Комментарий к первичному размещению облигационного займа ТКС Банка серии БО-05

- Тинькофф Кредитные Системы (ТКС Банк) — банк, специализирующийся на дистанционном обслуживании клиентов на рынке потребительского кредитования. Ключевая идея продаж услуг Банка заключается в рассылке предложений о получении кредитной карты по почтовым каналам. ТКС Банк также входит в число лидеров по привлечению пользователей кредитных карт и по сбору депозитов населения через интернет. Данная бизнес-модель обеспечивает присутствие Банка во всех регионах России без затрат на создание филиальной сети. К началу 2012 года клиентами Банка стали более двух миллионов россиян.

- Контрольный пакет акций ТКС Банка принадлежит Олегу Тинькову. В 2007 году в число совладельцев Банка вошел международный инвестиционный банк Goldman Sachs, в 2008 году — фонд Vostok Nafta Investment Limited, в 2012 году — Baring Vostok.

- Активы Банка за два последних года выросли в пять раз — с 6,2 млрд руб. на 01.01.2010 г. до 31,3 млрд руб. на 01.01.2012 г. (по МСФО- отчетности). В 2012 г. Банк сохранил высокие темпы роста, увеличив активы за первый квартал на 14,4% (по РСБУ-отчетности).

- Кредитный портфель Банка представлен кредитами, выданными физическим лицам по кредитным картам. Рост розничного кредитного портфеля выступает ключевым драйвером роста бизнеса Банка. В 2011 г. кредитный портфель (за вычетом РВП) вырос более чем в два раза — с 9,6 до 21,4 млрд руб. Несмотря на то, что кредитный портфель Банка является необеспеченным, эффективная система риск-менеджмента позволяет достигать низкого уровня просроченной задолженности. В 2010-2011 гг. кредиты, просроченные более чем на 90 дней, составляли в пределах 4% от совокупного кредитного портфеля. Кроме того, мы считаем позитивным наличие РВП, с запасом покрывающего NPL>90 дн.

- ТКС Банк обладает достаточным запасом ликвидности. По РСБУ- отчетности на 01.04.2012 г., денежные средства, средства в ЦБ РФ и в других банках составляли 3,2 млрд руб. Показатели ликвидности Банка с запасом превышают минимальные нормативы ЦБ РФ (Н2=259%, Н3=198%). ТКС Банк может оперативно аккумулировать средства через управление кредитным и депозитным портфелем.

- Ресурсная база ТКС Банка сформирована преимущественно средствами клиентов, которые выросли за 2011 г. с 5,4 до 20,0 млрд руб. В целях диверсификации ресурсной базы и обеспечения устойчивого роста бизнеса ТКС Банк активно использует заимствования на публичном рынке. В настоящее время в обращении находится пять выпусков рублевых облигаций и один выпуск еврооблигаций.

- Собственный капитал ТКС Банка растет как за счет капитализации прибыли, так и за счет привлечения новых акционеров. По МСФО- отчетности, за 2011 г. капитал первого уровня вырос с 2,3 до 4,2 млрд руб. Высокие темпы наращивания собственного капитала стимулируют устойчивый рост активно-пассивных операций Банка. По состоянию на 01.07.2012 г. показатель Н1=14,52%.

- Чистая прибыль ТКС Банка по МСФО-отчетности за 2011 г. Составила 1,9 млрд руб. В первом квартале 2012 г. Банк получил рекордную чистую прибыль в размере 1,3 млрд руб. По показателям рентабельности активов и собственного капитала ТКС Банк в 2011 г. и I кв. 2012 г. занимает первое место среди 110 крупнейших банков России с активами более 25 млрд руб.

- Позиционирование займа. Ставка купона по новому выпуску облигаций серии БО-5 в диапазоне 13,75 — 14,25% (YTP 14,22% — 14,76%) к оферте через 1 год предполагает премию 110-160 б.п. к собственной кривой доходности обращающихся облигаций ТКС Банка и премию 220-255 б.п. к кривой доходности облигаций банков с кредитным рейтингом «В». Принимая во внимание рост масштабов бизнеса и усиление кредитного профиля ТКС Банка в 2011-2012 гг., покупка нового выпуска облигаций с объявленным уровнем премии выглядит интересно даже по нижней границе.

Специальный комментарий

Позиционирование облигационного займа

В настоящее время ТКС Банк имеет пять обращающихся рублевых выпусков облигаций с дюрацией от 1,5 месяцев до 1,3 года, формирующих собственную кривую доходности.

Объявленный диапазон ставки купона по новому выпуску облигаций ТКС Банка серии БО-05 в диапазоне 13,75% — 14,25% (YTP 14,22% — 14,76%) к оферте через 1 год предполагает премию 110-160 б.п. к собственной кривой доходности, что делает покупку новой бумаги интересной.

На вторичном рынке облигации банков с сопоставимыми масштабами бизнеса и кредитными рейтингами на уровне «В» (НОТА-Банк, МЕТКОМБАНК, КБ Ренессанс Капитал, Металлинвестбанк, Азиатско-Тихоокеанский Банк) торгуются с доходностью порядка 12% годовых при дюрации близкой к одному году. Таким образом, доходность нового выпуска биржевых облигаций ТКС Банка (YTP 14,22% — 14,76%) предполагает премию 220-255 б.п. к кривой доходности бенчмарков, что выглядит интересно даже по нижней границе прайсинга.

Среди ключевых рисков предстоящего размещения мы отмечаем значительный объем облигаций эмитента в обращении и пик платежей, связанных с погашением ранее выпущенных бумаг в следующем году (по четырем обращающимся займ и новому выпуску в 2013 году ТКС Банку предстоят оферты либо погашение). Вместе с этим мы обращаем внимание на устойчиво высокие темпы роста бизнеса и усиление кредитного профиля ТКС Банка. Высокая прибыльность, регулярная докапитализация, расширение состава акционеров, хорошая позиция по ликвидности и высокое качество кредитного портфеля отражаются в повышении кредитных рейтингов Банка. Напомним, что в марте текущего года агентство Fitch подтвердило долгосрочный рейтинг ТКС Банка в иностранной валюте на уровне «B» и пересмотрело прогноз по рейтингу со «Стабильного» на «Позитивный».

Также мы обращаем внимание на то, что объявленный прайсинг предоставляет самый высокий уровень премии среди первичных размещений облигаций банков в текущем году. При сохранении благоприятного внешнего фона мы предвидим спрос на новый выпуск облигаций ТКС Банка ближе к нижней границе маркетируемого диапазона, как это уже было при размещении облигаций ТКС Банка серии БО-04 в апреле текущего года. Напомним, что при маркетируемой ставке купона в диапазоне 13,5% — 14,0% годовых закрытие книги заявок инвесторов на облигации ТКС Банка серии БО-4 прошло со ставкой купона в размере 13,25% годовых.

Принимая во внимание усиление кредитного профиля ТКС Банка и наличие премии по доходности, мы считаем участие в первичном размещении нового выпуска облигаций серии БО-5 интересным для широкого круга инвесторов.