Rambler's Top100
 

Промсвязьбанк: Кредитный комментарий: Почта России, Группа ВТБ


[17.05.2016]  Промсвязьбанк    pdf  Полная версия

Почта России (-/-/ВВВ-): первичное предложение.

ФГУП Почта России планирует 17 мая с 11-00 до 16-00 (мск) book-building по 10-летнему выпуску облигаций серии БО-02 объемом 5 млрд руб. Индикатив ставки купона составляет 10,5-10,9% годовых, что соответствует доходности 10,78-11,20% годовых к 3-летней оферте. Размещение облигаций запланировано на 19 мая. В целом, эмитент известен рынку – у Почты в обращении находится 4 выпуска облигаций, причем, последний раз размещение бумаг серии БО-01 объемом 3 млрд руб. состоялось в декабре прошлого года. В 2016 г. эмитент планирует разместить программу облигаций общим объемом 15 млрд руб. Вместе с тем, собственные выпуски Почты в обращении в силу слабой ликвидности и близости даты прохождения оферт (в октябре) вряд ли могут выступить ориентиром новых бумаг. В то же время в апреле состоялась череда размещений эмитентов с госучастием (Транснефть, РусГидро, МОЭСК, Газпром нефть) и рейтингом «ВВ/ВВВ-», которые неплохо торгуются на вторичном рынке, предлагая премию порядка 95-105 б.п. к ОФЗ на рассматриваемом участке дюрации. В свою очередь, Почта предлагает 158-200 б.п. к суверенной кривой, что с учетом уровня рейтинга и стратегического статуса предприятия, и даже с поправкой на ожидаемый рост уровня долга в 2016 г. (с 0,5х до 3,5х Чистый долг/EBITDA) выглядит довольно привлекательно. Скорее всего, в условиях благоприятной конъюнктуры в ходе сбора заявок доходность размещения может опуститься ниже заявленного индикатива – в район 10,5% годовых.

Комментарий. ФГУП Почта России планирует 17 мая с 11-00 до 16-00 (мск) book-building по 10-летнему выпуску облигаций серии БО-02 объемом 5 млрд руб. Индикатив ставки купона составляет 10,5-10,9% годовых, что соответствует доходности 10,78-11,20% годовых к 3-летней оферте. Размещение облигаций запланировано на 19 мая.

В целом, эмитент известен рынку – у Почты в обращении находится 4 выпуска облигаций, причем, последний раз размещение бумаг серии БО-01 объемом 3 млрд руб. состоялось в декабре прошлого года.

В преддверии нового размещения менеджмент Почты России провел встречу с инвесторами, озвучив ключевые показатели предприятия за 2015 г. и прогнозы на 2016 г., а также ключевые направления развития предприятия в ближайшей перспективе.

Среди наиболее важных моментов, прозвучавших на встрече, можно выделить:

– Почта России продолжает оставаться 100% государственным предприятием, которое входит в Перечень стратегических предприятий, с крупнейшей в стране разветвленной розничной сетью (41,7 тыс. почтовых отделений).

– В 2015 г. выручка Почты выросла на 6% г/г до 149 млрд руб., причем, основной вклад в рост внесло направление Посылки и отправления EMS («+19%» г/г до 30 млрд руб.), которое, по мнению менеджмента предприятия, в ближайшие годы будет основным источником роста выручки, в частности международный сегмент. Текущая рыночная доля Почты на рынке посылок составляет 51%. В 1 кв. 2016 г. выручка Почты увеличилась на 18% г/г до 39 млрд руб., в основном за счет роста международных почтовых отправлений – в январе-марте Почта обработала около 46,8 млн международных почтовых отправлений, почти в 3 раза больше, чем годом ранее.

– В то же время основу доходов Почты по-прежнему составляет Почтовый бизнес (около 47% или почти 70 млрд руб.), который, впрочем, стагнирует из-за перехода населения, предприятий и госсектора к электронным средствам коммуникации.

Отметим, данный сегмент бизнеса в силу преобладающего положения Почты на рынке (доля около 83%, по данным предприятия) регулируется ФАС (согласованная индексация тарифа на 2016 г. 9,8% против 5,2% в 2014 г. и 11,4% - в 2015 г.). Стоит отметить, что Почта, по данным менеджмента, перестала получать субсидии от государства по почтовым отправлениям в малонаселенные и труднодоступные места, что, вероятно, отчасти может компенсироваться индексацией тарифов.

– Финансовые услуги Почты (выплата пенсий, денежные переводы, платежи) демонстрирует низкие темпы роста, в том числе в результате миграции клиентов в безналичные банковские услуги.

В этом ключе становится актуальным создание Почта Банка (начало работы 6 апреля 2016 г.) с использованием розничной сети Почты. Менеджмент предприятия рассчитывает получить в полной мере экономический эффект от проекта (инфраструктурный и дивидендный поток) в 2018 г. Напомним, Почта получила 50% минус 1 акция в Почта Банке (остальное у Группы ВТБ).

– Прибыльность бизнеса Почты остается низкой, учитывая в том числе социальную направленность деятельности предприятия – EBITDA margin в 2015 г. составила 5,4% в 2016 г. прогнозируется ее небольшой рост до 6,8%. Тем не менее, в 2015 г. размер EBITDA показала неплохой рост на 17,6% г/г до 8 млрд руб., в 2016 г. ожидается ее увеличение на 37,5% г/г до 11 млрд руб. Менеджмент рассчитывает продолжить повышать эффективность операционную деятельность, а также нарастить вклад международных почтовых отправлений.

– Долговая нагрузка Почты в 2015 г. снизилась, хотя размер долга подрос на 7% г/г до 31,9 млрд руб. главным образом в связи с переоценкой валютного долга (занимает 14%). При этом метрика Долг/EBITDA составила 4,0х против 4,4х в 2014 г. В 2015 г. Почта в результате роста выручки, переоценки валютных счетов и низких расходов на Capex смогла сформировать значительную «подушку» ликвидности в размере 27,7 млрд руб. В итоге, метрика Чистый долг/EBITDA существенно снизилась – до 0,5х против 2,5х в 2014 г. Денежных средств Почты должно хватить на погашение короткого долга в размере 11 млрд руб.

– В 2016 г. Почта планирует перейти к крупным капитальным вложениям в размере 32,1 млрд руб., которые в том числе будут профинансированы за счет заемных средств. В частности, в 2016 г. предприятие планирует разместить облигации общим объемом 15 млрд руб. (всего одобрена программа на 70 млрд руб., по данным менеджмента). В итоге, по прогнозу Почты, размер долга возрастет до 46,1 млрд руб. («+44,5%» г/г), чистый долг достигнет 38,6 млрд руб., а метрика Чистый долг/EBITDA составит 3,5х, что является довольно высоким уровнем. По данным менеджмента, у Почты имеются ковенанты по кредитам в иностранной валюте по метрике Чистый долг/EBITDA не более 4,0х, которые, по заверению руководства, не будут нарушены и, вероятно, удержат от излишнего наращивания долга.

– Инвестиции Почты в 2016 г. будут направлены на ключевые инфраструктурные проекты: 7,9 млрд руб. – в рамках проекта Почта Банка, 6,1 млрд руб. – на создание современных ОПС, 5,3 млрд руб. – на развитие вагонного и автомобильного парка, а также на создание собственного авиапарка. Еще 4,3 млрд руб. пойдет на завершение строительства 7 логистических почтовых центра (запуск в полном масштабе ожидается в 2018 г.), 2,8 млрд руб. – на создание единой автоматизированной системы ОПС.

В целом, обозначенные направления инвестирования предполагают модернизацию и автоматизацию почтовой инфраструктуры, без чего будет проблематично повышать эффективность основной деятельности предприятия. При этом акцент на развитии международных почтовых отправлений должен принести свои плоды в перспективе нескольких лет.

Собственные выпуски Почты России серий 02, 03 и 04 в силу слабой ликвидности и близости даты прохождения оферт (в октябре 2016 г.) вряд ли могут выступить хорошим ориентиром новых бумаг Почты.

В то же время в апреле состоялась череда размещений эмитентов с госучастием (Транснефть, РусГидро, МОЭСК, Газпром нефть) из рейтинговой группы «ВВ/ВВВ-», которые неплохо торгуются на вторичном рынке, предлагая премию порядка 95-105 б.п. к ОФЗ на рассматриваемом участке дюрации.

В свою очередь, Почта предлагает 158-200 б.п. к суверенной кривой, что с учетом уровня рейтинга («ВВВ-») и стратегического статуса предприятия, и даже с поправкой на ожидаемый рост уровня долга в 2016 г. (с 0,5х до 3,5х Чистый долг/EBITDA) выглядит довольно привлекательно. Скорее всего, в условиях благоприятной конъюнктуры в ходе сбора заявок доходность размещения может опуститься ниже заявленного индикатива – в район 10,5% годовых.

Банк ВТБ (Ba2/BB+/–) заработал в 1кв.2016 г. чистую прибыль 0,6 млрд руб. по МСФО.

По данным МСФО, чистая прибыль группы ВТБ в 1кв.2016 г. составила 0,6 млрд руб. против убытка в 18,3 млрд руб. в 1кв.2015 г. Улучшение финансовых результатов обеспечило снижение процентных расходов на 19,2% г/г, при этом процентные доходы выросли на 4,2% г/г. Чистая процентная маржа в 1кв.2016 г. выросла до 3,4% по сравнению с 1,6% в 1кв.2015 г. и 3,2% в 4кв.2015 г. Активы группы ВТБ в 1кв.2016 г. сократились на 6,2% - до 12,8 трлн руб. Уменьшение активов произошло, главным образом, за счет сокращения кредитного портфеля (-9,1% за 1кв2016 г.). Средства клиентов в 1кв. 2016 г. выросли на 2,3%, что при низком спросе на кредиты было использовано группой ВТБ для сокращения публичного фондирования. Доля средств, привлеченных путем выпуска долговых ценных бумаг, в совокупных обязательствах снизилась до 4,5% на 31 марта 2016 г. по сравнению с 7,0% на 31 марта 2015 года. Сокращение публичного долга вместе с улучшением финансовых результатов обеспечивают поддержку котировкам публичных долговых инструментов ВТБ. При этом существующий уровень премии бондов банка ВТБ к кривой доходности долговых инструментов Сбербанка, по нашему мнению, сохранится.

Комментарий. По данным консолидированной отчетности по МСФО, чистая прибыль группы ВТБ в 1кв.2016 г. составила 0,6 млрд руб. против убытка в 18,3 млрд руб. в 1кв.2015 г. Улучшение финансовых результатов обеспечило снижение процентных расходов на 19,2% г/г, при этом процентные доходы выросли на 4,2% г/г. Чистые процентные доходы ВТБ (до отчислений в резервы на возможные потери) в 1кв.2016 г. составили 98,3 млрд руб. (44,4 млрд руб. в 1 кв.2015 г.). Чистая процентная маржа в 1кв.2016 г. выросла до 3,4% по сравнению с 1,6% в 1кв.2015 г. и 3,2% в 4кв.2015 г. Позитивное влияние на прибыльность оказало сокращение расходов на формирование резервов на возможные потери на 17% г/г. (40,6 млрд руб. в 1кв.2016 г. против 48,9 млрд руб. в 1кв.2015 г.).

Негативное влияние на финансовые результаты 1кв.2016 г. оказало снижение доходов по операциям с ценными бумагами и с валютой по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. Кроме этого, группа ВТБ увеличила операционные расходы на 17,7% г/г.

Активы группы ВТБ в 1кв.2016 г. сократились на 6,2% до 12,8 трлн руб. Уменьшение активов произошло, главным образом, за счет сокращения кредитного портфеля (-9,1% за 1кв2016 г.). В свою очередь, сокращение кредитного портфеля в значительной степени обусловлено укреплением рубля и соответствующей переоценкой валютных кредитов.

Доля неработающих кредитов (NPL) в совокупном кредитном портфеле в 1кв.2016 г. выросла с 6,3% до 7,2%. Покрытие неработающих кредитов резервами на 31 марта 2016 г. сократилось до 102,3% по сравнению с 105,8% на 31.12.2015 г. и 112% на 31.03.2015 г. Низкий коэффициент покрытия проблемных кредитов резервами предполагает ограниченный потенциал восстановления прибыльности группы ВТБ за счет расформирования резервов по мере улучшения операционной среды по сравнению со Сбербанком и Газпромбанком.

Средства клиентов в 1кв. 2016 г. выросли на 2,3%, что при низком спросе на кредиты было использовано ВТБ для сокращения публичного фондирования. Доля средств, привлеченных путем выпуска долговых ценных бумаг, в совокупных обязательствах снизилась до 4,5% на 31 марта 2016 г. по сравнению с 7,0% на 31 марта 2015 года. С начала 2016 г. ВТБ погасил евробонды на общую сумму эквивалентную 2,2 млрд долл. Общий объем фондирования, привлеченного за счет выпуска ценных бумаг, сократился 31.03.2016 г. до 514 млрд руб. по сравнению с 795,6 млрд руб. годом ранее. Сокращение публичного долга вместе с улучшением финансовых результатов обеспечивают поддержку котировкам публичных долговых инструментов ВТБ. При этом существующий уровень премии бондов банка ВТБ к кривой доходности долговых инструментов Сбербанка, по нашему мнению, сохранится.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
26 27 28 29 30 31 1
2 3 4 5 6 7 8
9 10 11 12 13 14 15
16 17 18 19 20 21 22
23 24 25 26 27 28 29
30 31 1 2 3 4 5
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: