ОФЗ И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Высокий спрос на РЕПО ЦБ поддерживает ставки денежного рынка на высоком уровне - индикативная ставка MosPrimeRate o/n остается выше 6% годовых с середины февраля, составив вчера 6,27% годовых. Банк России вчера расширил лимит по однодневному РЕПО до 250 млрд. руб., однако аукцион все равно прошел с переспросом порядка 85 млрд. руб. Дефицит по чистой ликвидной позиции банковской системы, пройдя свой минимум в середине февраля на уровне 500 млрд. руб., на текущий момент находится в диапазоне 850-900 млрд. руб. В этом ключе приближение мартовского налогового периода, на наш взгляд, не будет способствовать снижению однодневных ставок, которые останутся выше 6% годовых.

Неделя для рынка ОФЗ началась при крайне низкой активности инвесторов – оборот торгов в понедельник снизился до 13,4 млрд. руб., что является минимальным показателем за последнее время. Доходность госбумаг с дюрацией от 5 лет при этом выросла на 2-4 б.п.

На текущий момент привлекательность ОФЗ в отсутствии притока средств нерезидентов на рынок нивелируется высокой инфляцией, в результате которой реальные доходности госбумаг находятся на отрицательной территории при нулевом показателе для 15-летних ОФЗ 26207 и 26212. По данным МЭР, инфляция в марте остается на уровне 7,2-7,3% в годовом выражении, в результате чего снижения доходностей по длинным бумагам в ближайшее время мы не ожидаем.

Другим негативным фактором является дефицит бюджета РФ, который по итогам февраля составил порядка 200 млрд. руб. при традиционном профиците в начале года. В этом ключе сегодня премьер Дмитрий Медведев проведет совещание «О мобилизации доходов федерального бюджета на 2013 г. и среднесрочную перспективу». Данная тенденция закладывает негативные ожидания по дальнейшему росту дефицита ликвидности банковской системы, более агрессивному первичному предложению госбумаг Минфином, а также возможному ослаблению курса национальной валюты для увеличения притока средств в бюджет по экспортным статьям.

На этом фоне в среднесрочной перспективе мы не ожидаем возобновления агрессивного роста котировок госбумаг, в результате чего рекомендуем формировать более защищенный портфель. Так, при сохранении рекомендации «держать» по длинным выпускам ОФЗ рекомендуем усилить позиции в коротких «защитных» бумагах – повышаем рекомендацию по ОФЗ 25079/77 до «накапливать». Также включаем в модельным портфель «старый выпуск ОФЗ 46017 с дюрацией 2,65 года, который предлагает премию за ликвидность к собственной кривой порядка 30 б.п.

КОРПОРАТИВНЫЕ РУБЛЕВЫЕ ОБЛИГАЦИИ

В корпоративном сегменте рынка также наблюдается невысокая активность инвесторов. На первичном рынке эмитенты также взяли паузу после высокой активности в феврале. В соответствии с рекомендациями по новым выпускам, опубликованными в Панораме первичного рынка от 21 февраля, в модельный портфель по итогам размещений были включены выпуски ЮУ КЖСИ, 01 (—/—/BB+), Русский Стандарт, БО-03, БО-04 (Ba3/B+/B+), ХКФ Банк, БО-02 (Ba3/—/BB–), Норильский Никель, БО-01, БО-02, БО-04 (Baa2/BBB–/BB+), Запсибкомбанк, БО-03 (—/B+/—) и Лента, 01, 02, 03 (B1/B+/—).

Дебютный выпуск ЮУ КЖСИ (—/—/BB+), обеспеченный гарантией Челябинской области, торгуется с премией порядка 115-125 б.п. к кривой доходности облигаций регионов, сопоставимых с Челябинской областью, имеющих рейтинг «ВВ+». Напомним, что при полной гарантии региона выпуск соответствует категории низкорискованных бумаг, согласно методике ЦБ.

Что касается банковских облигаций II эшелона - Русский Стандарт, БО-03, БО-04 (Ba3/B+/B+), ХКФ Банк, БО-02 (Ba3/—/BB–) – то,выпуски на момент размещения предлагали премию порядка 40-45 б.п. к собственным экстраполированным кривым. С момента размещения опережающую динамику показал выпуск ХКФ Банка, частично нивелировав свой потенциал роста, в результате чего текущая рекомендация по выпуску – «держать».

В III эшелоне новый выпуск Запсибкомбанк, БО-03 (—/B+/—) при росте котировок до 100,7-100,77, несмотря на 2-летнюю дюрацию выпуска, сохраняет потенциал сужения спрэда к собственной кривой в размере около 100 б.п., что выглядит интересно. Новые 3-летние выпуски Лента, 01, 02, 03 (B1/B+/—) по номиналу дают порядка 50 б.п. премии по доходности к облигациям другого ритейлера – компании Окей (—/—/B+), что также позволяет рассчитывать на рост бумаг Ленты после выхода на вторичные торги.

В сегменте облигаций с инвестиционным рейтингом рекомендуем обратить внимание на новые облигации Норильский Никель, БО-01, БО-02, БО-04 (Baa2/BBB–/BB+), которые торгуются с одной из максимальных премий среди эмитентов реального сектора с рейтингом BBB, предлагая 195-200 б.п. к кривой госбумаг.

ТКС Банк (B2/–/B) на прошлой неделе опубликовал блестящие результаты деятельности за 2012 г., удвоив портфель кредитных карт до $1,675 млрд. Портфель депозитов физических лиц вырос на 143% до $878 млн. с $362 млн. на конец 2011 г. Чистая прибыль увеличилась на 78,3% до $122 млн. (в 2011 г. - $68,4 млн.). На наш взгляд, данные сильные результаты справедливо оценены рынком – рублевые облигации ТКС торгуются на уровне кривой доходности банков с рейтингом «В»/«В+». При сохранении столь высоких темпов роста и в 2013 г. и повышении рейтингов не исключаем дальнейший рост котировок облигаций банка.