II эшелона на годовой дюрации предлагают премию к кривой ОФЗ на уровне 240-260 б.п.

На наш взгляд, участие в размещении нового выпуска Абсолют Банка выглядит привлекательно от середины маркетируемого диапазона для инвесторов, желающих получить дополнительную премию за «европейский риск» при относительно короткой дюрации. Для более склонных к риску инвесторов рекомендуем обратить внимание на более длинные бонды КЕБ и ОТП Банка.