МТС (Ва1/ВВ+/ВВ+): итоги 2 кв. и 1 пол. 2016 г. по МСФО.

Вчера МТС отчитался за 2 кв. и 1 пол. 2016 г. по МСФО. Результаты совпали с консенсус-прогнозом лишь в части выручки, которая по итогам 2 кв. 2016 г. увеличилась на 5,3% г/г. В остальном отчетность вышла хуже прогнозов: OIBDA снизилась на 4,3% до 40,9 млрд руб., прибыль – на 47%, до 9,1 млрд руб., при ожиданиях 41,8 и 13,5 млрд руб. соответственно. Рентабельность OIBDA в годовом выражении снизилась на 3,8 п.п. до 37,8% при ожиданиях падения лишь на 2,9 п.п. до 38,7. Главными причинами ухудшения показателей стали увеличение доли и расширение розничного бизнеса, рост себестоимости роуминга. Размер долга МТС за 1 пол. 2016 г. снизился на 18% к 2015 г. до 284 млрд руб. за счет плановых погашений. Метрика Долг/OIBDA составила 1,6х против 2,0х в 2015 г., Чистый долг/OIBDA остался на уровне 1,2х. Риски рефинансирования долга – низкие, график погашений до конца 2019 г. – сбалансированный. Евробонды MTS-20 (YTM 3,66%) и MTS-23 (YTM 4,23%) торгуются с дисконтом к кривой ВымпелКома (Ba3/BB/BB+) около 60 б.п. и выглядят несколько переоцененными. Из рублевых выпусков ликвиден только МТС 07 (YTM 9,33-9,8%) с дюрацией 1,15 г., предлагающий премию к ОФЗ примерно 35-40 б.п., что, на наш взгляд, не представляет большого интереса.

Комментарий. Вчера МТС отчитался за 2 кв. и 1 пол. 2016 г. по МСФО. Результаты совпали с консенсус-прогнозом лишь в части выручки, которая по итогам 2 кв. 2016 г. увеличилась на 5,3% по сравнению с аналогичным показателем прошлого года, до 108,1 млрд руб. Рост валового показателя произошел благодаря увеличению выручки от продаж телефонов и аксессуаров на 25,4%, до 9,5 млрд руб. и товаров на 38,7%, до 10,6 млрд руб. Выручка от мобильных услуг в РФ практически не изменилась по сравнению со 2 кв. 2015 г., составив 72,8 млрд руб., несмотря на рост абонентской базы на 3,2% до 77,8 млн пользователей (рост по группе "+3,5%" до 109 млн чел).

Рост доли менее маржинального розничного бизнеса вносит свой вклад в снижение рентабельности оператора. Результаты в части прибыльности бизнеса оказались слабее ожиданий: во 2 кв. рентабельность OIBDA в годовом выражении снизилась на 3,8 п.п. до 37,8% при ожиданиях падения лишь на 2,9 п.п. до 38,7. Показатель OIBDA снизился на 4,3% до 40,9 млрд руб., прибыль – на 47%, до 9,1 млрд руб., при ожиданиях 41,8 и 13,5 млрд руб. соответственно. Давление на финансовые показатели оказали такие факторы как себестоимость роуминга и валютная волатильность, а также более высокие расходы на розничную сеть.

Дополнительным негативом стало снижение прогнозов от компании, главным образом, вследствие выхода с рынка Узбекистана после продажи доли в UMS. Оператор ждет роста выручки по итогам 2016 г. на 2-3%, в то время как предыдущий прогноз предполагал рост показателя на менее чем на 4%. Кроме того, МТС прогнозирует, что годовой скорректированный показатель OIBDA снизится на 4%, хотя ранее он ожидался на уровне от -1% до 2%.

Капитальные затраты группы по итогам 1 пол. 2016 г. составили 39,67 млрд руб. (18,3% совокупной выручки), что на 26% меньше аналогичного показателя прошлого года. Несмотря на понижение прогнозов финансовых результатов, компания не отказывается от своих планов по расширению розничной сети. Капитальные затраты группы по- прежнему ожидаются в размере около 85 млрд руб., что означает снижение на 11,6% относительно показателя 2015 г. (96,1 млрд руб.).

Хотя отчетность МТС за 2 кв. оказалась слабее консенсус-прогноза, и рентабельность бизнеса снижается, в текущем году компания демонстрирует результаты лучше, чем у конкурентов.

Размер долга МТС за 1 пол. 2016 г. снизился на 18% к 2015 г. до 284 млрд руб. за счет плановых погашений. Денежные средства компании сократились на 26,8% до 83 млрд руб., в том числе в результате выкупа еврооблигаций с погашением в 2020 г. на сумму 267,4 млн долл. В июле компания также завершила погашение рублевых облигаций серии 05, потратив 1,8 млрд руб. Сейчас планов по выкупу еврооблигаций у МТС нет, зато компания планирует до конца года рассмотреть вопрос о выкупе акций и их дальнейшем погашении. В ноябре компании предстоит оферта по выпуску МТС серии 08 в размере 15 млрд руб., этот объем полностью покрывается краткосрочными запасами ликвидности эмитента.

Кредитные метрики компании по-прежнему выглядят сильно: Долг/OIBDA составил 1,6х против 2,0х в 2015 г., Чистый долг/OIBDA остался на уровне 1,2х. В графике погашения долга отсутствуют явные пики, риски рефинансирования остаются низкими.

В целом, вышедшая отчетность за 1 пол. 2016 г. не должна сильно отразиться на котировках облигаций компании, так как слабые финансовые показатели частично компенсируются снижением общего уровня долга, который сохраняется на комфортном уровне. В условиях дефицита качественных заемщиков на рынке российских евробондов, еврооблигации мобильного оператора торгуются на достаточно высоких уровнях и выглядят несколько переоцененными. Дисконт MTS-20 (YTM 3,66%) и MTS-23 (YTM 4,23%) к кривой ВымпелКома (Ba3/BB/BB+) составляет порядка 60 б.п, выпуски торгуются на уровне таких эмитентов как Норникель и НЛМК, имеющих рейтинги от S&P Fitch на одну ступень выше. Из рублевых облигаций ликвиден только выпуск МТС серии 07 (YTM 9,33-9,8%) с дюрацией 1,15 года, предлагающий премию к ОФЗ примерно 35-40 б.п., что, на наш взгляд, не представляет большого интереса.

О’КЕЙ (-/-/В+): итоги 1 пол. 2016 г. по МСФО.

О’КЕЙ отчитался за 1 пол. 2016 г. по МСФО – результаты вновь оказались хуже консенсус-прогноза. Единственным исключением стала выручка, прибавившая 10,3% к первому полугодию прошлого года, при ожиданиях роста на 9,4%. Компания продолжила экспансию в сегменте дискаунтеров, в результате чего показатель EBITDA упал в годовом выражении на 29,1% до 3,3 млрд руб. Масштабные инвестиции в цены привели к сокращению среднего чека группы на 2,3%, что в сочетании с активными рекламными акциями негативно отразилось на показателях рентабельности. EBITDA margin сократилась на 2,2 п.п. до 4%, оказавшись на 0,7 п.п. слабее прогнозов. Давление на рентабельность группы также оказал рост издержек на персонал до 8,36 млрд руб. (+17,7% г/г). Мы полагаем, что компания продолжит демонстрировать слабые результаты в 2016 г. Кредитные метрики О’КЕЙ по итогам 1 пол. 2016 г. ухудшились – соотношение Долг/EBITDA составило 3,9х против 3,5х в 2015 г., Чистый долг/EBITDA – 3,4х против 2,5х соответственно. Несмотря на это, риски предстоящей в октябре оферты по облигациям БО-04 объемом 5 млрд руб. мы оцениваем как несущественные. Выпуск БО-05 вполне может заинтересовать привлекательной в секторе продуктовой розницы доходностью (YTM 11,2%/11,3%/3,03 г.), но его ликвидность может быть ограниченной после прохождения оферты.

Комментарий. Вчера продуктовый ритейлер О’КЕЙ отчитался за 1 пол. 2016 г. по МСФО – результаты вновь оказались хуже консенсус-прогноза. Единственным исключением стала выручка, прибавившая 10,3% к 1 пол. 2015 г., при ожиданиях роста на 9,4%. Увеличение выручки было достигнуто благодаря росту LFL-трафика на 4,5% и торговых площадей на 6,4% г/г, в результате чего общий трафик прибавил 12,8%.

В течение периода компания продолжала интенсивную экспансию в сегменте дискаунтеров, открыв 14 новых магазинов под брендом "ДА!". Данное направление пока генерирует убытки для компании: EBITDA сегмента составила -1,2 млрд руб., в результате чего валовый показатель упал в годовом выражении на 29,1% до 3,3 млрд руб. при ожиданиях падения на 17,3%. Чистая прибыль компании после 0,6 млрд руб. в 1 пол. 2015 г. перешла в отрицательную область, составив -0,8 млрд руб.

Масштабные инвестиции в цены привели к сокращению среднего чека группы на 2,3%, что в сочетании с активными рекламными акциями негативно отразилось на показателях рентабельности. EBITDA margin сократилась на 2,2 п.п. до 4%, оказавшись на 0,7 п.п. ниже консенсус-прогноза.

Давление на рентабельность гипермаркетов и супермаркетов группы оказал рост издержек на персонал до 8,36 млрд руб. ("+17,7%" г/г). По словам менеджмента, это временное явление и данные затраты будут оптимизированы в ближайшем будущем. В качестве позитивного момента можно отметить положительный операционный денежный поток за период в размере 141 млн руб. (в 1п. 2015 г. -521 млн руб.).

В целом, финансовые результаты О’КЕЙ за 1 пол. 2016 г. ожидаемо оказались хуже, чем у отчитавшегося ранее Х5, как в части роста бизнеса, так и его прибыльности. Пока что прогнозы менеджмента на 2016 г. не оправдывают себя, особенно в части рентабельности.

Напомним, что по итогам года компанией ожидался рост общей выручки на 11-15% при удержании EBITDA margin на уровне 6-6,4%, и росте LfL-трафика на 5%. На данный момент менеджмент готовит новую среднесрочную стратегию, ориентированную на рост рентабельности бизнеса на трехлетнем горизонте. Мы полагаем, что сохраняющиеся тяжелые макроэкономические условия и высокая конкуренция в секторе приведут к тому, что во втором полугодии low-cost сегмент компании внесет еще более негативный вклад в общие показатели.

Общий долг О’КЕЙ за 1 пол. 2016 г. сократился на 3,4% (к 2015г.) до 34,1 млрд руб., а чистый долг, напротив, вырос на 16,9% до 29,9 млрд руб. за счет сокращения денежных средств. В структуре долга больших изменений не произошло: апрельскому выкупу по оферте 4,79 млн облигаций серии БО-05 предшествовало размещение бондов серии БО-06 в количестве 5 млн штук.

Риски предстоящей в октябре оферты по облигациям серии БО-04 объемом 5 млрд руб. мы оцениваем как несущественные. Коэффициент текущей ликвидности находится на достаточно высоком уровне 2,1. Несмотря на сокращение денежных средств с начала года до 4,2 млрд руб., их объем на 85% покрывает максимальные потребности эмитента. С учетом положительного операционного денежного потока за период, данные показатели не предполагают возникновения проблем с рефинансированием долга.

Кредитные метрики О’КЕЙ по итогам 1 пол. 2016 г. ухудшились – соотношение Долг/EBITDA составило 3,9х против 3,5х в 2015 г., Чистый долг/EBITDA – 3,4х против 2,5х соответственно, что является наиболее высоким уровнем среди крупнейших продуктовых ритейлеров. Менеджмент не озвучил изменений в планах по Capex на 2016 г. (7-10 млрд руб.), в связи с чем существует угроза дальнейшего ухудшения кредитных метрик к концу текущего года.

Кредитные рейтинги эмитента и прогнозы по ним не изменились с момента выхода годовой отчетности. Напомним, в конце января 2016 г. агентство Fitch подтвердило рейтинг О’КЕЙ на уровне "B+" со Стабильным прогнозом, отметив, что ритейлер "будет поддерживать стабильные кредитные показатели в среднесрочной перспективе, несмотря на прогнозируемую слабую рентабельность в 2016-2017 гг. в связи с запуском нового формата дискаунтера и слабые потребительские настроения".

Наибольший интерес среди бумаг О’КЕЙ представляет выпуск БО-05 с погашением в апреле 2020 г. предлагающий премию 230 б.п. к кривой ОФЗ (YTM 11,2%/11,3%), ввиду отсутствия в секторе хороших альтернатив с сопоставимой дюрацией.