ММК (Ва3/-/ВВ+): итоги 3 кв. и 9 мес. 2015 г. по МСФО

ММК отчитался за 3 кв. и 9 мес. 2015 г. по МСФО, результаты компании, хоть и незначительно, но оказались ниже ожиданий рынка по выручке и EBITDA. Впрочем, кредитное качество ММК продолжило укрепляться. Так, выручка компании за 9 мес. сократилась на 25% (г/г) до 4,66 млрд долл., показатель EBITDA напротив вырос на 14,7% (г/г) до 1,39 млрд долл., EBITDA margin составила 29,9% («+10,4 п.п.» г/г). При этом в 3 кв. EBITDA группы сократилась EBITDA на 12,8% (к/к) до 430 млн долл., а маржа по EBITDA составила 28,6% против 30% кварталом ранее, что могло быть связано с опережающим падением цен на сталь по сравнению с сырьем, даже несмотря на девальвацию национальной валюты. Основной причиной падения выручки стало ослабление рубля и снижение цен на сталь, которое в доходах компании было частично компенсировано ростом объемов реализации. ММК продолжил снижать уровень долга, улучшив кредитные метрики – Чистый долг/EBITDA достигла 0,6х против 1,3х в 2014 г. Компания формирует «подушку» ликвидности (достигла 933 млн долл.), которая полностью покрывала короткий долг, в том числе оферты по рублевым выпускам ММК серий 18 и 19 общим объемом 10 млрд руб. Мы не ждем особой реакции в выпусках ММК в силу короткой дюрации, к тому же котировки наиболее длинного выпуска 19-й серии не предполагают серьезного апсайда.

Комментарий. В конце прошлой недели ММК отчитался за 3 кв. и 9 мес. 2015 г. по МСФО, результаты компании, хоть и незначительно, но оказались ниже ожиданий рынка по выручке и EBITDA. Впрочем, кредитное качество ММК продолжило укрепляться, что позитивно оцениваем.

Так, выручка компании за 9 мес. сократилась на 25% (г/г) до 4,66 млрд долл., показатель EBITDA напротив вырос на 14,7% (г/г) до 1,39 млрд долл., EBITDA margin составила 29,9% («+10,4 п.п.» г/г). При этом в 3 кв. EBITDA группы сократилась EBITDA на 12,8% (к/к) до 430 млн долл., а маржа по EBITDA составила 28,6% против 30% кварталом ранее, что могло быть связано с опережающим падением цен на сталь по сравнению с сырьем, даже несмотря на девальвацию национальной валюты. Основной причиной падения выручки стало ослабление рубля и снижение цен на сталь, которое в доходах компании было частично компенсировано ростом объемов реализации. В 3 кв. в силу сезонного фактора доля экспорта (не включая СНГ) в продажах ММК снизилась до 20% с 27% во 2 кв., при этом была больше, чем в 3 кв. 2014 г. (16%).

В 4 кв. давление на финансы ММК может оказать продолжающееся снижение мировых цен на сталь, к тому же будет иметь место сезонное снижение спроса на продукцию на внутреннем рынке.

В январе-сентябре 2015 г. ММК продолжил снижать уровень долга, улучшив кредитные метрики – Долг/EBITDA составила 1,2х против 1,6х в 2014 г., Чистый долг/EBITDA – 0,6х против 1,3х соответственно, что является комфортным значением.

Компания формирует «подушку» ликвидности (достигла 933 млн долл.), которая полностью покрывала короткий долг (908 млн долл.), в том числе оферты по рублевым выпускам ММК серий 18 (в декабре 2015 г.) и 19 (с июле 2016 г.) общим объемом 10 млрд руб. (около 155-156 млн долл.). Кроме того, у ММК имелись невыбранные кредитные линии на 1,07 млрд долл.

При этом операционного денежного потока (за 9 мес. 2015 г. достиг 1,18 млрд долл.) вполне достаточно для реализации намеченных инвестиций на 2015 г. в небольшом объеме 400 млн долл. (по итогам 9 мес. вложено 240 млн долл. или 60% плана), что не приведет к наращиванию долга.

Мы не ждем особой реакции в выпусках ММК в силу короткой дюрации, к тому же котировки наиболее длинного выпуска 19-й серии (YTP 11,6%/0,68 г.) на уровне 98% предполагает умеренную возможность для серьезного апсайда, учитывая оферту уже в июле 2016 г.

Вместе с тем, компания ранее заявляла, что не планирует в 2015 г. размещать новые облигации после того, как перенесла сбор заявок по 20-му выпуску на 10 млрд руб. на неопределенный срок, хотя предварительно книга должна была быть открыта 21 октября. Компания сослалась на высокую ставку, при этом была готова вернуться к вопросу размещения в случае снижения ключевой ставки ЦБ, которое, на наш взгляд, может иметь место уже на декабрьском заседании, если внешние факторы позволят смягчение ДКП.

VimpelCom Ltd. (Ва3/ВВ/-): результаты 3 кв. и 9 мес. по МСФО

VimpelCom Ltd. отчитался за 3 кв. и 9 мес. 2015 г. по МСФО без учета бизнеса итальянской «дочки» Wind после сделки с Hutchison. По итогам 9 мес. 2015 г. выручка VimpelCom сократилась на 30% (г/г) до 7,3 млрд долл., показатель EBITDA – на 32,6% (г/г) до 3,02 млрд долл., EBITDA margin уменьшилась на 1,3 п.п. до 41,3%. Органический рост выручки за 9 мес. 2015 г. составил 1% (г/г). В целом, результаты компании вполне были ожидаемые. Единственный сегмент, который показал какой-либо значимый рост – это по-прежнему доходы от передачи данных. При этом в разрезе бизнес-единиц лучший результат был у «Евразии» за счет высоких данных по Украине благодаря запуску сети 3G и роста мобильной передачи данных. В то время как цифры по ключевой российской бизнес-единице были слабыми. На наш взгляд, это могло быть связано как высокой конкуренцией на рынке, так и частично девальвацией национальной валюты. К тому же непростая операционная среда в России пока не способствует улучшению финансов. Сделка с Hutchison и деконсолидация долга Wind благоприятно сказались на кредитных метриках VimpelCom – Чистый долг/EBITDA достигла 1,3х против 2,5х соответственно. Короткий долг оператора в 1,9 млрд долл. полностью покрывался денежными средствами на счетах и депозитах. Также оператор рассчитывает продать башни в России, которые оцениваются в 5 млрд долл. Негативной новостью в отчетности VimpelCom за 3 кв. стало создание резерва на 900 млн долл. под возможные штрафы, связанные расследованием деятельности оператора в Узбекистане. На этом фоне евробонды VimpelCom в последние дни оказались под серьезным давлением, что похоже будет определять и дальнейшем ход торгов.

Комментарий. В пятницу VimpelCom Ltd. отчитался за 3 кв. и 9 мес. 2015 г. по МСФО. Причем, с 3 кв. холдинг перестал консолидировать в отчетности показатели итальянской «дочки» Wind после достигнутой в августе договоренности о слиянии Wind с оператором 3 Italia группы Hutchison (стороны получат по 50% в СП). Предполагается, что сделка будет закрыта в течение 12 мес. (до августа 2016 г.), документы поданы на одобрение в европейские регулирующие органы. Вместе с тем, после деконсолидации Wind VimpelCom изменил региональную структуру бизнес-единиц, сократив их число с 7 до 4: Россия, Emerging markets (Алжир, Бангладеш, Пакистан, Лаос), Евразия (Украина, Казахстан, Узбекистан, Киргизия, Таджикистан, Армения, Грузия) и Италия. Причем, российский бизнес стал ключевым для холдинга – приходится 46-48% выручки и EBITDA.

По итогам 9 мес. 2015 г. выручка VimpelCom (без Wind ) сократилась на 30% (г/г) до 7,3 млрд долл., показатель EBITDA – на 32,6% до 3,02 млрд долл., EBITDA margin уменьшилась на 1,3 п.п. до 41,3%. Органический рост выручки оператора за 9 мес. 2015 г. составил 1% (г/г). При этом результаты VimpelCom оказались чуть лучше консенсус-прогноза.

В целом, результаты компании вполне ожидаемые. Единственный сегмент, который показал какой-либо значимый рост – это по-прежнему доходы от передачи данных. При этом в разрезе бизнес-единиц лучший результат был у «Евразии» за счет высоких данных по Украине благодаря запуску сети 3G и роста мобильной передачи данных. В то время как цифры по ключевой российской бизнес-единице были слабыми. На наш взгляд, это могло быть связано как высокой конкуренцией на рынке, так и частично девальвацией национальной валюты. К тому же непростая операционная среда в России пока не способствует улучшению финансов.

В то же время VimpelCom Ltd. подтвердил прогноз на 2015 г.: выручка – flat или снижение на 5%; EBITDA margin (flat или снижение на 1 п.п.); уровень капзатрат (без учета лицензий) до 18-20%.

Вместе с тем, сделка с Hutchison и деконсолидация долга Wind благоприятно сказались на кредитных метриках VimpelCom – Долг/EBITDA достигла 2,3х против 3,3х в 2014 г., Чистый долг/EBITDA – 1,3х против 2,5х соответственно (целевой уровень компании 1,6х). Размер долга в абсолютных цифрах сократился до 9,7 млрд долл. против 26,4 млрд долл. в 2014 г. Данное событие стало ключевым моментом для кредитного профиля VimpelCom, что впрочем, уже было отыграно рынком.

Короткий долг оператора в 1,94 млрд долл. полностью покрывался денежными средствами на счетах и депозитах в объеме 4,3 млрд долл. При этом в графике выплат по долгу пиковое значение приходится на 2017 г. в размере 2,1 млрд долл., что, впрочем, вряд ли вызовет трудности у холдинга.

Стоит также отметить, что российский ВымпелКом выставил на продажу свой башенный бизнес (10-11 тыс. вышек), который, как ранее сообщал Bloomberg, оценивается в 5 млрд долл., что также, в случае реализации намеченного, может поддержать кредитный профиль оператора. Отметим, что у VimpelCom имеется опыт реализации башен в Италии, где весной этого года было продано 7,4 тыс. вышек, сумма сделки составила 693 млн евро.

В свою очередь, негативной новостью в отчетности VimpelCom за 3 кв. стало создание резерва в объеме 900 млн долл. под возможные штрафы, связанные расследованием деятельности оператора в Узбекистане, в рамках которого ранее в Норвегии в подозрении в коррупции был арестован бывший глава Vimpelcom Джо Лундер. На этом фоне евробонды в последние дни оказались под серьезным давлением, которое вполне может сохраниться, в том числе на фоне выпусков MTS (премия расширилась до 100 б.п.). Скорее всего, по мере поступления подробностей хода расследования, а также анонсирования возможных штрафов и размера исков последует соответствующая реакция в выпусках.