Rambler's Top100
 

Промсвязьбанк: Обострившиеся проблемы с ликвидностью будут нивелировать оптимизм, исходящий с внешних рынков


[26.01.2012]  Промсвязьбанк    pdf  Полная версия

Отраслевые торговые идеи по рублевым облигациям: «банки и финансовые институты»

Кредитный риск уровня «BB»:

• ГЛОБЭКС, БО-02 (-/BB/BB) (100,0/10,14%/1,43**): 25 января выпуск прошел оферту; установлена новая ставка купона в размере 9,9% до конца срока обращения займа через 1,5 года. На текущий момент бумага торгуется около номинала при спрэде к ОФЗ на уровне 350 б.п. и премии 80 б.п. к облигациям банков II эшелона с рейтингом на уровне «BB». На наш взгляд, выпуск выглядит привлекательно, учитывая крепкий кредитный профиль банка и наличие в капитале в качестве мажоритарного акционера ВЭБа.

• ОТП банк, БО-03 (Ba2/-/BB) (101,15/9,09%/0,75): на прошлой неделе бумага продолжила рост, в результате чего премия к кривой госбумаг сузилась с 400 б.п. до 320 б.п. Отметим, что по выпуску сохраняется премия к кривой банков II эшелона порядка 40 б.п., что выглядит справедливо на фоне сохраняющейся угрозы дальнейшего снижения рейтингов европейским банкам. Рекомендуем частично зафиксировать прибыль по выпуску БО 03 при сохранении спекулятивной позиции по более длинному выпуску БО-01 (92,5/11,8%/2,23), который предлагает премию к ОФЗ в размере 460 б.п.

• Русский стандарт, БО-01 (Ba3/B+/B+) (101,48/9,19%/0,77): выпуск торгуется с премией к кривой госбумаг на уровне 330 б.п. и 40 б.п. к кривой ХКФ Банка (Ba3/-/BB-). На наш взгляд, наличие спрэда между облигациями розничных банков выглядит неоправданно; рекомендуем накапливать бонды Русского Стандарта.

Первичное предложение:

• Банк Зенит, БО-04 (Ba3/-/B+): предполагаемый диапазон доходности к оферте через 1 год составляет 9,20–9,41% (купон 9,0–9,2%) годовых. Ориентир доходности предполагает премию к кривой ОФЗ в диапазоне 300-320 б.п. и к собственной кривой – 20-40 б.п. Рекомендуем участвовать в выпуске на фоне закрытия книги по годовому выпуску ВТБ (Baa1/BBB/BBB) ниже маркетируемого диапазона с премией к ОФЗ около 200 б.п.

Мировые рынки

Вчера

Итоги заседания Комиссии по открытым рынкам (FOMC), опубликованные вечером, простимулировали спрос на рисковые классы активов благодаря усилению позиции «голубей» в составе Комиссии. По итогам дня индекс широкого рынка США вырос на 0,87%. Торги в Европе носили не столь позитивный характер — индекс Eurostoxx опустился на 0,58%, немецкий DAX практически не изменился.

В Германии вышли позитивные данные по индексу бизнес-климата IFO продолжившего рост второй месяц кряду. Публикация вполне соответствует восходящему тренду в индексах деловой активности (PMI) в ЕС и позволяет ожидать по меньшей мере стабилизацию спада темпов роста ВВП Евросоюза в I квартале и вероятное возобновление роста экономики Германии. На этом фоне Евро продолжил укрепляться, перешагнув уровень $1,31. При этом рост вероятности введения QE3 от ФРС оказывал давление на доллар.

Ангела Меркель на своем выступлении на всемирном экономическом форуме в Давосе призвала представителей бизнеса запастись терпением и предоставить достаточно времени европейским политикам для того, чтобы согласовать антикризисные программы, а также выразила уверенность в том, что кризис будет преодолен.

На рынке европейских гособлигаций существенных движений не произошло, спрэды доходностей периферийных стран к Bundes остаются стабильными, ниже среднего уровня за последние 3 месяца.

Рынок treasuries также отыгрывал намерение ФРС сохранять монетарную политику мягкой на протяжении длительного периода времени, по итогам вчерашнего дня кривая доходности в среднем опустилась на 5 б.п., доходность UST’10 опустилась на 7 б.п. — до 1,995%.

Итоги заседания FOMC

Согласно опубликованному вчера прогнозу, Комиссия по открытым рынкам США продлила ожидаемый период действия текущих сверхнизких процентных ставок с середины 2013 до как минимум конца 2014 года. В отчете Комиссии мы не увидели существенных изменений формулировок относительно перспектив роста экономики улучшение аппетита к риску на мировых рынках не нашло поддержки среди членов FOMC. Вместе с тем обращает на себя внимание изменение характеристики инфляционных рисков, формулировка в отчете по итогам предыдущего заседания — «ФРС уделит предельное внимание отслеживанию инфляционных ожиданий» — сменилась кратким определением: «инфляция подавлена». На пресс-конференции Бен Бернанке высказался о QE3 как о вероятном событии. Принимая во внимание текущую слабость рынка недвижимости, новая программа может быть направлена на скупку ипотечных облигаций. Разумеется, председатель Комиссии напрямую не заявлял о введении QE, однако из его высказываний можно сделать вывод, что планка изменения темпа экономического роста либо инфляции для включения программы сравнительно невысока. ФРС ставит своей целью стимулировать экономику для достижения целевого уровня безработицы в диапазоне 5,2-6% при стабильном уровне цен (целевой PCE — 2%). Помимо прочего, монетарная политика оказывает влияние на валютные курсы слишком дорогой доллар не в интересах США, вероятно, что беспрецедентный спрэд в динамике изменения балансов ЕЦБ и ФРС, наметившийся в последние месяцы, может стать еще одним фактором в пользу запуска программы скупки активов.

Сегодня

В США ожидаем важные декабрьские данные по заказам на товары длительного пользования и инвестиционные товары, также будут опубликованы недельные данные по рынку труда и статистика по продажам новых домов в декабре.

В Европе выйдут страновые данные по потребительской уверенности в январе. Ангела Меркель встретится с премьер-министром Испании в Берлине, а МВФ проведет регулярную пресс-конференцию.

Также сегодня продолжатся переговоры по реструктуризации греческого долга перед частными кредиторами. Очевидно, что вопрос лежит в политической плоскости, и здесь трудно предполагать какие-либо решения.

Евробонды развивающихся стран

Суверенный сегмент

Намерение Комиссии по открытым рынкам США (FOMC) придерживаться в долгосрочной перспективе мягкой монетарной политики принесло оптимизм на рынки и продавило вниз доходности американских гособлигаций. При снижении доходности UST’10 на 7 б.п., спрэд по индексу EMBI+ расширился на 2 б.п. — до 359 пункта.

Российская компонента индекса EMBI+ отставала от широкого рынка и крупнейших конкурирующих экономик Так спрэд составляющей России расширился на 2 б.п., спрэды Бразилии и Мексики за тот же период сузились на 3-4 б.п. соответственно.

Кривая российских суверенных евробондов опустилась по всей длине в среднем на 4 б.п. Индикативный выпуск RUS-30 (YTM-4,36%), подрос на 35 б.п., закрывшись на уровне 117.675-117.8.

Сохраняется позитивная динамика на рынке CDS российских суверенных обязательств. CDS спрэд по 5-летнему контракту сузился на 2 б.п. — до 230 б.п., стоимость годовой страховки опустилась на 5 б.п. — до 121 б.п.

Сегодня рынок продолжит отыгрывать итоги заседания FOMC. Таким образом, мы можем ожидать дальнейшего сужения спрэдов в евробондах развивающихся стран.

Корпоративный сегмент

В корпоративных евробондах российских компаний преобладала позитивная динамика рост в большинстве ликвидных выпусков составил 20-25 б.п. Спрэды сузились в нефтегазовом секторе и в квазисуверенных банках, но несколько расширились в высокодоходных выпусках, в облигациях частных банков в особенности.

Кривая Vimpelcom резко пошла вниз после заявления министра финансов Алжира о том, что соглашение о выкупе 50% местного оператора Djezzy будет подписано до конца марта что должно позитивно сказаться на кредитном качестве эмитента. Все выпуски евробондов Vimpelcom подорожали на 1-1,5 п.п. По итогам дня VIP-22 (YTM-8,73%) стоил 91,6-92,18, спрэд к MOBTEL-20 (YTM-6,66%) сократился на 10 б.п.

Транснефть (BBB/Baa1/—) заявила о том, что рассматривает возможность досрочного выкупа еврооблигаций на сумму в $4 млрд., что лишь немного меньше объема эмиссии всех евробондов компании.

Одновременно «Ведомости» сообщили о том, что Минфин намеревается облагать налогом процентные платежи в адрес SPV-компаний фактических эмитентов еврооблигаций российских компаний. Законопроект может крайне негативно сказаться на перспективах внешних заимствований российских компаний.

Вместе с тем Герман Греф (Сбербанк) считает нынешнюю конъюнктуру международных рынков благоприятной для размещения евробондов.

Рублевые облигации

Ситуация на денежном рынке

После уплаты налогов и возврата депозитов Минфину объем свободной ликвидности банков и чистая ликвидная позиция банковской системы обновили очередные минимумы текущего года. Снижения ставок на МБК пока не ожидаем – ЦБ продолжает «придерживать» ликвидность (лимит на сегодняшний аукцион РЕПО – 50 млрд. руб.).

Вчера прошел предпоследний налоговый платеж в январском налоговом периоде, а Минфину был возвращен очередной крупный транш по ранее выданным депозитам (171 млрд. руб.). Подводя предварительные итоги января, можно констатировать, что практически весь эффект поступления бюджетных средств в банковскую систему в конце декабря 2011 г. уже нивелирован – для возвращения показателей ликвидности к стрессовым уровням второй половины прошлого года хватило менее месяца.

Так объем свободной ликвидности снизился до 787 млрд. руб., обновив в очередной раз минимум с начала декабря прошлого года, а чистая ликвидная позиция банковской системы ушла в отрицательную зону до 511 млрд. руб. – минимума с конца декабря 2011 г. На этом фоне индикативная ставка MosPrime-Rate o/n продолжила восхождение к уровню 5,85% годовых, вновь превысив минимальную ставку аукционного РЕПО ЦБ (5,25%).

Явной поддержки денежного рынка Банком России не наблюдается – лимиты по РЕПО были увеличены лишь незначительно: с 10 до 50 млрд. руб. Кроме того, зампред Банка России Алексей Улюкаев заявил, что, несмотря на текущее снижение инфляции, он ждет сильного инфляционного давления во II полугодии т.г. и не видит оснований для снижения ставок в ближайшее время Данное заявление лишь подтвердило наши ожидания сохранения ставок на текущем уровне как минимум до конца I квартала, что сохранит напряженность на денежном рынке в ближайшее время.

Облигации федерального займа

После достаточно сильных результатов аукциона по размещению ОФЗ 26206 рынок госбумаг продемонстрировал рост. Спрос на бумаги также был поддержан сохраняющимся укреплением национальной валюты. Вместе с тем на фоне ухудшения ситуации с рублевой ликвидностью данные движения даются рынку достаточно тяжело.

Вчера Минфин провел аукцион по размещению ОФЗ 26206 на 20 млрд. руб., разместив практически весь предложенный объем при спросе 41,269 млрд. руб. Средневзвешенная доходность составила 8,04% годовых при верхней границе предварительного диапазона размещения 8,05%.

Сохранение высокого спроса на аукционе по достаточно длинной бумаге (дюрация выпуска 4,51 года) спровоцировала покупки госбумаг на вторичном рынке, в результате чего кривая госбумаг снизилась еще на 2-5 б п по длинным ОФЗ Однако короткие выпуски остаются под давлением из-за ухудшения ситуации с ликвидностью и ростом ставок МБК.

Позитивным фактором для ОФЗ стало укрепление рубля, который достиг очередного максимума – стоимость корзины опустилась до 34,82 руб. (-16 коп.); с утра уже протестирован уровень 34,60 руб.

На этом фоне 5-летний NDF снизился на 17 б.п. – до 6,01%, а спрэд ОФЗ 26204-NDF 5Y превысил 200 б.п. При этом на фоне роста ставок на денежном рынке IRS 5Y показал снижение лишь на 2 б.п. – до 7,42% при сохранении узкого спрэда ОФЗ 26204-IRS 5Y на уровне 66 б.п.

Мы уже отмечали, что кривая ОФЗ подошла к сильному уровню сопротивления, от которого она корректировалась уже несколько раз, начиная с сентября 2011 г. На текущий момент на фоне очередного обострения ситуации с ликвидностью пробитие данного уровня будет сильно затруднено, хотя при позитивном внешнем фоне и укреплении рубля попытки, безусловно, будут.

Корпоративные облигации и облигации РиМОВ

ВТБ вчера закрыл книгу заявок по годовому выпуску облигаций ниже первоначального ориентира доходности практически без премии к рынку. Данный факт снижает риск негативного эффекта навеса первичного предложения для долгового рынка. Ожидаем сохранения умеренного оптимизма, однако сильных движений котировок не ждем.

Как мы отмечали накануне, размещение нового выпуска ВТБ, БО-07 (Baa1/BBB/BBB) может стать показательным для рынка, задав тон последующим размещениям. Вчера книга по выпуску, как и ожидалось, была закрыта ниже первоначального ориентира (купон 8,0 - 8,25% (YTP 8,24 - 8,51%) годовых). Ставка купона была установлена на уровне 7,95% годовых, что соответствует доходности 8,19% годовых и премии к ОФЗ – 200 б.п. В результате премия к рынку оказалась минимальной – не более 5 б.п. (на рынке годовой выпуск ВТБ, БО-06 торгуется с премией к кривой госбумаг 195 б.п.).

Сегодня бумага котируется чуть выше номинала (100,0-100,1), однако заметного роста бумаги мы пока не ожидаем. В целом успешное размещение выпуска ВТБ практически без премии к рынку снижает риски дальнейшей активизации первичного предложения.

Сегодня оптимизм на долговом рынке сохраняется, однако торговая активность по-прежнему остается в коротких бумагах с дюрацией до 1,5 лет. Мы продолжаем достаточно осторожно оценивать перспективы дальнейшего роста рынка облигаций и сохраняем рекомендацию по частичной фиксации прибыли и выходу в cash для участия в новых размещениях.

Основным препятствием для продолжения роста рынка является вновь обострившаяся проблема рублевой ликвидности. Пока, с одной стороны, ЦБ не спешит поддерживать рынок МБК, а с другой – сохранение европейских рисков заставляет иностранных инвесторов обходить стороной развивающиеся рынки.

Решение проблем Греции может вызывать новую волну оптимизма на рынках и постепенный возврат нерезидентов в российские активы, что одновременно способствовало бы решению проблемы с ликвидностью в банковской системе.

Однако на текущий момент мы не рекомендуем увеличивать дюрацию портфелей облигаций (открытие позиций по длинным бумагам возможно лишь в рамках спекуляций).

Также остается привлекательным участие в новых размещениях с привлекательными параметрами. В частности, рекомендуем обратить внимание на новый займ ЕАБР, 01 (A3/BBB/BBB), который маркетируется с купоном 9,00-9,50% (YTP 9,31-9,84%) годовых при 2-летней оферте. Рекомендуем участвовать в новом выпуске ЕАБР, 01 примерно от середины объявленного диапазона доходности. Это позволит получить премию от 35 б.п. к выпуску ЕАБР, 03, а также около 60 б.п. к текущей кривой ВТБ.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: