Отраслевые торговые идеи по рублевым облигациям: «банки и финансовые институты»

Кредитный риск уровня «BB»:

Спрэды банковских облигаций II эшелона к кривой ОФЗ остаются на привлекательном уровне 240-270 б.п. по сравнению с докоррекционными уровнями 160-180 б.п. при относительно короткой дюрации ломбардных выпусков. Отметим наиболее интересные, на наш взгляд, выпуски:

• Абсолют Банк, 5 (Ba3/-/BB+) (91,0/12,4%/2,38): премия к кривой ОФЗ данного выпуска составляет 490 б.п., что для банка II эшелона даже с учетом относительно длинной дюрации выглядит очень широко. Абсолют банк является дочерним банком бельгийской финансовой Группы KBC (A1/A/A). На 1 октября 2011 г. банк занимает 41-е место по размеру активов (расширенный комментарий см в обзоре от 17 ноября 2011 г.).

• ОТП банк, БО-03 (Ba1/-/BB) (99,95/10,81%/0,90): после размещения выпуск ушел ниже номинала из-за опасений относительно европейского кризиса. Однако выпуск дает премию к кривой госбумаг на уровне 445 б.п., что при годовой оферте и потенциальной «ломбардности» выпуска выглядит привлекательно На наш взгляд, возможное понижение рейтинга на 1 ступень от Moody's (что будет соответствовать уровню рейтинга от Fitch) уже заложено в доходность облигаций банка. При этом кредитное качество банка остается достаточно крепким.

• Русский стандарт, БО-01 (Ba3/B+/B+) (100,7/10,48%/0,92): после размещения выпуск Банка торгуется выше номинала 100 65/100 75 что соответствует премии к кривой ОФЗ в среднем на уровне 410 б.п. Отметим, что даже с учетом дополнительной премии за розничную бизнес-модель банка текущие котировки остаются привлекательными.

Мировые рынки

Вчера

После ралли рисковых классов активов в среду вчерашний день прошел относительно нейтрально. Данные по деловой активности в Европе вышли ожидаемо слабыми, в США, напротив, рост индекса ISM в ноябре превзошел ожидания рынка.

По итогам вчерашнего дня индексы рынка акций существенно не изменились. Индекс S&P 500 снизился на 0,19%, европейские индексы Eurostoxx 50 и DAX опустились на 0,71% и 0,87% соответственно.

Кривая Treasuries поднялась вверх на длинном конце в среднем на 3 б.п. Доходность UST’10 выросла на 2 б.п.

Спрэды европейских гособлигаций после неплохих размещений Испании и Франции пошли вниз. Так, спрэд Bundes’10-UST’10 вчера сузился на 12 б.п. Доходность 10-летних гособлигаций Италии и Испании резко снизились до уровня 6,6% и 5,7% соответственно.

В Европе

Вчера Испания и Франция разместили гособлигаций общим объемом 8,1 млрд. евро, результаты аукционов указывают на некоторое восстановление доверия инвесторов. Требуемая доходность по-прежнему остается выше комфортного уровня, однако, спрос вырос. Инвесторы выбрали весь запланированный объем выпусков.

Похоже, что поддержка финансовой системы долларовой ликвидностью от ФРС пошла на пользу европейским банкам, усилившим спрос на гособлигации.

Глава ЕЦБ Марио Драги на выступлении перед Европарламентом не предложил ничего кардинально нового. Он вновь призвал политиков двигаться к фискальной интеграции и не полагаться на ресурсы ЕЦБ для разрешения долгового кризиса. Драги (при поддержке немецких политиков) пытается умерить ожидания того, что ЕЦБ будет вести себя как ФРС и Банк Англии, заливая рынок ликвидностью, вместе с тем это не означает, что регулятор не станет поддерживать рынок. Вероятно, что словесные интервенции представителей ЕЦБ имеют целью подчеркнуть тяжесть сложившейся ситуации и правильно расставить акценты в проблеме, которую, по сути, невозможно разрешить без реструктуризации единого экономического пространства ЕС.

Между тем Николя Саркози обнадежил рынки, заявив о том, что готовится план реформирования ЕС, предусматривающий облегчение механизма принятия решений и усиление интеграции стран. В понедельник пройдет двухсторонняя встреча с Ангелой Меркель, на которой будет подготовлена почва для саммита ЕС.

В США

Вчера был опубликован индекс деловой активности ISM по итогам ноября, данные превзошли ожидания рынка. Индекс поднялся до 52,7 пунктов, в то время как ожидался более скромный рост до 51,8 пункта, среди компонентов индекса выделим позитивную динамику роста промышленного производства. Существенное улучшение деловой активности в США сформировало нетипичную ситуацию разнонаправленного движения экономических ожиданий в США и в остальном мире. Осенью мы увидели спад производственной активности в Еврозоне, Великобритании и, впервые за два года, в Китае, в то время как индикаторы деловой активности в США улучшаются.

Сегодня

Основное внимание будет сосредоточено на ноябрьском отчете по рынку труда в США, уровень безработицы, вероятно, останется неизменным, однако количество новых рабочих мест вносит определенную интригу. Рынок ожидает увеличение числа созданных рабочих мест до 125 тыс. Принимая во внимание отличный отчет ADP, а также рост потребительской уверенности можно ожидать что фактические данные окажутся выше ожиданий.

В Европе важным событием станет выступление Ангелы Меркель перед парламентом, где могут проясниться дополнительные детали плана реформирования еврозоны, который будет обсуждаться на саммите лидеров ЕС на следующей неделе.

Также будут опубликованы данные по индексу цен производителей за октябрь, на фоне замедления экономики ЕС ожидается ослабление инфляционного давления.

Евробонды развивающихся стран

Суверенный сегмент

Восстановление аппетита к риску после согласованных действий крупнейших Центробанков в среду поддержанное ростом деловой активности в США, привело к продолжению роста на рынке евробондов развивающихся стран. В результате вчерашнего дня спрэд по индексу EMBI+ скорректировался на 7 б.п., сузившись до 363 б.п.

Индикативный выпуск RUS-30 (YTM-4,27%) закрылся на уровне 118,125-118,375. Остальные российские суверенные выпуски торговались разнонаправленно, длинный выпуск RUS-28 (YTM-5,78%) скорректировался после роста в среду, просев до 173,145-174,145

На рынке CDS сохраняется позитивная динамика, стоимость однолетней страховки российских суверенных обязательств опустилась на 10 б.п. — до 134 б.п., 5-летние CDS подешевели на 15 б.п. — до 239 б.п.

В целом российские евробонды отставали от рынка, спрэды российской составляющей индекса EMBI+ к компонентам Бразилии и Мексики расширились. Среди основных составляющих индекса лучше других выглядели евробонды Бразилии, поддержанные принятым накануне пакетом фискальных мер для стимулирования экономики.

Последние действия Центробанков и заявления политиков свидетельствуют об определенном прогрессе в деле стабилизации европейского долгового кризиса. На следующей неделе ожидается ряд важных событий, напрямую окажущих влияние на ситуацию в Европе, в краткосрочной перспективе рынок будет следить за развитием событий в ЕС.

Корпоративный сегмент

Вчера на фоне нейтрального внешнего фона на рынке евробондов российских заемщиков наблюдались разнонаправленные движения. Коррекции после бурного роста накануне не произошло, однако ликвидность на рынке снизилась.

Лучше рынка смотрелись новые выпуски Газпрома —Gazpru-16(YTM-4,5%) и Gazpru-21(YTM-5,8%), прибавившие по ходу торгов 1 п.п. Выпуск VIP-22 (YTM-9,5%) остался на уровне 86,25-87,25.

Вслед за размещениями ВТБ и Газпромбанка, частные банки проявляют интерес к привлечению капитала через рынок евробондов. Так, МДМ-Банк заявил о том, что намерен восстановить программу ECP и планирует выйти на рынок в следующем году. Номос-банк также рассматривает возможность размещения субординированных евробондов объемом от $300 млн. в 2012 году.

Наметившаяся позитивная динамика по стабилизации европейского долгового кризиса, ведет к росту уверенности инвесторов и восстановлению аппетита к риску. В текущей ситуации мы ожидаем увидеть небольшой рост в краткосрочной перспективе, в дальнейшем ситуация будет зависеть от результатов саммита лидеров ЕС и плановых заседаний ЕЦБ и Комитета по открытым рынкам ФРС США, которые пройдут в начале декабря.

Рублевые облигации

Ситуация на денежном рынке

Мы сохраняем надежду, что российская банковская система уже миновала пик дефицита ликвидности как минимум до конца год. Вчера ставки на МБК пошли вниз вслед за снижением спроса на РЕПО ЦБ.

Объемы сделок РЕПО с ЦБ вчера снизились до 267,3 млрд. руб., приблизившись к уже привычными уровням 180-200 млрд. руб. Ставки по РЕПО также снизились на 2 б.п. – до 5,29% годовых. Напомним, что в среду объем сделок РЕПО ЦБ составил 400 млрд. руб., во вторник был превышен лимит 500 млрд. руб. из-за высокого спроса.

Индикативная ставка MosPrime Rate o/n вчера также показала снижение на 28 б.п. – до 5,49% годовых.

Отметим, что «сложные» даты для банковской системы прошли – уплачены ноябрьские налоги и завершен отчетный период за ноябрь. Ближайшие налоговые выплаты традиционно начнутся в середине месяца однако мы ожидаем что к этому времени должны подоспеть бюджетные расходы, которые сгладят негативный эффект.

Вместе с тем прохождение через отчетную дату и уплату ноябрьских налогов может вызвать некоторое облегчение на рынке МБК уже на следующей неделе. Укрепление рубля на фоне ралли на внешних рынках, также должно благоприятно сказаться на уровне свободной банковской ликвидности.

Облигации федерального займа

После бурного роста ОФЗ вчера инвесторы предприняли попытку зафиксировать прибыль, однако бумаги снова были выкуплены, закрывшись на уровне предыдущего дня. Обращаем внимание на сохранение спрэда между ОФЗ и NDF на максимумах по длинным бумагам, что предполагает снижение доходностей госбумаг в пределе 50 б.п.

Накануне на фоне мощного ралли доходности ОФЗ снизились на 20-30 б.п., в результате чего вчера рынок находился в консолидации. Активность инвесторов продолжила расти – вчера игроки в общей сложности наторговали госбумагами на 17,9 млрд. руб., что существенно выше среднего значения на уровне 10 млрд руб.

Вчера мы отмечали существенное снижение ставок NDF, которое наблюдалось 2 последних дня. Вчера кривая валютных свопов снизилась еще на 8-10 б.п.; сегодня ставки стабильны.

В результате, несмотря на ралли в среду, спрэды между кривой ОФЗ и NDF по длинным бумагам находятся на локальных максимумах (см. график на стр. 6). Так, спрэд ОФЗ 26204 NDF 5Y составляет порядка 180 б.п. при среднем значении на уровне 120-140 б.п., что по самым консервативным оценкам предполагает потенциал снижения доходностей длинных ОФЗ на полфигуры.

Препятствием для продолжения роста остается непростая ситуация на рынке МБК, где по-прежнему ощущается дефицит ликвидности (хотя и не столь острый, как в середине недели). Данную проблему отражают ставки IRS, которые показали весьма скромное снижение по сравнению с кривой NDF. Короткие ОФЗ с дюрацией до 2 лет по-прежнему остаются лежать по доходности выше кривой процентных свопов, что препятствует дальнейшему ралли в ОФЗ.

Вместе с тем мы ожидаем постепенного улучшения ситуации с ликвидностью на фоне увеличения бюджетных расходов. В результате до конца декабря мы ожидаем продолжения роста котировок ОФЗ при дальнейшем снижении длинного конца кривой госбумаг как минимум еще на 50 б.п. от текущих уровней.

Корпоративные облигации и облигации РиМОВ

Активность инвесторов вчера продолжила расти, рынок постепенно просыпается от продолжительного сна. Вместе с тем количество интересных бумаг на рынке по-прежнему ограничено; заметно подросли новые выпуски, которые торговались с премией к вторичному рынку.

Вчера рынок выглядел достаточно бодро; на рынок стали выходить инвесторы, ранее предпочитавшие не совершать активных операций из-за нестабильной рыночной конъюнктуры.

Вместе с тем инвестиционных идей на рынке по-прежнему не много. Во-первых, это первичное предложение, а также размещенные в октябре-ноябре выпуски, которые, кстати, вчера пользовались повышенным спросом.

Из «старых» выпусков все еще интересно смотрятся бумаги ЕвразХолдФ, 1 и 3 и Сибметинвест, 1 и 2 (-/B+/BB-). Также рекомендуем к покупке выпуски ВымпелКома, 3 и 6 (Ba3/BB/-).

В целом, на наш взгляд, на текущий момент более привлекательно выглядит рынок ОФЗ, который в случае улучшения ситуации на МБК к концу года при сохранении стабильной конъюнктуры внешних рынков, может показать опережающий рост на горизонте до конца декабря.

Башнефть (-/-/-) понизила верхнюю границу ориентира ставки 1-го купона облигаций серии БО-01 на 20 б.п., таким образом, актуальный ориентир составляет 9,50-9,75% годовых, что соответствует доходности к 2-летней оферте в диапазоне 9,72%-9,99% годовых.

Ранее мы отмечали, что предложенные параметры по выпуску Башнефти выглядят привлекательно. После снижения кривой ОФЗ на 20-30 б.п. премия к кривой госбумаг выросла, в результате чего снижение ориентира по ставке выглядит вполне логично.

На текущий момент прайсинг предполагает премию к кривой ОФЗ на уровне 260-285 б.п. при 160 б.п. до коррекции в августе т.г. В целом, учитывая достаточно высокое кредитное качество Башнефти премия к кривой госбумаг от уровня 200-220 б.п. выглядит интересно.

В этом ключе рекомендуем принять участие в размещении; текущие параметры выпуска считаем привлекательными. Кроме того, дополнительным бонусом для инвесторов может стать получение рейтинга компанией и включение бумаг в ломбардный список уже после размещения.

МДМ Банк (Ba2/B+/BB) планирует 6 декабря открыть книгу заявок инвесторов на покупку облигаций серии БО-04 объемом 1 млрд. руб. Закрытие книги планируется на 14 декабря, размещение – на 16 декабря.

Ориентир по ставке купона - 9,00%-9,50% (YTP 9,20%-9,72%) годовых при оферте через 1 год.

Маркетируемый диапазон доходности по выпуску предусматривает премию к кривой ОФЗ в диапазоне 280-335 б.п.

Отметим, что докоррекционный уровень спрэдов по облигациям банков II эшелона сложился на уровне 160-180 б.п. На текущий момент облигации предлагают более значительную премию к кривой госбумаг –около 230-270 б.п. Вместе с тем облигации Русского Стандарта а также дочки европейских банков (ОТП, Абсолют) предлагают более щедрые премии к ОФЗ – от 400 б.п.

На этом фоне рекомендуем принять участие в выпуске от середины маркетируемого диапазона, получив премию к ОФЗ от 300 б.п.