ОТРАСЛЕВЫЕ ТОРГОВЫЕ ИДЕИ ПО РУБЛЕВЫМ ОБЛИГАЦИЯМ

Телекомы, транспорт и СМИ

Кредитный риск уровня «BBB»:

- РЖД (BBB/Baa1/BBB): выпуски РЖД предлагают премию к кривой ОФЗ на уровне 70-95 б.п., что в целом выглядит по рынку и не предполагает дополнительной премии относительно других выпусков I эшелона, которые торгуются с премией 95-110 б.п. к кривой госбумаг.

Кредитный риск уровня «BB»:

- НПК, БО-01, БО-02 (B1/—/—) (101,38/9,64%/2,49): с конца апреля новые 3-летние выпуски компании выросли в цене с 100,75 до 101,4 при сужении премии к кривой госбумаг с 290 б.п. до 265 б.п., что все еще остается привлекательно для данного уровня кредитного риска (поручитель по выпуску — Globaltrans Investment PLC (Ba3/—/—). Справедливым уровнем доходности для бондов НПК видим кривую НМТП, проходящую через новый выпуск серии БО-02 (100,0/9,2%/2,67), торгующийся около номинала с премией к ОФЗ в размере 215 б.п.

- ВымпелКом, 01, 02 и 04 (Ba3/BB/—) (99,95/9,06%/2,56): новые выпуски ВымпелКома начали торги на рынке около номинала при спрэде к кривой госбумаг в размере 205 б.п., что выглядит привлекательно. Для сравнения: премия к собственной ломбардной кривой облигаций остается порядка 30-35 б.п. и 70-75 б.п. — к кривой МТС.

Кредитный риск уровня «B»:

- Трансаэро, БО-01 (—/—/—) (100,0/12,85%/1,24): учитывая планы по расширению авиапарка, мы не ожидаем сокращения долговой нагрузки компании в ближайшем будущем, однако премия 635 б.п. к ОФЗ, на наш взгляд, компенсирует данные риски и выглядит интересно для инвесторов, имеющих лимиты на неломбардные бумаги.

Мировые рынки

ВЧЕРА

Сообщение об убытках банка J.P. Morgan, а также неопределенность, вызванная политическим кризисом в Греции, продолжили оказывать давление на рисковые классы активов. Хороший отчет по индексу потребительской уверенности сумел оказать поддержку рынкам.

В рисковых классах активов наблюдалось разнонаправленное движение. По итогам дня индекс широкого рынка S&P 500 потерял 0,34%, европейские индексы Eurostoxx и DAX укрепились на 0,29-0,95%.

Спрос на защитные классы активов вновь усилился. Так, доходности UST-10 и Bundes-10 снизились на 2-3 б.п. — до 1,84% и 1,52% соответственно.

Представители крупнейшей антиевропейской партии СИРИЗА вновь отвергли условия предоставления финансовой помощи. На выходных очередную попытку сформировать коалиционное правительство предпримет президент страны.

Индекс потребительской уверенности, рассчитываемый Университетом Мичигана, вырос в мае до 77,8 пунктов, тогда как ожидалось снижение до 76. Несмотря на то, что уровни индекса в исторической перспективе остаются достаточно низкими, в мае индекс рос восьмой месяц подряд и обозначил новый максимум после 2008 года. Отметим, что рост индекса ожиданий потребительской уверенности, который обладает лучшей прогнозной силой, оказался заметно более скромным. Вероятно, что столь существенный рост индекса во многом обязан снижению цен на бензин.

На фоне сообщений о проблемах в банковском секторе Испании 5-летние CDS страны обновили максимум, достигнув 519,5 пунктов.

Евро продолжает снижение — по итогам вчерашнего дня котировки снизились до $1,2917.

Цены на нефть консолидировались на локальных минимумах. Нефть марки WTI опустилась до $96,13, Brent торгуется на уровне до $112,26.

СЕГОДНЯ

Сегодня не ожидаем существенных ценовых движений в связи с локальной торговой активностью, ограниченной Россией.

Евробонды развивающихся стран

СУВЕРЕННЫЙ СЕГМЕНТ

На фоне снижения аппетита к риску на мировых торговых площадках, на рынке евробондов наблюдалось расширение спрэдов. При снижении доходности UST-10 на 3 б.п. (до 1,84%) спрэд по индексу EMBI+ расширился на 9 б.п. и составил 345 б.п.

Суверенные еврооблигации РФ выглядели лучше рынка, соответствующий спрэд по индексу EMBI+ расширился лишь на 3 б.п. Спрэды Бразилии, Мексики и Турции увеличились на 6-10 б.п.

На фоне снижения аппетита к риску на мировых торговых площадках в суверенной кривой евробондов РФ под давлением второй день кряду оказывается длинный выпуск RUS-42 (YTM-5.32%) — по итогам дня котировки выпуска снизились на 24 б.п. Отметим, что между праздниками в России выпуск обновил свой максимум по цене, достигнув 107 фигуры, тогда как сегодня бонд котируется в районе 104,5. За счет роста доходности RUS-42 суверенная кривая приобрела более «логарифмическую» форму. Котировки индикативного выпуска RUS-30 (YTM-3.96%) выглядят более устойчиво, выпуск укрепился до 119,9375 – 120,125.

Спрэд 5-летнего контракта CDS на обязательства РФ расширился на 1 б.п. — до 209 б.п., а Z-спрэд RUS-30 сузился на 2 б.п. — до 232 б.п.

КОРПОРАТИВНЫЙ СЕГМЕНТ

В корпоративном секторе торги проходили относительно спокойно, в среднем цены снизились на 10 б.п. по сравнению с закрытием в четверг.

Спрэд 5-летнего контракта CDS Газпрома расширился на 2 б.п. — до 275 пунктов.

Наиболее сильные ценовые движения отмечены в бумагах «BBB» банков — средне- и долгосрочные выпуски Сбербанка и РСХБ снизились на 20-40 б.п. Так, котировки RSHB-17 (YTM-4.79%) снизились на 37 б.п., SBERRU-21 (YTM-5.44%) просел на 34 б.п.

АФК «Система» (Ba3/BB/BB-) разместила 7-летний выпуск по нижней границе диапазона с доходностью 6,95%, на закрытие выпуск торговался по 100.0625. Данный уровень предусматривает премию порядка 70 б.п. к выпуску MOBTEL-20. На протяжении 2010 года, когда на рынке одновременно торговались два сравнимых выпуска МТС и АФК «Системы», премия была заметно меньше и составляла в среднем 30 б.п. Мы ожидаем сужения спрэда к выпуску МТС по мере разрешения проблем с Sistema Shyam TeleServices — индийским телекомом -проблемным активом «Системы», у которого в феврале этого года были отозваны лицензии. АФК «Система» выступает поручителем по $1,5 млрд. долга Sistema Shyam TeleServices.

Рублевые облигации

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Ситуация на денежном рынке с рублевой ликвидностью остается стабильно тяжелой — ставки МБК o/n уверенно держатся выше 6% годовых при задолженности банков по РЕПО ЦБ более 1 трлн. руб.

Вчера Банк России расширил лимит по однодневному РЕПО с 10 до 140 млрд. руб., однако этого оказалось недостаточно и ставки на рынке остались на высоком уровне. Общий спрос на аукционе составил 205 млрд. руб. при средневзвешенной ставке 5,71% годовых.

Со вторника стартуют майские налоговые выплаты (уплата страховых взносов), в результате чего заметного снижения ставок мы не ожидаем.

Отметим, что в середине прошлого месяца представители ЦБ заявляли, что ожидают улучшения ситуации на МБК на фоне притока ликвидности благодаря двойному профициту по счету текущих операций и капитальному счету. Пока данного притока средств в банковскую систему не наблюдается. Более того, на фоне охлаждения нефтяных цен и майского оттока средств портфельных инвесторов данный эффект, вероятно, будет отложен на более позднее время — до момента улучшения рыночной конъюнктуры.

Вместе с тем очередное усиление напряженности на МБК вследствие уплаты налогов может позитивно сказаться на национальной валюте, которая потеряла порядка 20 копеек относительно корзины за второй раунд майских праздников. Данная ситуация может стать хорошим поводом для закрытия гэпа по паре доллар/рубль на уровне 29,8 руб.

ОБЛИГАЦИИ ФЕДЕРАЛЬНОГО ЗАЙМА

Оборот торгов госбумагами остается ниже среднего уровня (менее 10 млрд. руб.); доходности длинных ОФЗ вчера прибавили порядка 2-7 б.п. на фоне давления со стороны валютных и процентных свопов. Не исключаем, что на следующей неделе котировки ОФЗ продемонстрируют технический отскок вверх.

Оборот торгов вчера немного вырос, составив 8,75 млрд. руб., однако остался ниже среднего уровня.

Спрэды кривой госбумаг к валютным и процентным свопам остаются узкими, в результате чего котировки ОФЗ вчера преимущественно продемонстрировали снижение. На небольших объемах в лидерах снижения оказались новые выпуски ОФЗ 26208 и 25080 — их доходности выросли на 7 б.п. и 8 б.п. соответственно.

Мы уже отмечали, что текущая стоимость контракта NDF5Y соответствует уровню декабря прошлого года, когда стоимость корзины составляла более 36 руб., а доходность длинных ОФЗ в среднем была на 65 б.п. выше. В результате мы ожидаем сохранения плавной нисходящей тенденции в котировках госбумаг.

Вместе с тем на следующей неделе мы не исключаем технического отскока котировок ОФЗ на фоне возможного укрепления рубля. Спекулятивно можно рекомендовать отыграть данное движение через наиболее недооцененные выпуски на кривой — ОФЗ 26204, 25080 и 26206, которые дают премию более 10 б.п. к степенной кривой госбумаг.

Обратим внимание на продолжение расширения спрэда ОФЗ 26204—Russia-18R до 93 б.п. на фоне опасений относительно либерализации российского рынка госбумаг. В этом ключе ОФЗ 26204 выглядит достаточно привлекательно, однако мы не рекомендуем пока играть на сужение спрэда — на фоне опасений относительно Euroclear спрэд вернулся на свои средние уровни конца 2011 г.

КОРПОРАТИВНЫЕ ОБЛИГАЦИИ И ОБЛИГАЦИИ РиМОВ

Активность в корпоративном сегменте остается низкой, бумаги торгуются в широких спрэдах bid/offer, в результате чего реальных сделок на рынке относительно немного. Под давлением оказываются новые выпуски, выходящие на торги, котировки которых с трудом удерживаются в номинале.

ВымпелКом, 01, 02 и 04 (Ba3/BB/—) (99,95/9,06%/ 2,56): новые выпуски ВымпелКома, выйдя на торги, ощутили заметное давление со стороны продавцов. С одной стороны, с момента размещения инвесторы получили купонный доход, с другой — изменение рыночной конъюнктуры и необходимость приведения в порядок лимитов вынудили инвесторов продавать выпуск ниже номинала.

Вчера сделки по 3 выпускам проходили на уровне 99,85-99,95, сегодня с утра идут сделки уже чуть выше номинала — по 100,01-100,2.

По-прежнему рекомендуем накапливать бумаги от номинала и ниже — премия к собственной ломбардной кривой облигаций остается порядка 30-35 б.п. и 70-75 б.п. — к кривой МТС.

РусГидро (Ba1/BB+/BB+): рекомендуем обратить внимание на рублевый евробонд эмитента RusHydro-15R, доходность которого вновь превышает доходность более коротких рублевых выпусков — РусГидро, 01 и 02.

С учетом дюрации (3,46 года — по локальным облигациям и 2,96 года — по евробонду) текущий спрэд между кривыми составляет порядка 25 б.п., что для евробонда выглядит крайне привлекательно (на графике представлен спрэд в абсолютном значении доходностей облигаций).

Для сравнения: рублевые евробонды РСХБ (Baa1/—/BBB) торгуются с дисконтом к локальному рынку в размере порядка 70-80 б.п.

Вместе с тем текущая диспропорция на рынке связана с кредитными рейтингами РусГидро — фундаментально это компания I эшелона, что и отражают котировки локальных бондов, однако фактически эмитент имеет рейтинг BB+ (формально II эшелон), на который и ориентируется большинство иностранных инвесторов, торгующих евробондами.

Напомним, в апреле S&P изменило прогноз по рейтингу РусГидро со «стабильного» на «негативный», что связано с пересмотром финансового прогноза ввиду возможного повышения уровня долга РусГидро. На наш взгляд, S&P чрезмерно консервативно оценивает кредитное качество энергокомпании — по итогам 2011 г. по МСФО показатель чистый долг/EBITDA составил порядка 1,3х, а денежные средства на счетах компании (47,3 млрд. руб.) по объему перекрывали размер короткого долга РусГидро (21,4 млрд. руб.).