Отраслевые торговые идеи по рублевым облигациям: «металлургия и горнодобыча»

Кредитный риск уровня «BBB»:

• НорНикель, БО-3 (BBB-/Baa2/BBB-) и НЛМК, БО-5 (BBB-/Ba1/BB+): рекомендуем покупать выпуск НЛМК (YTM 6,87% при дюрации 1,8 лет) – спрэд к G-кривой ОФЗ расширился до 120 б.п. против 90 б.п. по выпуску НорНикеля. В результате, потенциал снижения доходности НЛМК, БО-5 составляет 20-30 б.п.

Кредитный риск уровня «BB»:

• АЛРОСА (B+/Ba3/BВ-): на фоне позитивных результатов компании по МСФО за I п/г спрэд к G-кривой ОФЗ продолжил сужение до 200–220 б.п. Компания вышла на прибыльность, при этом показатели рентабельности (по EBITDA - 32%) и долговой нагрузки (долг/EBITDA – 2,7х) вышли на комфортный докризисный уровень. Наше целью является спрэд на уровне 160 – 180 б.п. – средний уровень для эмитентов реального сектора с рейтингами на уровне «BB». АЛРОСА вполне отвечает данному кредитному качеству, учитывая госконтроль компании и продолжающееся восстановление рынка алмазов.

Кредитный риск уровня «B»:

• Евраз Холдинг Финанс, Сибметинвест (B/B1/B+) vs Мечел (-/B1/-) – бумаги Евраза сохраняют премию к кривой Мечела (на уровне 25-30 б.п.), уступающего Евразу по масштабу бизнеса и кредитному качеству. По мере восстановления Распадской доходность облигаций Евраза может опуститься ниже кривой Мечела, как это было до аварии на шахте одного из крупнейших поставщиков сырья Евраза.

Облигации в иностранной валюте

Облигации казначейства США

Волатильность на рынках сохраняется – инвесторы пытаются сыграть в «угадайку» относительно объема программы ФРС выкупа госбумаг с рынка. Если вчера рынок снижался на ожиданиях более скромного предполагаемого объема QEII, то сегодня у него есть шансы подрасти после того, как ФРС запросила у инвесторов и дилеров прогнозы покупки активов ЦБ США в следующие полгода. В среду доходность UST’10 выросла еще на 8 б.п. - до 2,72%, UST’30 – на 6 б.п. – до 4,06% годовых.

Вчера снижение котировок госбумаг США было продолжено, с одной стороны, на опасениях инфляции, с другой – на ожидании более скромных объемов ожидаемой программы выкупа UST с рынка. Напомним, WSJ вчера написал, что покупки UST ФРС составят $250 млрд. ежеквартально и продлятся до середины 2011 г., в результате чего общий объем составит до $750 млрд. Называемые объемы заметно ниже ожидаемых ранее $1-2 трлн.

Кроме того, немало на рынке и противников запуска печатного станка, ожидающих всплеска инфляции впоследствии. Так, например, Билл Гросс – управляющий крупнейшего фонда облигаций PIMCO – сравнил программу ФРС со схемой Ч.Понзи - великого мошенника начала века, первого изобретателя финансовой пирамиды.

Все это создает нервозность на рынке, которая, вероятно, продлиться непосредственно до оглашения итогов заседания ФРС 2-3 ноября. Впрочем, сегодня treasuries могут подправить свои позиции – Федеральная резервная система запросила у инвесторов и дилеров на рынке облигаций прогнозы покупки активов ЦБ США в следующие 6 месяцев, чтобы оценить, как решение ФРС может повлиять на доходности на рынке. В результате, для предотвращения сильной коррекции на рынке ФРС может прислушаться к инвесторам.

Кроме того, ФРС сегодня готовится выкупать госбумаги с погашением в 2012-2013 гг., в рамках программы реинвестирования доходов от вложения в treasuries.

Суверенные еврооблигации РФ и ЕМ

В среду коррекция на рынке суверенных еврооблигаций усилилась на фоне роста базовой кривой treasuries из-за спекуляций относительно ожидаемых параметров по программе ФРС QEII. В результате, доходности госбумаг ЕМ будут двигаться вслед за treasuries в ближайшее время.

Вчера доходность выпуска Rus’30 выросла на 7 б.п. - до 4,24% годовых, RUS’20 – на 8 б.п. - до 4,43%, спрэд между российскими и американскими бумагами (Rus’30 и UST'10) сузился на 1 б.п. – до 152 б.п. Индекс EMBI+ снизился на 6 б.п. – до 240 б.п.

Российские бумаги более сильно отреагировали на рост доходностей treasuries и укрепление доллара при снижении цен на нефть и промышленные металлы. Вместе с тем спрэд EMBI+ за счет роста кривой UST вплотную приблизился к минимумам апреля 2010 г., когда значение спрэда опускалось до 225-230 б.п. – минимума с начала кризиса. В результате, факт снижения котировок UST тянет за собой стоимость долгов ЕМ.

Сегодня ожидаем небольшой отскок котировок на фоне некоторого восстановления позитивного внешнего фона при снижении в моменте доходностей базовой кривой.

Корпоративные еврооблигации

Корпоративные выпуски еврооблигаций вчера следовали за суверенной кривой РФ – практически весь день в бумагах наблюдались продажи, покупок практически не было. Только под вечер «медведи» немного успокоились и стали подбирать подешевевшие выпуски. В частности, покупки прошли в Alfa-17.

Рублевые облигации

Облигации федерального займа

Вчера на рынке ОФЗ прошла коррекция после неудачного размещения 5-летних ОФЗ 25075 на 30 млрд. руб. – спрос оказался крайне низким при сохраняющемся высоком объеме предложения бумаг со стороны Минфина. Ожидаем до конца неделе сохранения на рынке безыдейных вялых торгов.

Средневзвешенная доходность на аукционе по доразмещению ОФЗ 25075 с погашением 15 июля 2015 г. составила 6,95% годовых – верхняя граница озвученного диапазона Минфином накануне. Всего было продано бумаг на общую сумму 4,5 млрд. руб. по номиналу при спросе всего 5,9 млрд. руб. и объеме предложения 30 млрд. руб. Доходность по цене отсечения также составила 6,95% годовых.

Сектор ОФЗ оказался очень чувствительным к рыночной конъюнктуре – вчера от прежнего спроса, который наблюдался на предыдущих аукционах, не осталась и следа. Это усиливает угрозу дальнейшего снижения рынка, если внушительный объем предложения Минфина не будет находить отклика на рынке.

Корпоративные облигации и РиМОВ

Вчера на рынке рублевого долга преобладали продажи под давлением внешнего негатива и сохраняющейся напряженности на МБК в связи с налоговыми платежами, в результате чего доходности бумаг I эшелона выросли примерно на 5 б.п. Сегодня с утра рынок чувствует себя несколько лучше, однако торгуется пока на прежних уровнях.

Объем банковской ликвидности остается на непривычно низком уровне – менее 850 млрд. руб. на фоне проходящих налоговых платежей. Ставки МБК также остаются высокими (MosPrime o/n -3,29% годовых). Сегодня пройдут очередные платежи, после чего на следующей неделе рынок сможет вздохнуть с облегчением.

ФСК ЕЭС (BBB/Baa2/-) определило ставку купона 5-летних облигаций 7 серии на уровне 7,5% (YTP 7,64%) годовых, ставки 7-летних бондов 9 и 11 серий установлены на уровне 7,99% (YTP 8,14%) годовых. Мы оценивали справедливую доходность выпусков ФСК на уровне 7,66% годовых по 5-летним бумагам и 8,19% - по 7-летним (см. комментарий от 19 октября), т.е. практически на уровне финального прайсинга. Таким образом, выпуск I эшелона в очередной раз размещается без премии к рынку. Впрочем, на вторичных торгах бумаги имеют шанс немного подрасти на фоне тенденции изменения наклона кривой на более плоский вид.

Группа «Эфко» (-/-/-) открыла 27 октября книгу заявок на облигации серии 01 объемом 1,3 млрд. руб. Ориентир ставки купона составляет 11,5% - 12,5% (YTP 11,83-12,52%) годовых к оферте через 1 год. Группа «Эфко» имеет положительную публичную кредитную историю и является одним из лидеров масложировой отрасли России. Выручка Группы за 2009 г. составила 22,4 млрд. руб., за 6 мес. 2010 г. – 15,6 млрд. руб. В то же время высокий уровень долговой нагрузки и низкая рентабельность обуславливают повышенный кредитный риск, присущий компании. Показатель Чистый долг/EBITDA на 1.07.10 г. равен 5,4х, рентабельность EBITDA за 6 мес. 2010 г. составила 7,3%, рентабельность по чистой прибыли меньше 1%. Низкая прибыльность ограничивает возможности компании по росту капитализации и сокращению долга, который на 1.07.2010 г. равен 12 871 млн. руб. Учитывая, что ЭФКО не предоставляет аудированную МСФО отчетность, не имеет кредитных рейтингов при небольшом размере займа, мы предвидим низкую ликвидность выпуска. Принимая во внимание кредитный профиль Группы «Эфко», участие в займе, по нашему мнению, будет интересно для инвесторов, склонных к риску, ближе к верхней границе маркетируемого диапазона.